主题：天坛生物：重回增长轨道 增持

公司发布业绩快报显示，08年实现收入6.83亿元，同比增长28.69%，营业利润2.30万元，同比增长25.33%；利润总额2.32亿元，同比增长29.21%；归属于母公司所有者的净利润1.34亿元，同比增长27.53%。每股收益0.27元。

　　对08年收入贡献最大的品种是麻腮风系列，其中麻疹风疹二联疫苗（麻风二联）和麻疹腮腺炎风疹三联疫苗（麻腮风三联）都是高毛利的品种，但07年受限于工艺不稳定，全年未能正常生产。08年麻风二联疫苗销量约在1150万支左右，实现1.19亿元收入。吸附无细胞百日咳白喉破伤风联合疫苗（92.01%）和流感病毒裂解疫苗（84.60%）在08年都高速增长。

　从08年开始，免疫规划疫苗种类扩大到14种，预防的传染病增至15种。新列入计划免疫的疫苗产能远远不能满足市场需求。扩大计划免疫规划后，一些疫苗的供给明显短缺，带来了极大的市场空间。除了常规免疫之外，还有因“强化免疫”带来的市场机会。如麻疹强化免疫造成最近两年麻疹疫苗的需求明显上升，每年新增需求1.2-1.3亿支。

　　成都蓉生是国内最大的血液制品企业之一，对其90%股权的收购，能够大大提升天坛生物(600161,股吧)的长期价值和盈利能力。但收购的意义不仅限于增厚业绩，更关键的是，对中生集团在“以天坛生物为平台整合集团资产”这条轨道上前进，起到大力助推的作用。

　　展望09年，在疫苗方面，麻腮风系列疫苗还将有突出表现，麻腮风三联疫苗将部分取代麻风二联，进一步提升麻腮风系列的毛利率。A群脑膜炎球菌多糖疫苗（A群流脑疫苗）将是另外一个可能有高速增长的品种。传统的乙肝疫苗或有超出预期的表现。

　　　未来几年，公司的业绩增长将来源于：（1）新进入计划免疫的品种将有高速增长，麻腮风三联（麻风二联）将在未来3年内放量，形成3亿元以上的销售规模；（2）收购获得的资产——长春祈健、成都蓉生，在公司有效整合和管理下，展现可观的盈利能力；（3）中生集团的资产整合还将以“蓉生模式”进行，公司有机会再次通过收购获得优质资产，增厚业绩。

　　将资产收购和增发考虑在内，我们预测09年，10年每股收益0.29元、0.44元。根据2010年（公司消化蓉生后）的盈利，考虑疫苗业务可能的爆发式增长以及后续资产整合可能带来的增厚，我们认为40倍PE是个合理的估值水平，未来一年目标价17.60元，给予“增持”评级。

　　风险提示：(1)偶发工艺问题，影响某些盈利能力强的大品种（如麻腮风系列）的生产(2)行业格局发生重大变化，国外巨头强势进入，短期内竞争加剧(3)其它可能性较小的风险，如政府在血液制品领域的新政策。



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