主题：贵州茅台：终端动销有所好转 中报业绩有较强支撑

　贵州茅台公布13 年财务预算方案：预计13 年度营业收入较上年同期增长20%左右；营业成本预计同比增长15%左右；营业税金及附加预计同比增长10%左右；销售费用同比增长30%左右；管理费用同比增长15%左右。

　　估值与投资建议：预计13-15 年EPS 分别为15.734 元、18.021 元和20.637 元，分别增长22.7%、14.5%和14.5%。价格大幅回落后茅台凭借超强的品牌力抢占了部分其他高端白酒的市场份额，使得茅台4 月份的销售很异类，茅台在4、5 月份的高端白酒挤压式增长中胜出，从而改变市场预期，预计未来6 个月茅台13PE 主要波动区间11-15 倍，建议买入。

　　关键假设点：预计13-15 年茅台酒吨酒价格分别上涨18%、0%和8%，13-15 年新增茅台酒销量1500 吨、1500吨和1500 吨（注：12 年业绩有释放预收款的因素）。

　　有别于大众的认识：1、贵州茅台财务预算收入增速符合申万此前预期，从最近半个月终端表现来看，今年完全预算的概率较大。短期茅台的看点在于：（1）3 月下旬公司将剩余计划在3-11 月分摊使得二季度的销量将同比增长，从而确保中报业绩不错，而其他白酒二季度盈利增长压力增大；（2）茅台一批价由11/12/24 顶点的1970 元下跌54%后刺激了部分投资需求，一批价回落至850-900 元后富裕人群的囤酒意愿增强（茅台作为酱香型白酒，可储存多年，同时存放后口感不断提升），尤其沿海经济发达地区；（3）价格大幅回落后茅台凭借超强的品牌力抢占了部分其他高端白酒的市场份额，导致4 月份国窖1573、五粮液、梦之蓝、水井坊、沱牌舍得、青花瓷汾酒等的终端动销缓慢；（4）4 月下旬茅台维护价格体系的举措推出后53 度飞天茅台一批价略有反弹，目前茅台、五粮液的一批价分别为900 元和620 元，茅台较4 月份低点的870 元反弹了30 元，一级经销商库存较3 月末降低。2、强调5/8 月报观点，白酒板块进入业绩真空期，5 月份可能出现“业绩真空期的超跌反弹”现象，尤其是白酒中的“一大一小”（贵州茅台和老白干酒），这两家企业可适当配置。


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