主题：上海机场:未来利润增幅放缓,下调至审慎推荐

　投资建议

　　上海机场实现2013年归属母公司净利润18.73亿元,同比增长18.5%,和业绩预览一致。考虑租金上涨和第四跑道租金超预期,下调盈利预测,下调评级至审慎推荐,下调目标价16.7%至人民币15.00元,对应13.6x 2014P/E。

　　理由

　　2013年盈利略低于预期。航油公司利润同比下降16.5%,若考虑航班量增长带来加油量增加,单位加油量贡献的利润同比下降近20%。好在受益收费并轨和非航增长,收入同比增幅几乎为生产量的1倍,全年实现净利小幅低于我们和市场的一致预期。

　　未来2年盈利增幅可能放缓。根据最新董事会决议公告:1)公司预计于今年7月1日起租赁第四跑道,预估半年租金为7206.18万元,高于我们估计的 5000万元;2)承租母公司场地的价格上调9392.99万元至24751.72万元,我们认为原本母公司给予的租金价格较为优惠且过去3年都未做调整,调价在情理之中,我们认为未来持续上调的可能性不大,此外,公司出租场地和设备收入是持续增长的,可以一定程度上抵消调价带来的负面影响。最后,T1 改造、停机坪扩建等项目在未来将陆续完工,增加折旧,即使考虑生产量增幅恢复、非航面积新开,未来两年盈利同比增幅仍可能放缓至13~14%。

　　分红派息率可能维持低位。公司2013年分红率下降至30.9%,至承诺分红的最低位Z;即使未来每年录得30亿左右的经营现金流入,但卫星厅项目还可能存在小量资金缺口,我们预计分红派息率恢复到早前2年高位的可能性不大。

　　盈利预测与估值

　　考虑2013年业绩小幅低于预期和未来租金上涨、新增折旧对业绩的负面影响,下调2014/2015年归属于母公司净利润5.2%/6.4%至21.21亿元/24.17亿元,同比增长13.3%/13.9%,对应每股收益1.10元/1.25元。

　　公司2014年和2015年的市盈率分别是11.8x 和10.3x,考虑盈利增幅放缓,下调目标价16.7%至人民币15.00元,对应2014e13.6xP/E。

　　风险

　　经济恢复不如预期,国际油价快速下跌。


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