主题：金龙汽车：资产负债表安全性不足

国际市场需求快速萎缩，出口导向型企业压力重重 国际市场需求快速萎缩：海关总署发布的11月进出口商品贸易显示，11月出口下降2.2%，为2001年6月以来的首次负增长。 在汽车子行业中，大中客过去出口势头最猛，现在承受外部压力最大：随着金融危机在全球范围内向实体经济蔓延，以及原油价格的快速回落，资源国家、新兴经济体经济急转直下，而上述国家是中国制造业（包括大中客）的主要出口国家。我们预计，新增订单的消失、原有订单的弃单、应收账款的坏帐，上升比例将逐渐增大。 在汽车整车上市公司中，金龙汽车过去出口占比最高，现在承受外部压力最大：在汽车整车上市公司中，金龙汽车出口占比最高（2007年为28.9%），预计在行业出口景气下滑背景下受压最大。 依据资产负债质量相关指标重要程度，我们赋予其相应权重，构建了一个简单的评估体系。评估结果显示，金龙汽车的资产负债质量为“★★”，在重点汽车公司中处于中下的位置。与宇通客车相比，金龙汽车资产负债率更高，应收项目占总资产比重较大。 关注公司应收账款风险：【1】公司应收账款增速（2008年9月同比增长72,2%）显著高于销售收入增速（1－3Q08同比增长4.7%），且应收账款占总资产的比重（2008年9月占27％）较大。 【2】公司应收账款中，单项重大、一年以内的应收账款占了绝大多数，公司对该类应收账款1％的计提比例低于行业一般水平（5％），计提坏账标准较宽松，对应收账款的归类（是否归为单项金额重大的应收账款）也有一定的可操作性。 关注公司存货风险：公司一直以来实行严格的产销存管理，导致年初零部件库存不足，一定程度造成了“上半年有国II 需求时，公司无产量；下半年没有国II 需求时，公司被迫补库存”。公司存货中原材料占比较大，面临一定的存货（如金龙车身存货）减值风险。 4Q08公司或将亏损，继续下调盈利预测 公司出口销量占比较大，相对面临更大压力，应收账款面临计提坏账的风险。公司战术上的失误导致存货减值风险。 假设4Q单季金龙主业基本同3Q 持平，大致在5000万元；应收账款坏帐损失及准备、存货损失及准备大致在7800万元左右；综上，4Q 综合损益在－2800万元左右。 下调公司 2008、2009年EPS 预测至0.38元（12.4x）、0.29元（16.3x），下调幅度分别为5%、27.5%，维持公司2010年0.70元（6.8x）的EPS 预测。 维持“谨慎推荐”评级，但提示公司业绩下跌的风险。预计1Q09公司将处于最差时候，长期看，公司的价值还是比较突出。公司后续的股权整合也是大势所趋。鉴于公司在大中客行业相对领先的地位（逊于宇通），继续维持原评级。国信证券股份有限公司

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