化工行业：油价下跌对化工行业的影响
　　国都证券 伍颖



　　事件：

　　12月18日，国际油价(WTI)跌破40美元/桶，之后连续6个交易日都运行在30美元/桶区间，其中最低跌至33.87美元/桶，最新价格(12月26日)为37.71美元/桶。

　　点评：

　　1、供需关系改善，国际油价下跌

　　国际油价自2004年开始快速上涨，2008年7月更是创出145美元/桶的历史高位，之后迅速回落(WTI)。

　　国际油价迅速下跌，主要原因是其供需关系的有效改善。另外，其他影响国际油价下跌的重要原因还有：美国次贷危机引发信贷危机，国际资本市场流动性迅速下降，大量投机资金撤离大宗商品市场；原油计价货币——美元汇率止跌回升；等等。如图2。

　　2、油价下跌对石油化工、基础化工行业的影响

　　单方面看，油价下跌，降低了以原油为初始原料的下游行业(炼油，农药，涂料、油墨、颜料，合成材料，专用化学产品，橡胶制品等)的成本。如表1。

　　因此，油价下跌对这些下游行业的影响积极而正面。

　　3、行业投资更需重视“盈利”

　　目前，我国的石油化工、基础化工行业景气下滑，需求的下降，加上原油成本快速下跌的推动，石化、化工产品价格大幅下跌。

　　以石化主要产品——乙烯为例，韩国乙烯离岸价2008年7月最高点为1670美元/吨，之后价格一路下滑，目前(12月19日)已跌至540美元/吨，跌幅达68%。如图3。

　　盈利方面，石化产品与原料——石脑油价差大幅缩小，石化产品盈利能力大幅降低。以主要产品——乙烯为例，韩国乙烯-石脑油价差2008年7月最高点为540美元/吨，之后价差一路下滑，目前(12月19日)已跌至247美元/吨，跌幅达54%。如图4。

　　虽然油价下跌、成本下降，但产品价格下降更多，行业景气下滑，行业盈利能力下降。因此，我们维持石油化工、基础化工行业“短期-中性，长期-A”的投资评级。

元器件：遭遇景气低点 等待行业的拐点
　　兴业证券 刘亮


　　全球半导体行业遭遇寒冬，预计09年下半年好转。国内半导体产业也遭遇前所未有的困难期，行业的整合不可避免。

　　全球半导体产业与GDP相关性越来越高，1998年到2007年全球半导体产业增长率与全球GDP增长率相关系数为0.79。一方面是因为半导体产业逐渐成熟，增长渐行渐缓，另一方面半导体产业的增长越来越依赖下游电子产品的拉动。

　　全球半导体产业存在两种商业模式，即集成器件制造(IDM)与垂直分工模式，出现垂直分工模式的根本原因是半导体制造业的规模经济性。目前IDM厂商仍然占据主要地位，主要是因为IDM企业具有资源的内部整合优势、技术优势以及较高的利润率。

　　垂直分工模式包括知识产权(IP)供应商、无生产线设计公司(Fabless)、代工厂商(Foundry)以及封装测试企业(Package &Testing)。IP产业的根本驱动因素是技术创新能力，Fabless的核心驱动因素是对市场的把握能力，Foundry和封装测试业的核心驱动因素是低成本。

　　全球半导体正处于景气底部，景气最低点可能在2009年一季度。预计2008年全球半导体行业销售收入下降4.6%，2009年下降12.1%，2010年增长11.7%。

　　全球金融危机对我国半导体产业影响巨大，但受益于我国GDP高速发展、政府大力支持、全球产业转移以及未来内需市场的启动，未来我国的半导体市场仍将较快速发展。

　　行业投资策略：国内IC设计业会出现倒闭高潮，IC制造业的产能利用率会大幅下降，很可能出现并购重组。在行业低点时布局，可以密切跟踪北美半导体设备BB值、费城半导体指数的走势。另外，建议投资者关注实力较强的IC设计公司，因为一旦半导体市场企稳，这些公司的业绩会率先反弹。

