主题：石化行业:炼油业务减亏确保行业跑赢大盘

　　2008年前3季度，石油石化行业承担了成品油保供的社会义务，因此，也遭受了巨额亏损。我们相信国家会在2009年继续让国内石油公司休养生息。两大石油公司炼油业务有望大幅减亏。相对于多数行业明年上半年的同比显著下降或者停滞，石油行业具有显著的防御优势。中国石油尤其以2009年10元股价对应3.7%左右的股息率为长期投资者提供了价值边际。
　　成品油定价改革、燃油税实施、资源税改革是2009年政策面上对行业影响最大的变量。成品油定价改革影响到炼油业务的长期毛利水平和销售业务的毛利率走向。国家放松价格管制，虽然对中国石化直接利好，但我们认为中国石油受益更持久。燃油税改革的冲击需要在2009年一季度进行观察，相应对中国石化需要保持谨慎态度。资源税改革悬而未决，对中国石油是潜在利空。我们认为这一利空能够被石油特别收益金的下降完全覆盖。中石油是安全性较高的现金替代品。l中国石化的业绩受到成品油定价政策改革的巨大影响。中国石化炼油业务盈利能力的波动决定了公司的业绩弹性大，但现金分红率提供的安全边际欠缺。我们认为从年度“合理”EPS出发，参考市场平均市盈率，中国石化的安全边际在7元左右。
　　总体而言，我们建议略超配石油石化行业。中国石油、海油工程是我们的首选组合。本策略的风险在于一旦中国经济迅速回暖，中国石油、海油工程的组合进攻性不足。对于激进的投资者，我们建议自２００９年三季度起重点关注中海油服。同时，我们也将努力为投资者寻找中石化的交易时机。


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