主题：张裕A2015年三季报点评:短期增速波动不改长期增长逻辑

维持增持。预计费用率仍将高企,略下调2015、16年EPS至1.57、1.74元(前次1.61、1.81元);仍看好公司长期增长逻辑,参考可比公司给予2016年27倍PE,上调目标价至47元(前次预测43.40元)。

业绩略低于市场预期。前三季度公司营收、净利为36.9亿元、8.8亿元,同比增15%、10%;Q3收入、净利为8.6亿元、1.4亿元,同比降3%、15%;Q3销售商品收现同比增长2%,经营现金流同比增41%。

Q3经济增速下行及股灾负财富效应影响高端葡萄酒消费,但公司中低端产品仍保持稳健增长。Q3国产葡萄酒产量降4%,瓶装进口葡萄酒量增37%、但据渠道调研出货一般,主要是高端葡萄酒市场受影响较大。但中低端市场保持稳健增长,预计Q3张裕解百纳收入增长5-10%,普通干红增长10%以上。公司长期增长逻辑仍十分清晰:1)行业产品结构下移加速消费者普及,行业增长前景广阔;2)消费者对进口品牌认知度浅,张裕加速布局自有进口酒业务,通过加强品牌建设、借助渠道优势,有望带动进口酒销量快速增长;国产中低端葡萄酒回归挤压式增长,张裕竞争优势明显市场份额有望持续提升。

Q3销售费用率大幅提升4pct,未来费用率高企料将成为常态。Q3公司净利率下降2pct至16%,主因销售费用率同比增4.5pct至35%。

未来公司持续加强自有进口酒布局、及面对国产酒挤压式增长背景下,费用率高企料将成为常态。

风险提示:销量增速低于预期、进口酒冲击加剧。


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