主题：汽车业需求放缓 关注调整中的成长机会

2008年1至8月，我国汽车累计销售647.69万辆，同比增长13.94％，其中，出口市场仍保持着较高的增长水平，但是受到上半年人民币升值影响，出口增幅略低于进口增幅。同时，上半年成本上升进一步考验行业的盈利能力，但是在期间费用的控制下，整体盈利能力与收入保持同步增长。

　　我们认为，四季度的汽车市场需求将有所恢复，但是全年的增长幅度将低于此前预期，预计全年的增长幅度维持在10％左右。而行业需求放缓的原因来自于：1、内需市场对燃油税等政策出台的预期没有改变，用车成本的提高抑制了新车消费的需求；2、财富缩水效应在一定程度上也加剧了需求的抑制作用；3、一线城市道路的拥堵问题以及环保的压力改变人们出行的方式；4、商用车市场上半年的提前消费对下半年需求的透支影响；5、海外需求的放缓对出口市场形成压力等。

　　虽然行业的增长速度放缓，但是行业内部的需求结构调整为优势企业提供了成长机会。尽管行业估值水平已处于历史低点，我们仍维持行业持有的投资评级，其中，零部件业重点关注潍柴动力（000338）、威孚高科（000581）、风神股份（600469）；整车业重点关注中国重汽（000951）、宇通客车（600066）、江铃汽车（000550）。


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汽车行业在需求与成本夹缝中摇摆

　　作为终端消费品的汽车，销售策略决定其价格一直延续着稳中趋降的走势，但在2008年，汽车厂商罕见地吹响“涨价”的集结号，乘用车和商用车的价格呈现忽上忽下的异常波动格局，往年热闹的价格战也难觅踪迹。

　　长江证券分析师易俊丰表示，今年以来，在制造成本和行业需求的博弈中，汽车厂商的终端定价是上下两难。而一旦PPI顺势回落，低迷的需求将凸显出来，汽车厂商之间的价格战可能烽烟再起。

　　硬着头皮喊涨价

　　今年以来，由于上游铁矿石的大幅提价，宝钢等中游钢厂也通过数度提价的方式向下游传导，汽车产业首当其冲。

　　汽车细分车型中，轿车用钢大约占生产成本的50%至80%，轻卡占70%左右，重卡60%至80%左右，轻客70%左右，大中型客车60%以上。

　　钢材价格的一举一动牵动着汽车厂商的神经。易俊丰介绍，汽车制造使用的钢材主要有优质钢材、热轧板和冷轧板等，其中商用车用钢为50%优质钢+30%热轧+20%冷轧；乘用车用钢为80%冷轧+20%的优质钢。

　　统计显示，从2006年四季度开始，国内汽车用钢的价格就开始持续攀升，到2008年二季度末，乘用车用钢价格从4458.27元/吨上涨到6746元/吨，涨幅为51.31%；商用车用钢价格从3703.82元/吨上涨到5938.16元/吨，涨幅为60.33%。

　　居高不下的制造成本，使得许多汽车厂商从一季度开始就异乎寻常地打出了“涨价”的旗号。

　　“如果不是被逼急了，谁也不会硬着头皮涨价的。”某自主品牌车企主管销售的老总表示。

　　最先打出涨价牌的是奇瑞汽车。年初，奇瑞官方宣布QQ、东方之子、瑞虎等主打产品的价格纷纷上调1000至3000元不等，在业界引起较大的震动。

　　但有奇瑞经销商表示，虽然产品价格上调了，但是厂家通过提高奖励的方法给经销商一些补偿，经销商再通过促销活动，让利给消费者，实际消费者的购车支出和涨价前差不多。

　　奇瑞的涨价并没有在业内召集到更多的响应者，一度对涨价比较积极的南北大众也选择了沉默，但往年热闹的价格战在今年再也没有出现过。

　　与乘用车缺乏终端涨价能力不同，商用车的生产资料属性决定了车企有一定的涨价空间。中国重汽(000951)和福田汽车(600166)等公司都表示，年初即将重卡产品的价格上调了3000元以上。而7月1日国Ⅲ排放标准的提升，使得重卡的成本再度提升万元左右，因此今年以来，商用车价格延续了一路上涨的走势。

