主题：国药一致13年中报点评:有望平稳度过调整年

业绩增9%低于预期,经营性现金流大幅增长72% 2013年上半年公司实现销售收入100.74亿元,同比增长15.10%,归母净利润2.61亿元,同比增长8.64%,EPS0.91元/股,低于我们预期的15%增速,主要是工业板块净利润下降18%,下降幅度超预期。经营性现金流2.38亿元,同比大幅增长71.35%。 医药商业板块进入“规模效应收获期”,明年份额有望进一步上升 分销事业部销售收入91.90亿元,同比增长18.19%,净利润大幅增长45.92%。经历过去3-5年在两广地区的持续扩张布局,公司已经开始进入“点强网通”的规模效应收获期。广东2009年后未进行药品招标,2013年内有望完成招标,公司作为区域龙头有望在行业洗牌中再次获得份额 提升良机。 工业板块遭遇产能瓶颈和政策影响,年内有望完成调整 制药事业部销售收入8.62亿元,同比下降10.10%,净利润同比下降17.75%。联邦止咳露受含麻制剂政策严控影响,公司自去年4季度开始销售转型,上半年预计下降30%。头孢制剂受产能限制(新版GMP认证、欧洲订单现场检查),以及公司主动调整产品结构而出现小幅下降,明年制剂预计产能提升15~20%。 风险提示 药品招标降价;限抗和含麻制剂政策波动。 有望平稳度过调整年,明年将迎来拐点,维持“推荐”评级 在医药商业和抗生素这两个红海行业,管理层的综合经营能力已经受了历年的考验。短期看,我们维持2013年是公司调整年的判断,预计业绩较为平淡。中线看,随着头孢产能到位、联邦止咳露年内完成调整,广东省年内完成招标,明年募集资金到位后降低财务费用--我们判断业绩拐点有望出现在明年上半年。长期看,未来3年发展趋势仍清晰:若获得此次对大股东定增资金19亿元,将明显解决资金紧张局面,大力拓展促工业转型,有望迎来第二轮快速增长期。 由于短期工业调整较大,下调13-15EPS至1.82/2.27/2.78(原1.95/2.38/2.80,未考虑增发),13~14PE20X、16X。今年估值明显低于板块29X的平均水平,已反映业绩放缓的经营阶段;而明年估值则未反应公司在解决资金瓶颈后增速提升的经营拐点趋势,维持“推荐”评级。大股东国药控股拟增持价格(兜底价)26.07元/股,我们谨慎给予未来一年合理估值40-44元。

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