主题：晨鸣纸业：行业全面向好，经营渐入佳境

　1．事件

　　近期我们实地走访了晨鸣纸业，就以下问题与公司做了沟通：（1）公司近期的生产经营情况；（2）目前行业的状况；（3）公司08年业绩增长的来源；（4）湛江林浆项目的相关情况。

　　2．我们的分析与判断

　　（1）行业景气上升使公司充分受益

　　公司目前具备300多万吨的造纸产能，其中大多数品种都处于景气上升阶段，公司的生产经营处于近几年中最好的状态。自07年下半年开始，多数造纸产品步入价格上涨通道：铜版纸和白卡纸供求状况明显好转，价格和毛利率水平都有提高（对这两个产品，我们在年度投资报告中已经做了详细的供求分析）；文化纸则受益于落后产能淘汰带来的市场真空，盈利能力继续提升；新闻纸在经过本月初300-400元/吨的提价之后，抵消了废纸价格大幅上涨带来的不利影响，我们估计毛利率可以恢复至20%以上的水平并获得稳定。

　　（2）各生产线由于管理的改善而获得优化

　　公司在07年的管理水平进一步改善。在生产方面，公司加大了考核力度，规定各纸机的消耗指标须向相同类型纸机中的最高水平看齐，成本控制卓有成效。在销售方面，对销售队伍进行了调整，并且加大了销售激励力度，公司的库存和回款都处于近几年的最好水平。由于管理的改善，大部分生产线的生产能力都获得了充分的发挥，尤其是江西晨鸣、寿光白卡和吉林晨鸣等分厂，生产线逐步优化，产能充分释放。

　　（3）湛江林浆项目正在建设当中

　　湛江晨鸣的林浆项目正在稳步推进。在林地建设方面，07年已经种植了近30万亩速生林。公司目标是建设75万亩核心林地，还将以与种植户合作的方式建设60万亩林地，加上200万亩的长期协议林地，最终将达到300万亩速生林，为公司的70万吨化学浆配套。我们预计浆线投产时间最快也要在09年底投产。速生林在2011年才能进入轮伐，在浆线投产后1-2年，制浆所需木片需通过外购来满足。湛江项目的对公司的长期影响非常积极。

　　（4）08年业绩仍有增长潜力

　　08年公司的业绩增长主要来源于以下几个方面：一是受益于行业景气向好，产品价格和毛利率水平明显提升带来的利润增长；二是寿光的12万吨铜版纸项目，该项目公司占70%股权，将在08年中期投产，计划用于生产低克重铜版纸和美术纸等产品，我们测算今年可获得2.5亿元收入和5500万的毛利，达产后可实现7.4亿元收入和1.6亿毛利；三是由于200吨/日的针叶浆和300吨/日的阔叶浆线达产，吉林晨鸣在07年底达到浆纸平衡，08年该分公司的造纸产能将得到充分释放，这将成为贡献08年业绩增长的主力；四是寿光9.8万吨办公废纸脱墨浆线带来业绩贡献，该项目正在调试当中。

　　3．投资建议

　　预计07年公司实现营业收入157.9亿元，净利润10.8亿元，每股收益0.63元，与上次预测持平。调高08年的业绩预测，预计营业收入达到190亿元，增长21%，净利润15.4亿元，增长38%，按当前股本计算的每股收益为0.90元。按4.09亿H股的增发上限计算，摊薄EPS为0.73元。预计09年营业收入200亿元，净利润15.8亿元，EPS0.93元，摊薄EPS0.75元。按目前19.2元的股价计算，对应08、09年PE分别为21.3倍和20.7倍，维持谨慎推荐评级



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