主题：长江电力：资产注入和核电拓展是亮点

　业绩符合预期

　　2014 年上半年，完成发电量420 亿kwh，同比增5%，收入同比增8%至97 亿元，归母净利润同比增19%至34 亿元(EPS0.21 元)。利润增长源自：1)来水较好、发电量增长5%。推动电力收入增长6%至91 亿元、电力毛利率升4 个百分点至55%；2)期间费用率下行。三公经费减少等，致管理费用率降0.3 个百分点；负债规模收缩、利息支出减少，致财务费用率降3 个百分点。投资收益、营业外收入对利润贡献度降低。1)因投资建设银行等可供出售金融资产的投资收益增加，投资收益增4%至6.7 亿元，但占利润总额比例降3 个百分点至16%。2)政府补助减少，营业外收入减少17%至5.9 亿元，占利润总额比例降6 个百分点至14%。



　　发展趋势

　　金沙江上游水电资产投运，未来注入值得期待。1)集团拥有的向家坝(8x80 万千瓦)、溪洛渡水电站(18x77 万千瓦)，截至14 年8 月底已全部投产，具备注入的现实条件。2)根据大股东避免同业竞争的承诺，我们预计上述资产将注入长江电力，注入后其装机规模增80%。3)目前公司以托管方式运营向家坝、溪洛渡电站，1H14 实现托管收入约4~5 亿元。

　　中长期关注：核电业务拓展。1)8 月25 日三峡集团与中核集团签署战略合作协议，确立长江电力为三峡集团的核电资产平台。2)8 月31 日长江电力以1.6 亿元价格(0.2 倍PB)收购桃花江核电，向核电领域的拓展迈出第一步。桃花江核电一期建设2x100 万千瓦机组，远期仍有2x100 万千瓦，截至14 年6 月底暂未产生收入。

　　盈利预测调整

　　小幅提升14/15 年EPS 预测7%/2%以反映来水改善：0.64/0.64元，对应利润增速16%/1%，PE12/12 倍。

　　估值与建议

　　维持中性评级。调高目标价31%至8.5 元(原为6.5 元)，对应14/15年PE 均为13 倍。股价催化剂：1)三季度涞水偏丰，业绩超预期。2)注入方案明朗；3)集团加大核电投资力度。

　　风险

　　来水波动；资产注入时点不确定。


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