　　我们对行业的投资评级为“中性”，等待行业景气度出现拐点带来的投资机会。

　　行业投资策略

　　半导体行业具有明显的周期性循环特点，在把握行业趋势基础上跟踪个股业绩表现是投资的重点。半导体行业与全球整体经济形势关联度越来越高，全球金融危机对半导体产业影响巨大，预计行业不景气的情况会持续到2009年下半年，行业景气低点可能出现在2009年第一季度。

　　国内半导体产业也将遭遇景气低点，IC设计业会出现破产高潮，IC制造业的产能利用率会大幅下降，业绩大幅下滑，很可能出现并购重组。在行业低点时布局，可以密切跟踪北美半导体设备BB值、费城半导体指数的走势。另外，建议投资者关注实力较强的IC设计公司，因为一旦半导体市场企稳，这些公司的业绩会率先反弹。

　　2009年机会较大的设计领域包括3G、LED芯片、地面数字电视、汽车电子等，投资者可以密切关注。

　　总体而言，我们对行业的投资评级为“中性”，等待行业景气度出现拐点带来的投资机会。

农林牧渔行业：稳粮增收是明年重点
国海证券 　　报告作者：孙霞 撰写日期：2008-12-29



　　为保持粮食稳定生产，十七届三中全会提出了确保18亿亩耕地红线的目标；在随后的国务院常务会议中也提出，将较大幅度提高2009年生产的粮食最低收购价格，提价幅度在10%～15%左右。此次中央农村工作会议再一次提出：不失时机出台调控措施，继续提高粮食最低收购价格，增加主要农产品储备。促进农民种植的积极性，为粮食的稳定生产提供基础。

　　在保证粮食稳定生产的同时，积极调整推进农业结构战略性调整，推动大宗作物区域化布局，启动长江流域和黄淮海地区棉花生产基地建设，重点支持东北地区优质大豆、长江流域“双低”油菜、适宜地区木本油料生产，扶持优势产区发展糖料、马铃薯、天然橡胶等生产。

　　2009年是贯彻落实党的十七届三中全会战略部署的起步之年。从十七届三中全会以来，各次会议的重点都在于促进农民增产增收。而这也依然是09年农业农村工作的重点。

公路 铁路行业：行业景气度持续趋缓
国泰君安 　　报告作者：孙利萍、林园远 撰写日期：2008-12-29



　　外部环境：经济增速持续趋缓。11月工业增加值累计增速为13.7%，单月增速5.4%，分别比10月的14.4%、8.2%减少0.7和2.8%个百分点；进出口总额、出口总额、进口总额月度同比分别出现9%、2.2%、17.9%的负增长。

　　公路行业：公路行业客货周转量增速放缓，主要跟踪的高速公路11月车流量放缓明显。由于经济证书放缓，公路行业的各项指标出现同比持续放缓，环比负增长的局势。其中公路货运量、客运量同比增速为5.47%、9.26%，环比分别负增长6.6%、7.44%；公路货运周转量、客运周转量同比增速为8.96%、10.38%，环比分别负增长5.85%、9%。

　　我们跟踪的主要高速公路11月车流量数据显示增速继续下滑：成渝高速车流量增速从10月的-5%放缓到-8%；宁沪高速车流量从10月的-4%放缓到-7%；山东高速的济青高速从10月份的-4%放缓到-31%；现代投资的潭耒高速从10月份15%放缓到5%。月度内有增长的是楚天高速公司，增速从10月的8%提高到15%。影响车流量变化的主要因素是区域经济及周边公路、铁路竞争导致。

　　高速公路行业面临着经济放缓带来的业务量放缓压力，维持行业“中性”评级。维持赣粤高速、楚天高速、山东高速、宁沪高速“谨慎增持”评级。宁沪高速和山东高速由于区域经济放缓明显导致车流量放缓速度超过我们预期，我们建议行业配置首选赣粤高速和楚天高速。

