主题：中海集运：集运仍处低谷业绩低于预期 维持中性评级

公司上半年业绩低于市场预期：第二季度营业收入、主营业务利润和净利润分别环比下滑28％、93％和57％。上半年合计，营业收入同比增长5％，但由于成本增加，主营业务利润和净利润分别大幅下滑40％和43％。公司上半年共实现完全摊薄后的每股盈利0.0598元，占我们全年盈利预测的34％，而净利润率仅为4％。公司上半年盈利同比下滑的主要原因是：营业收入受美国经济拖累而增长乏力，营业成本则因为燃料价格上涨而增加较快。正如我们7月16日报告中指出，公司业绩大幅低于市场预期，但略高于我们预期。

　　维持对集运市场的判断：美国经济的低迷使得全球经济放缓，中国对欧美等地的出口增速下滑，进而使得集运市场的需求增速趋缓。而运力供给的增速高于需求增速，集运运价增长乏力。我们预计今年集运价格将低于去年。09年集运市场能否走出低谷，主要取决于欧美经济的好转。维持对公司的盈利预测不变：预计08至2010年公司货运量有所增长，人民币计价的平均运价均出现下滑，而成本则上涨较快，因此我们预测08年至2010年每股收益则同比下滑39％、增长19％和46％。

　　维持中性评级，提示业绩风险：目前A股估值为08年1.2倍市净率，H股估值为0.6倍市净率，与可比公司1.1倍的平均市净率水平来比较，H股估值较低，但是我们认为股价仍有下调空间，因此维持“中性”评级，原因在于1）历史上，集运公司在行业周期低点02年时市净率约0.4倍，中海集运（601866 ）的估值在06年9-11月之间也为0.4倍市净率，而如若美国经济仍持续低迷，行业周期持续向下的话，作为周期性公司其估值将仍存在下调空间；2）目前我们预测的08年盈利明显低于市场平均值，而我们认为仍有下调可能。在行业向下时，由于中海集运长期合同比例较低，其与市场周期的相关性高于其他可比公司，因此估值应给予一定折扣。



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