主题：中信银行公司一季报点评:年内将保持较大拨备力度、成本管理思路转变

事项:中信银行一季度归属股东净利润同比增长7.6%至92亿元,增速略超我们预期(7.0%),EPS0.20元;贷款和存款分别环比增长5.6%和9.0%,净息差环比4Q12收窄14bps至2.65%,不良余额环比增长26.4%,不良率环比上升14bps至0.88%,拨备覆盖率243.3%,拨贷比2.15%,核心及总资本充足率分别为9.35%和12.13%,ROE18.15%,ROA1.23%,成本收入比31.0%。
平安观点:

不良继续暴露、一季度拨备计提稍缓、料年内拨备力度仍大
中信银行一季度不良贷款余额环比增速和不良率环比上升幅度均居上市银行首位,据我们测算,该行在一季度几乎没有进行不良核销。我们认为,中信不良率快速上升的背后,既有90天内逾期及关注类贷款自然向下迁徙的因素,也有该行主动降低核销力度的影响。预计今年内不良资产仍将继续暴露,13年末不良率预测将进一步上升至0.92%。12年下半年大力度计提拨备之后,1Q13拨备计提力度稍有降低,当季未年化信用成本14bps,与1Q12水平相当,拨贷比环比上升3bps至2.15%。我们认为,该行当前的拨备政策更多是盯住拨贷比这一目标,力图尽快改变其拨贷比偏低的状况。我们预计,在外部环境不出现重大变化的情况下,该行将在13-14年实现拨贷比达标,因此年内拨备计提力度仍较大,预计13年全年信用成本60bps,年末拨贷比2.41%,14年全年信用成本43bps,年末拨贷比2.51%。
成本管理思路出现变化
中信一季度成本收入比同比上升2.1个百分点至31.0%,升幅居上市银行首位。
我们理解,新任管理层在成本管理思路上与前任管理层有较大不同,更加强调在支持业务快速增长以及长期发展潜力的基础上适度增加费用投入,加强网点扩张力度、系统建设以及产品销售力度。我们认为,在新任管理层不同的思路下,中信过去严控成本的经营风格将发生转变,在行业中偏低的成本收入比亦将逐步提高,预计13年全年成本收入比34.0%,14年将进一步提升至35.4%,我们相信,35%左右的成本收入比水平将在中长期内得到保持。
息差降幅较大、预计贷款定价水平下降是主因
中信一季度净息差环比下降14bps至2.65%,降幅在上市银行中居前。该行一季度贷款余额环比增长5.6%、同业资产余额环比增长3.7%、总资产余额环比增长5.4%、日均生息资产余额环比增长5.9%,四个数据的对比表明,一季度无论是从期末余额还是从日均余额来看,该行都没有大幅扩张同业资产,息差受同业资产摊薄效应的影响较小。同时,一季度流动性相对宽松,全行业亦在经历存款活期化进程,该行存款成本应不会出现大幅上升。因此,我们判断,贷款定价水平下降应当是造成中信一季度息差出现较大幅度收窄的主要原因。全年来看,我们相信随着宏观经济企稳以及流动性逐步回归常态,贷款定价水平应不会再出现显著下降,伴随着重定价进程在今年中期的基本结束,下半年息差应当逐步企稳,预计中信13年全年息差同比下降8bps至2.73%。
下调盈利预测、维持“推荐”评级
基于对13-14年加大拨备力度以期14年底拨贷比达标预期、以及更加重视适度费用投入的成本管理理念,小幅下调中信银行13-14年归属股东净利润4.5%和5.5%,预计13-14年归属股东净利润增速为10.6%、11.2%,EPS分别为0.73、0.82元,BVPS分别为4.91、5.75元,对应4月26日收盘价4.27元动态P/E分别为5.8、5.2倍,动态P/B分别为0.9、0.7倍。预计13-14年该行将面临较大的拨备计提压力,同时经营理念和业务结构均将出现较大调整,但在经历了前期下跌之后,当前估值水平安全边际充足,维持“推荐”评级。
风险提示
新的区域性资产质量风险爆发、业务结构转型出现重大挫折

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