主题：铁龙物流深度报告:2015年重拾增长,改革红利静待释放

研报申银万国证券2014-12-01 11:05
业绩与估值双见底,政策与业务瓶颈齐突破。在结束了自2011年三季度开始持续近3年的下滑后,沙鲅线运量于2014年二季度企稳回升。特种箱新业务业绩逐步兑现,近3年特种箱账面投资CAGR达54%,负责高端箱运营的铁龙多联2013年ROE高达19%,净利润占比升至9.2%。政策企稳回暖,铁总债务与融资压力变相拓展铁龙公司发展前景。

受托经营中欧班列,“一带一路”拓展网络价值,打开长期空间。控股子公司铁洋公司(铁龙持股51%)于2014年8月起对成都亚欧班列公司实施整体托管经营,联通欧洲大陆将大幅提升市场覆盖半径。项目短期盈利增厚有限,长期有望通过“衔接内陆、拉动需求;线路延伸、集货盈利;接管海外分拨中心实现盈利”等方式拓展盈利空间。未来更有望将管理输出模式复制到其他中欧班列。

铁路改革为公司发展带来想象空间。近期铁路系统高层人事加快调整,或预示过去两年“保安全、保投资”的过渡管理状态告一段落,加之债务压力加重,有望重启体制改革,加强盈利导向,低危品入箱获批希望增大。叠加投资压力,或重回“存量换增量”思路,铁龙物流有望成为专业物流资产唯一整合平台。

上调至“买入”评级。我们维持2014-16年EPS0.26、0.31、0.36元,对应PE为29.5、24.6和21.1倍。虽存短期业绩压力,但我们看好公司特箱资产、专业经营及其服务网络的长期价值,以及铁路市场化改革过程中铁路集装箱业务的增长前景,公司将显著受益于“一带一路”政策推进,结合铁路改革中隐含的资产整合预期,上调至“买入”评级。

核心假定的风险主要来自沙鲅线货运需求低于预期、特种箱投放进度低于预期、铁路改革带来的政策风险。

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