　　铁路运输行业：铁路行业客货运转量增速低位徘徊。11月份铁路客货周转量分别为-7.2%%和5.6%，增速较10月份回落。

　　11月份发电量增速为-9.6%，进一步下滑。10月份煤炭铁路运输量虽然维持在高位，但是港口煤炭中转量增速创下今年最低水平，仅为2.1%，其中秦皇岛港煤炭中转量增速为-8.5%。秦皇岛港口高库存将影响大秦铁路后续煤炭运输量。

　　广深铁路所在的广东省，11月份工业增加值增速继续下滑，全省铁路客货运转量增速大幅下滑。10月份广深铁路客运发送量和货运发送量增速分别放缓到10%和-19%。

　　铁路运输行业同样面临经济放缓带来的业务量放缓压力，维持预测：09年铁路煤炭增速放缓到3-5%，铁路客运业务放缓到5%左右。前期持续下跌使得大秦铁路目前估值水平具有吸引力，而广深铁路18倍左右市盈率水平偏高。维持大秦铁路“谨慎增持”评级。

电子元器件行业：需求下降盈利探底之旅
海通证券 　　报告作者：邱春城 撰写日期：2008-12-29



　　2009年全球经济步入全球性的衰退。一些权威机构对2009年全球经济进行预测，2009年全球经济进入衰退，世界贸易状况在2009年11月急剧恶化，世界贸易模式可能进行深度调整。

　　电子业景气指标显示2009年是电子业寒冬。不论从下游整机发货量、半导体行业营业收入、B/B值、产能利用率、库存等指标来看，2009年全球电子业需求下降已成定局，电子业面临深度调整。

　　国内电子业2009年与全球经济息息相关，面临需求下降、盈利探底之旅。

　　当前电子业景气度：淡季提前来临，需求恶化程度高于此前预期。前期需求虽然弱势，但呈现正常的淡旺季特征，没有明显下降迹象。但最近通过跟踪上市公司，在10月份传统旺季，部分公司反映开工率明显不足、出口下降、这反映出需求下降和淡季提前到来的迹象，显示需求恶化程度超越预期。

　　原料降价和政策性利好难改电子业颓势。最近全球大宗原料价格下跌，国内将货币政策从紧缩改为放松，提高部分产品出口退税率，国内重新认定新的优惠所得税率，在需求转弱趋势下，原料降价、出口退税率提升等政策利好只能缓解危机程度，而不能解决危机。此外基础建设基本和电子业关联不大。

　　电子业的新分类模式。我们基于盈利模式而不是产品分类，我们把电子业上市公司分为周期型、技术进步型、客户决定型和服务型四类，并给出了相关的投资模式。

　　投资建议。2009年需求下降是大趋势，给予电子业“中性”的投资评级，给予“低配”的投资建议。目前还没看到2009年存在行业性反转的投资机会，建议谨慎对待2009年中期行业性机会。我们的策略首先是防御，从这个角度，我们认为那些基于内需的公司如ST三安、大华股份、大立科技、中航光电都值得关注。

汽车及零部件制造业：企业负担有所减轻
联合证券


　　根据我们的统计，宇通客车、一汽轿车、威孚高科及其数家子公司也均已入选相关批次拟认定高新技术企业，预计均能顺利获得。

　　高新技术企业认定的即将完成部分减轻了企业负担，目前环境下对盈利提升有一定帮助，但汽车企业盈利状况的真正扭转仍需依赖汽车市场的回暖，近期市场传闻的汽车振兴计划或是更为有效的措施。

酒店旅游行业：几家欢喜几家愁
联合证券


　　　随着宏观经济环境日趋严峻，酒店旅游行业正进入新一轮的下行周期。通过对三大市场(国内旅游，入境旅游和处境旅游)的分析，我们认为09-10年中国旅游业收入增速将从07年的25%下跌至10%。

　　稀缺景区龙头企业在行业景气度下滑的环境下，具有较强的抗跌能力。目前景区类公司的估值水平已处于低位，对于一些管理能力突出，有潜力开发休闲旅游的龙头企业，如黄山旅游(600054)，已具备长期投资价值。

