主题：华邦颖泰:销售规模增长良好,产业链完善利长期发展

投资要点
事件:
华邦颖泰公布2013年三季报,报告期内实现营业收入32.01亿元,同比增长18.13%;实现营业利润3.16亿元,同比下降21.24%;归属于上市公司股东的净利润2.60亿元,同比下降16.02%,扣除非经常损益后的净利润2.59亿元,同比增长6.73%。按5.81亿股的总股本计算,实现每股收益0.45元(扣除非经常性损益后为0.45元),每股经营性净现金流量为0.38元。同时,公司预计2013年度归属于上市公司股东的净利润23266.90~33238.43万元,同比变动幅度为-30~0%,扣除非经常性损益后,预计净利润比去年同期增长5%-35%。
点评:
公司前三季度业绩与我们此前EPS为0.45的预测一致,公司农药医药业务销售维持增长,但去年同期高非经常性收益导致净利润同比下降,扣非后净利润仍维持同比小幅上升。
收入规模增势良好,扣非后净利润小幅增长。1-9月份公司销售收入维持良好增长,我们估计农化业务收入同比增速在20%以上,而医药业务(包括制剂和原料药)收入同比也有小幅上升;综合毛利率为26.65%,与去年同期基本持平;随着销售规模增大,费用有所提升,加之项目投入导致贷款额和利息支出增加,期间费用率同比上升1.54个百分点至17.00%。
此外,去年同期公司控股子公司汉江药业持有的西部证券股票按公允价值计量实现收益7890万元,而今年该项损益为-894万元,成为公司扣非前净利润同比下降的主要原因,而扣非后公司净利润实现小幅增长。我们预计在去年四季度基数偏低背景下,公司全年扣非后净利润增速将实现较快回升。
分季度看,公司7-9月份实现销售收入10.35亿元,同比增长15.11%;综合毛利率同比下降2.91个百分点至27.95%,分析原因主要是去年同期毛利率较高的医药制剂销售占比较高,带动单季毛利率的上升,而环比看公司产品盈利能力仍维持向上趋势(一、二季度毛利率分别为23.80%和27.93%)。报告期内公司期间费用率同比持稳,西部证券股权的公允价值变动收益同比增加2532万元,实现净利润9939万元,同比增长25.21%,扣非后净利润8865万元,与去年同期基本持平。
项目建设、企业并购同步推进,利于长期成长。报告期内,公司医药制剂车间改造项目、上虞颖泰嘧菌酯、磺草酮/硝磺草酮和农药制剂项目、盐城南方特丁噻草隆、烯草酮和硫双灭多威技改项目、汉江药业年产100吨茶多酚生产线建设项目等均在稳步推进,期末在建工程余额较年初增长72.27%,未来项目陆续投产,公司产品供应体系逐步完善是业绩主要增长点之一。此外,公司前期并购的杭州庆丰、明欣药业等正处于整合阶段,后期还拟收购福尔股份、凯盛新材两家中间体企业(公司于10月22日发布了购买资产的报告书),农药、医药、中间体一体化格局通过并购将不断完善,长期成长可期。
维持“买入”评级。华邦颖泰作为一家以农药、医药为主业的多元化企业,后续拟通过收购中间体企业,向农药、医药和中间体一体化的精细化工企业发展。农药业务与国际农药巨头建立较稳定的合作关系,销售收入及毛利率稳步提高,并通过海外终端渠道拓展向着国际先进农化企业迈进;医药制剂业务则有望通过对优质企业的并购实现规模和盈利增长;而将产业链延伸至上游中间体领域成为公司新的增长点。我们暂不考虑即将收购福尔股份、凯盛新材股权对业绩的增厚,结合三季报情况,相应调整公司2013-2015年EPS预测分别至0.57、0.78和1.03元,维持“买入”评级。
风险提示:企业并购及整合效果不达预期的风险;医药制剂业务拓展进度低于预期的风险

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