主题：中国神华：维持推荐评级

业绩低于预期。2013年前三季度，公司实现营业收入1974.67亿元，同比增长34.96%；实现利润总额512.32亿元，同比增长0.15%；实现归属母公司所有者的净利润336.71亿元，同比下降7.89%；归属母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为337.47亿元，同比下降7.60%；实现每股收益1.69元，低于预期。
2013年第三季度，公司实现营业收入702.41亿元，同比增长23.4%，环比增长4.5%；实现归属母公司所有者的净利润96.92亿元，同比下降14.8%，环比下降24.9%；实现每股收益0.49元。

　　煤价下跌使公司第三季度煤炭毛利率下降较大，这是业绩低于预期主要原因。进入第三季度7月份，国内动力煤价格环比加速下跌，以秦皇岛山西优混（Q5500K）为例，价格从6月底的600元/吨一直下降到9月份最低的520元/吨，下降幅度高达13.33%。公司国内自产煤及采购煤价格为372.3元/吨，同比下降8.6%；公司煤炭销售均价为392.3元/吨，同比下降7.8%。另外，公司自产煤生产成本为124.1%，同比增长2.1%。公司第三季度综合毛利率只有32.4%，同比下降6.2百分点，环比下降了4.1个百分点。

　　另外，1-9月，公司管理费用120.53亿元，同比增长14.80%，其中第三季度管理费用为45.16亿元，同比增长17.6%，环比增长16.4%。管理费用增速较快，也是公司业绩低于预期的一个原因。

　　公司主动下调价格，提高了市场份额。2013年1-9月，公司商品煤产量2.37亿吨，同比增长2.6%，其中第三季度商品煤产量0.79亿吨，同比增长4.5%。公司煤炭销售量3.66亿吨，同比增长11.0%，其中第三季度煤炭销售量1.24亿吨，同比增长14.7%，增速远高于国内煤炭市场平均水平。公司在国内煤炭市场份额进一步得到提升，这与公司在第三季度主动下调煤炭价格密切相关。

　　电力业务继续发力。1-9月，公司总发电量169.49十亿千瓦时，同比增长8.9%；总售电量为158.01十亿千瓦时，同比增长9.1%。其中第三季度发电量同比增长21.0%、售电量21.5%，公司进一步加强煤电一体化程度。随着煤价的下跌，公司电力业务毛利率为30.26%，同比提高了6.77个百分点，部分抵销了公司煤炭业务盈利的下降。

　　维持公司“推荐”投资评级。公司作为我国最大的煤炭生产企业，具有煤-路-港-电一体化无可比拟的竞争优势以及抗风险能力。我们预计公司2013、2014年EPS分别为2.19元、2.26元，目前的股价对应的市盈率分别为7.38倍、7.14倍，估值优势非常明显。

　　机构来源：东莞证券



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