　　另外，随着新休假制度的实行，度假型的人工景区在未来两年仍将保持较高景气度，粗略估计该子行业09-10年有望保持40%左右增速。

　　从历史数据来看，酒店子行业受经济周期影响较大。随着宏观经济增速放缓，预计09-10年酒店行业增速将下滑至4%。在结构方面，目前高星级酒店占比偏高，且未来供给增速无下滑迹象，在09-10年需求放缓的背景下，高星级酒店短期可能面临供需不平衡；而近年高速发展的经济型酒店，在成本上升和竞争加剧下，将面临洗牌，但对于有规模的品牌型经济酒店将迎来成熟发展期。

　　旅行社子行业微利状况短期内难以改善、行业面临整合。中青旅等行业龙头在行业整合中将占据主导地位，通过多元化的业务模式、产品的创新和差异化有望率先走出低位，成为行业的整合者。

　　投资策略：我们对景区类公司中长期发展前景乐观，给予“推荐”评级，其中黄山旅游(600054)、丽江旅游(002033)和桂林旅游(000978)估值已处在低位，给予“推荐”评级；酒店子行业周期性较强、旅游社行业暂时微利状况难以改善，因此对这两个行业给予“中性”评级，其中长期可关注锦江股份(600754)和中青旅(600138)。

医药行业：2009年有望保持快速增长
招商证券



　　2008年1~11月，医药行业销售和盈利保持了快速增长，中药饮片和生物制药2个子行业销售增长高于行业平均，中药饮片、化学制剂药和化学原料药3个子行业利润增长高于行业平均。1、医药行业销售收入同比增长25.8%。受化学制剂药和生物制药2个子行业增速分别加快2.5和7.7个百分点驱动，行业整体销售增速同比加快了1.3个百分点。受化学原料药和中成药增速较1~8月分别明显下降6.1和3.2个百分点影响，行业整体销售增幅较1-8月份下降了3个百分点。2、毛利率30.7%，基本平稳，同比略降0.4个百分点。3、利润总额同比增长29.1%，增速同比下降21.9个百分点，较1~8月增幅下降了个10.4百分点。我们分析：与08年投资收益大幅下降、2006年利润基数较低有关。4、期间费用率同比略降0.7个百分点，利润率微升0.2个百分点。

　　各子行业受08年9月以来全球经济下行影响程度不一：化学制剂药和中药饮片消费表现较强刚性，中成药刚性不足：1、化学制剂药销售收入和税前利润分别同比增长了25.4%和36.6%，较1~8月分别下降了1.3和0.3个百分点。

　　毛利率、期间费用率和利润率基本平稳。2、中成药销售收入和税前利润分别同比增长了20.5%和7.7%，均低于行业平均，增幅较1~8月分别下降了3.2和6.1个百分点，期间费用率下降1.6个百分点，毛利率和利润率下降1.3个百分点。我们分析：部分中成药不是医生一线治疗用药，消费刚性不强，较易受经济波动影响。利润增长大幅下降与中成药企业投资收益大幅下降有关。3、化学原料药2008年销售增长表现出逐步回落，是医药行业中受全球经济下行影响较大的子行业，08年1~11月较1~8月销售增长和利润增长分别下降了6.1和27.1个百分点。我们认为：外需减弱、定单下降、价格下滑还将持续影响化学原料药09年增长，并波及医药行业09年整体增长率。

　　展望2009年，我们预期医药行业仍将保持较快增长。关键有利因素是2009年1月，修改后的新医改方案和5个配套方案将有望出台，全民医保和新医改将进入实施和推进阶段。行业龙头公司总体上将受益于新医改和政府对百姓医疗民生的扶持。我们维持对医药行业2009年“推荐”投资评级。药品相对于其它消费品，刚性较强。我国1990~2008年18年间医药行业销售收入复合增长了18.8%，利润复合增长了21.7%。09年医药行业增长面临诸多有利因素和负面影响。有利因素主要来自2009年全面推进实施全民医保、扩大覆盖人群和提高保障力度，政府对疫苗、药品和诊断治疗设备投入加大，提升疫苗等行业景气度。政府实际年均投入可能超出市场预期。负面影响来自对药品价格水平下降的担忧，不确定性更多来自政策的执行力度。请参阅《招商证券2009年度医药行业投资策略》。