　　销量倒在1000万辆门口

　　涨价没市场，降价没利润，汽车厂商陷入了定价的困境，但汽车销量却在可怕地下滑。

　　在经济减速预期下，一方面股市陷入低迷，居民财产性收入锐减，购车意愿大不如前；另一方面受南方雪灾和汶川地震等影响，政府与企业缩减了预算开支，这些原因都对汽车销售产生了负面影响。

　　从4月份开始，国内汽车月销量增速就开始出现环比下滑。而6月20日起，国家发改委提高成品油价格，更是对消费者的购车心理产生重要影响。

　　东海证券分析师赵世光表示，油价上涨将从两条路径对汽车销量产生负面影响。其一为油价上涨导致宏观经济减速，居民收入增速放缓，消费者信心下降，购车需求下降；其二为油价上涨，用车成本增加，直接导致汽车需求下降。

　　国泰君安分析师张欣则认为，除油价上调外，北京奥运对汽车实行单双号限行，且时间跨度长达2个月，对汽车销量的杀伤力也不小。

　　据中国汽车工业协会统计，在月销量环比不断下滑的趋势下，今年8月份，全国乘用车销量更是出现了罕见的同比下降。

　　与2002年至2007年间，汽车销量5年复合增长率25%相比，今年1-8月，国内乘用车共销售455.03万辆，同比仅增长13.15%。

　　要想完成年初业内普遍预计的全年整车1000万辆销售目标，同比增长率必须达到17%才能实现，但从目前来看，在余下的4个月中实现千万辆的目标，难度颇大。

　　民族证券分析师曹鹤预计，全年汽车销量增速落进15%之内已成定局，销量倒在1000万辆门口将成为现实。

　　PPI下降价格战抬头

　　定价迷茫，销量下滑的市场表现，使得整车企业的盈利能力受到了严峻考验。

　　东方证券分析师秦绪文的报告显示，上半年，尽管近6成的整车企业净利润同比大幅增长，但是增长质量并不高，主要体现为期间费用的摊薄、资产减值损失的下降、营业外收支净额的增加、税率的下降等显著冲抵了主营业务盈利的下滑，使得部分企业的净利润增速反而高于营业收入的增速。

　　从半年报统计来看，上半年近五成整车类企业的经营性现金流余额为负数，超过六成的整车类企业的经营性现金流余额同比负增长。

　　此外汽车板块各子行业上半年的毛利率普遍下降1到2个百分点。长江证券分析师易俊丰认为，从历史数据看，随着销量增速的下滑，尤其是出现同比负增长之后，汽车公司的毛利率水平下滑相当严重，这其中隐含的逻辑可能在于销量的减少将带来产能利用率的大幅走低，巨大的折旧费用分摊在越来越少的产成品上将导致毛利率水平的严重下滑。

　　在制造成本逐步恶化的外部环境中，那些弱于行业周期表现的汽车类公司毛利率下滑的幅度最大。

　　不过，随着PPI的高位回落，分析师普遍认为，汽车企业的制造成本将从四季度开始下降，销量也有望温和放大，环比回升。

　　平安证券分析师余兵认为，一旦成本端的压力减轻，汽车厂商必然会将注意力转移到销售端。近期上海通用、长安福特、奇瑞、一汽大众、一汽轿车(000800)等企业相继实施降价行动，沉寂近一年的价格战可能再现江湖。

　　但余兵担心，在经济减速预期没有反转的情况下，降价反而会导致消费者持币待购，汽车厂商销量和单车利润有可能同时进一步下滑。