主题：伊利股份:多因素望促业绩确定增长开启总市值加速成长时代

研报银河证券2013-06-14 09:05
公司公告拟对股权激励计划剩余获授股票期权行权,自6月13日起停牌不超过10个交易日。市场对公司行权后业绩增速及可持续性有所质疑。我们认为,综合考虑从治理结构的基础、现实期权计划中禁售期规定及较高的所得税金额各方面出发,结合公司自身的品牌价值、产品结构,可得出判断,剩余期权行权后,公司收入保持稳定增长的同时,得益于产品结构升级及费用使用效率的提升,未来三年公司净利润复合增速有望保持在25%以上,且可能逐年加速。
行业格局发展趋势有望大幅提升经营增长预期,长期净利率水平将提高到10%上下。对比海内外食品饮料行业现状来看,我们认为未来国内乳制品行业有望继续向寡头集中,当CR4超过50%时,可以期待由双寡头向单一寡头势力的转变,行业龙头未来有望形成市场占有率接近40%的稳固龙头地位及高壁垒水平。如我们多次强调,目前行业整合规范态势日趋明显,有助于龙头企业市占率提升。随着行业标准的提高,政府监管措施进一步健全,小规模企业的数目逐渐降低是长期趋势。在市场空间的转移和政府产业政策力度增大的过程中,具有强劲竞争力的乳品龙头企业有望优先受益。
公司有望在各细分领域上成为第一。就行业内竞争态势而言,2013年伊利液奶收入超越蒙牛可期(2012伊利、蒙牛液奶分别为322.7、323.4亿元,充分验证判断!),同时仍然看好伊利奶粉业务的恢复能力,公司有望在1-2年内实现各产品线均成为行业第一。我们预计,2015年公司市占率将从2008年的16%提高到23%左右。
我们认为,快消品关键在于品牌及规模效应,05年始品牌建设(奥运、世博、亚运、品牌全面升级)的持续累积投入和费用使用效率的提高有望在未来3-5年内体现为企业盈利能力的持续提升。从10年开始,伊利已在全集团推行“双提”工作(提高费用使用效率,提升企业盈利能力)。内部管理强化将为净利率提升提供重要支撑。
给予“推荐”评级。预测2013-2015EPS1.23、1.59、1.93元,对应PE22/17/14倍;若按照行权完毕后股本计算,2013-2015最终摊薄EPS为1.13、1.46、1.77元,对应PE25/19/16倍。预计2013-2015净利润CAGR为28.1%.

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