主题：双鹤药业 大输液增长略超预期

公司的净利润增速超过营业收入的增速，主要原因是公司工业部分三大主业中占比最大的大输液项目的收入增速达到23.7%，其毛利率水平也提高了2.56%，达到38.8%。公司的大输液项目毛利率的提高略超我们的预期，我们预期随着塑料包装大输液产品竞争的激烈，公司的大输液产品毛利率继续提高的可能性较小。但从中报的情况来看，公司大输液的规模效应以及相关采购成本的降低使公司的大输液产品的毛利率略有上升。但公司其他医药工业产品的增速只有4.1%，低于我们的预期，公司认为其主要原因是部分产品在提价前减少发货数量。
　　大输液项目前瞻
　　大输液项目的高速增长主要是公司的产品升级换代带来的，目前国内的大输液行业正处在由塑料包装代替玻璃瓶包装的转型时期，公司作为国内大输液领域的龙头企业，将在未来2-3年享受整个行业升级的成果。目前各大输液巨头都在跑马圈地，争取在产业升级占有更多的市场份额，本次中报公司也表示将新建辽宁双鹤，继续扩大塑料瓶包装大输液的产能并且占领东北市场。公司在辽宁的生产线1期的产能在1亿瓶左右，公司在广东的佛山双鹤目前的产能已经达到3500万袋/年，公司预期今年年底可以达到盈亏平衡。我们认为公司在未来3年内每年的产能扩张速度将会保持在20%左右。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预测公司2008-2010年的营业收入分别可以达到51.87亿元，59.13亿元和66.22亿元，净利润分别为4.33亿元，5.49亿元和6.5亿元，折合每股收益为0.91元，1.15元和1.37元。


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●净利润同比增长29.51％，符合预期

　　公司8月18日公布中报，2008年中期实现营业收入24.55亿元，同比增长13.46％；净利润为1.91亿元，同比增长29.51％；每股收益0.42元，去年同期的为0.34元，不过按目前的总股本摊薄之后为0.31元。

　　公司的净利润增长速率高于销售额增速，主要原因在于：毛利率高的塑装大输液销售收入大幅增加，使公司的毛利率提高了1.16％；资产减值损失因应收账款坏账准备计提减少同比减少了83.46％，间接多贡献了2420万元的营业利润。

　　●主要产品业绩及前景分析

　　公司主要业务为医药工业和医药商业，两者基本上是各据半壁江山。其中，医药工业又主要包括三大领域，即大输液项目、降压药领域以及降糖药领域。

　　医药工业08年上半年分别实现收入及净利润12.16亿元、1.91亿元，同比增长了15％、30％，随着高毛利产品销售规模的增长，毛利率同比增长近0.78％。进一步可细分为：

　　大输液项目：龙头企业，调整包装结构，增强盈利能力。大输液项目是三大领域占销售收入比例最多的项目，08年中报显示收入为5.44亿元，占总收入的22.17％，相对去年同期增长了24％。因毛利率较高的塑料包装常规输液收入增幅达65.2%，该项目整体毛利率提升了2.56％，约为39％，相对市场上一瓶符合GMP生产规范的大输液产品不如一瓶矿泉水值钱的局面，公司的竞争优势还是很明显。

　　同时，公司增发的资金已经投入到塑料包装生产线上，预计到2009年底大输液生产线46条，其中塑袋28条。据了解目前行业玻瓶的毛利率在30％左右，塑料包装的毛利应该在40％以上，预计公司新增塑袋产能达产后大输液的综合毛利率有望达到40％以上。