主题：电力板块可作防御配置，推荐长江电力等投资标的

2012年下半年到2013年1季度，火电、水电行业呈现出盈利水平持续提升。

其中，受上游煤价持续低迷影响，火电行业维持高盈利水平有望延续到2013年底:2012年，火电公司归属净利润平均增速为51%，扣非后平均增长95%。2013年1季度，火电公司归属净利润平均增速为104%，扣非后平均增长129%。2012Q1-2013Q1的季度平均净利率分为3.2%、4.2%、7.2%、8.3%、8.7%，呈现出逐季改善，典型行业代表如华能国际[0.44% 资金 研报]，基本恢复到2007年前后的盈利水平。这其中，煤价下降是最主要的原因;其次，由于过去几年煤价持续高企，火电企业一直在内部挖潜、降低单位煤耗。

虽然受宏观经济增速放缓影响，电量基本没增长，2012年火电公司发电量平均增长1%，2013年1季度，火电公司营业收入平均增长1%(没有电价调整，所以主要是电量所致)。但是2012年下半年国内煤价的大幅下降仍旧使得火电企业的盈利水平改善明显。2012年，火电公司综合毛利率平均为17%，平均上升4个百分点，电力业务毛利率17%，同比上升5个百分点，度电燃料成本平均下降5%;2013年1季度，火电公司综合毛利率为19%，平均上升6个百分点。

水电企业则受来水大幅改善影响，2012年主汛期改善至今，不过2013年仍存在一定不确定:2012年，水电公司归属净利润平均增速为89%，扣非后平均增长102%。2013年1季度，水电公司归属净利润平均增速为48%，扣非后平均增长41%。

水电作为清洁能源，具有优先上网权，2012年主汛期的来水改善在增加企业收入的同时，也提升了水电企业的毛利率。2012年，水电公司营业收入平均增长25%，其中，电力收入平均增长27%，发电量平均增长23%，售电均价同比增长3%。2013年1季度，水电公司营业收入平均增长6%。2012年，水电公司综合毛利率平均为30%，平均上升4个百分点，电力业务毛利率50%，同比上升7个百分点，度电折旧平均下降15%，;2013年1季度，水电公司综合毛利率为33%，平均上升6个百分点。

展望2013年，火电行业当前的高盈利水平仍旧延续、水电盈利仍有一定的不确定性。但是相对于整个宏观经济的增速放缓，整个电力板块的盈利增长仍相对确定。考虑到目前板块的估值水平，维持增持评级。

投资标的来看，可以选择那些行业中估值相对较低的行业龙头，如长江电力[-0.40% 资金 研报]等。同时，可关注那些具备规模增长的企业:如水电中的国投电力[-0.16% 资金 研报]，火电中2012-2013年有大量新机组投产的宝新能源[0.00% 资金 研报]、皖能电力[-1.00% 资金 研报];及当前有较大装机规模要投产的建投能源[-1.25% 资金 研报]、大唐发电[2.05% 资金 研报]、天富热电[0.72% 资金 研报]等。


2012年，火电、水电、热电及其他发电、电网子行业收入增速分别为7%、25%、3%、14%，扣非后归属净利润增速分别为98%、102%、17%、-10%。2013年1季度，火电、水电、热电及其他发电、电网子行业收入增速分别为1%、6%、7%、12%，扣非后归属净利润增速分别为167%、41%、20%、32%。

总体来看，火电、水电行业企业的净利润增速快于收入增速，主要是因为煤价下降、来水较丰使得火电、水电企业毛利率提升所致。电网企业则因为2011年年末发改委仅上调火电企业上网电价、并未同时上调电网终端销售电价，所以使得其毛利率向下压力较大。2012年，火电、水电、热电及其他发电、电网子行业期间费用率分别为11%、23%、15%、16%，总体变化不大。


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