主题：哈飞股份(600038)动态点评：EC175／AC352研制进展有延迟 Y12出口大单易谨慎

上海证券　　2013-07-16 　　　　　
EC175/AC352 研制取证进程出现延误
由于所采用的最新一代 Helionix 航电系统取证工作的难度超出预期，EC175 的适航取证时间被迫再次推迟6 个月，由原定的今年三季度延至明年初，欧直今年10 架、明年超过20 架的交付计划随之延后。相应的，公司机体转包业务的排产也将做出调整，我们略调低公司今年完成的交付量。国内型号AC352 首飞时间推迟至明年，由于国产动力WZ-16 仍处于研制取证过程中，首飞仍将采用EC175 原装的加拿大普·惠公司的PT6C-67E 发动机。AC352 换发的详细设计工作今年将完成。明年，透博梅卡将交付两台WZ-16 发动机供AC352 使用。
Y12 的海外大笔订单易审慎看待
公司公告 5 月24 日与加拿大航空工业有限公司签署战略合作协议，约定在5 年内至少采购50 架Y12 系列飞机，原则上每年不少于8 架。这并非Y12 系列首次接获海外大单。回想1998 年，加拿大宇航工业集团(CAG)曾计划以“绿”飞机的方式10 年内采购200 架Y12Ⅳ，协议最终没有下文。分析Y12 系列的出口前景：全球19 座级亚支线飞机市场目前在产机型包括Y12 在内不过4 种，每年总订单量在30～40 架、交付量20～30 架。未来20 年，全球市场对19 座级STOL 多用途运输机的需求预计也就在500 架上下，年均交付量基本维持在当前水平上。Y12 在全球范围内主要竞争对手、加拿大本土产品DHC-6“双水獭”于2006 年复产到去年年产量才刚刚上10 架。市场实际消化能力存疑加上前车之鉴，我们对该出口协议执行前景持谨慎态度。
参股子公司公务机项目等待后续订单提升产量
哈尔滨安博威转产公务机项目年初正式投产。2 月，首架Legacy 650公务机的机身段对接顺利完成；6 月，成功实现机翼对接；目前已完成机身对接、架外补铆和85%的预安装工作。参照预定时间表，首架机生产进度已出现2～3 个月的滞后。公司计划的交付时间节点为今年年底。根据组装工作的实际进展，我们维持此前相对谨慎的判断，交付时间更可能为明年初。明年Legacy 600/650 的交付量在3 架左右，如有充足订单流支持，此后年交付量可升至6 架。从明年起，哈尔滨安博威的经营业绩和投资收益贡献将摆脱“赤字”状况。
投资建议：
未来六个月内，维持“中性”的投资评级尽管 EC175 转包生产、AC352 研制等业务进展不如预期，当前主导产品Z9 系列军机配套生产和民机制造良好的产销状况以及去年2 月启动的重大资产重组交易将带来的业绩增厚仍可保证公司录得不错的业绩增速。考虑资产重组年内完成所导致的合并报表范围变化，模拟计算公司2013～2015 年最新预测营收分别达到97.59、109.99、122.28 亿元，实现归属于母公司股东的净利润分别为2.45、2.95、3.60亿元。按重大资产重组交易完成后最新股本全面摊薄计算的每股收益分别为0.41、0.50、0.60 元。在当前股价所对应的估值水平下，维持对公司的投资评级为“中性”。

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