主题：张裕A：经营稳定、产品价格稳定、分红预期稳定

本次股东大会的交流中，大家最关心的问题是在经济景气度下滑的预期下葡萄酒行业的发展趋势，以及张裕公司本身可能受到多大的影响。公司管理层的基本判断是：酒类消费或多或少的会受到经济下滑的影响，但是葡萄酒行业仍然是成长性的行业，人均消费基数低，未来消费的增长还是看得见的，消费市场蛋糕的扩大可以完全消化进口葡萄酒的冲击。

　三季度和10月份销售情况尚可，解百纳销售增长放缓受到多方因素影响。公司前三季度产品销量增长12.3%，其中解百纳、酒庄酒增长分别增长15.3%、34.2%，远低于中期的26%、52%，显示三季度销量增速放缓，尤其是解百纳。公司分析认为主要的原因是2月份提价前后经销商要货比较多，造成上半年销售情况过好，这一刺激在3季度显然没有了，而同业配合解百纳官司的促销活动也多少影响了公司的销售。公司表示10月份销售情况还不错，对于今年全年公司的盈利增长我们认为问题不大，主要是2009年的销售增长目前还存在疑虑。

　产品价格不会下调，产品结构高档化调整仍处于进行时，但是明年会补回部分中低档产品市场。今年年初提价后上半年产品毛利率、净利率提升明显，不过三季度毛利率略有下将，这跟三季度解百纳销量增速下降不无关系。对与产品价格策略，公司表示未来产品单价不会下降。在产品结构上，公司仍是以中高档产品作为发展目标。今年公司在白兰地终端产品上作了些努力，中档产品销量增长达到25%，1-10月份销量达到5500多吨，带来白兰地产品毛利率的上升。这几年中低档酒的销量上公司一直是主动控量，不过本次公司表示明年可能要占回部分中低端市场。我们分析认为这与公司判断明年经济景气度下降，中高档产品会受到比较大的影响有关系。低档产品受到的影响相对较小，保证部分中低档产品的销售有利于公司收入和利润的增长稳定。

　终端价格控制力强，终端价格受冲击的可能性小。对于我们担心的因为经销商库存增加而导致终端价格受到冲击的问题，公司表示目前的货款政策都是现款现货，因为对资金的需求量大，经销商一般情况下不会大量的囤积产品，而且公司的销售政策上也不允许经销商刻意囤货，因此尽管目前的销售增速下降，经销商的压货还是比较有限的。此外公司还有一些列的销售价格、市场投入上的管制，以公司现在对经销商的控制能力看，我们认为终端价格大幅下降的可能性也是非常小。

　地区市场占有率以及受到经济的影响：华南销售增长较缓，长三角地区市场空间大。原料基地建设为未来优质葡萄酒生产做准备。今年葡萄收购成本上升15%左右，但是包装成本下降，总体对毛利率影响有限。解百纳官司正在等待一审判决。葡萄酒行业会受到经济下滑的影响，但是仍处于成长期，增长空间大。洋酒和进口酒的冲击可由行业的销量增长消化。分红率高，业绩相对稳定，维持“增持”评级。张裕每年的分后都较高，连续三年的分红都在90%以上，公司表示在没有重大收购项目和大量资本开支的情况下，公司也愿意多分红，尽管管理层表示以今年这么好的业绩分红90%分红的绝对额有些高，需要大量的资金，但是基于公司的分红历史，我们还是维持90%的分红预期，这在弱势中对公司的投资价格是非常有利的支撑。公司经营稳健，预计明年公司产品不提价，通过结构调整带来整体销售价格略升，销售费用继续增加，预计2009年增速放缓，2008、2009、2010年EPS 分别为1.73、2.12、2.56元，预计公司分红90%，08、09年分红收益率分别为3.8%、4.7%，稳定的经营业绩是我们给予相对较高估值的理由，维持“增持”评级。国泰君安证券股份有限公司


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。