航空业：油价回落数据回暖机会出现

　　联合证券 陈建生



　　春运客源有三个主要特征：1、客源结构以探亲和旅游为主:或者说自费为主，相比全年大部分时间对价格更为敏感；2、旅客单向特征：节前返乡，节后返城；3、波动较为明显：春运中段客流(初三-初五)较为平淡。

　　需求层面：腊月十九至腊月二十八客源增速维持在19.3%，和春运期间的客源增速19.4%基本相当。我们的理解是国内航油价格回落以及燃油附加费取消，对于航空需求刺激比较明显。但随着春运结束，预计行业增速或将随着自费旅客比重降低而回落。

　　供给层面：座位数增长速度高于航班增速，说明单班次提供座位同比增长；最为可能的解释是运营国际航线的大机型调整至国内航线以后，大机型班次比重同比提高。

　　客座率：可以分为节前节后两个阶段：节前客座率日均同比下降1.83个百分点左右，初一到初十行业客座率同比提升4-5个百分点。

　　盈利：预计航空公司09年春运期间盈利能力和08年春运基本持平。

　　成本：油价下调1060元，和国际油价基本持平，超出我们预期。我们认为航空公司运营成本下降带动旅客乘机成本降低，会对需求形成正面刺激。但同时变动成本比例下降，意味着航空公司具有提高飞机利用率以摊薄固定成本的潜在动力。

　　修正对于09年航空业务量预测，将原来对RPK的预测由4.6%-6.7%调升至8.6-10.7%。同时对ASK的预测调升至10-12%。09年主要航空公司主业能否扭亏，仍取决于航空公司蜜月之后的市场博弈。..关注交易性机会：航空公司09主营能否扭亏依然很不确定，但确定的是09年相对08年必然大幅减亏。预计一季度航空公司主营亏损仍将扩大，但二季度有望同比减亏。建议短期关注航空业的交易性机会。

汽车行业：量增盈利未必增 量减必有麻烦

　　国泰君安 张欣



　　投资要点：

　　截至2009年1月底，共有11家整车制造上市公司对2008年经营业绩发出预报，其中仅一汽轿车(000800)预告业绩将增长90-120%，而包括上海汽车(600104)、长安汽车(000625)和一汽夏利(000927)

　　在内的其余10家公司则发出了业绩预警的公告。分析可知，由于存在对外投资、合并报表等因素，因此像上海汽车这样2008年全年汽车产销保持增长的企业也难逃业绩下滑的厄运；而以小排量、经济型车型为代表的海马股份、长安汽车、一汽夏利、ST昌河等业绩出现大幅度下滑甚至出现亏损，一方面这类企业的相关车型盈利能力并不高，另一方面也与企业的产销呈现下滑有密切的关联。此外，像江淮汽车这样的企业，“扬乘用车之短，而避载货车之长”，结果导致企业经营业绩也呈现大幅度的下降。

　　“汽车行业调整振兴规划”中，从2009年3月1日起至年底国家将安排50亿元作为对农民报废“三轮和四轮农用车”而更换轻型汽车和微型客车的一次性财政补贴资金。对于轻型汽车执行的是“更换”的政策，一方面需先有可供更换的老车才能享受相应的补贴，另一方面补贴的幅度究竟多大也很重要。此外考虑微型客车(交叉型乘用车)也在补贴之列，且没有“以旧换新”的限制，因此其最终刺激轻型汽车的效应很可能将大打折扣，加之轻型汽车产品占全部汽车的比重不足15%，因此其对汽车业产销总量的直接拉动作用应该较为有限。而对微型客车(交叉型乘用车)的一次性财政补贴，很可能会在刺激了这一类车型的同时“抑制/替代”了其它1.6升及以下排量乘用车的需求。

　　在汽车行业细分子行业中，维持对载货汽车及客车行业“增持”的投资评级不变，同时维持对乘用车及汽车零部件行业“中性”的投资评级不变。推荐：潍柴动力(000338)、江铃汽车(000550)、一汽轿车(000800)、中国重汽(000951)、宇通客车(600066)、福田汽车(600166)和金龙汽车(600686)。但是考虑到相关公司股票2009年以来已经有了较大的涨幅，因此短期需要谨慎对待。

核电业：还原真实的未来市场对其期待

　　联合证券 唐晓斌



　　08年，四个核电工程连续破土动工，并且预计未来三年还将再建8座核电站，新增装机超过1,500万千瓦。日前，国家能源局也宣布要加速核电、风电等新能源的建设，这使得市场对核电有开始了期待。

　　从在建及发改委批复的情况看，2020年核电实现7,000万千瓦装机容量的目标是比较有保证的，乐观估计最高可以达到1亿千瓦。保守估计，未来十年新增核电装机7,600万千瓦。

　　如果按照当前二代半技术考虑，每千瓦的造价1.1～1.5万元，那么未来10年核电共需投入资金1.15万亿元。其中，设备投资占总投资的50%，市场规模约为6,000亿元。

　　虽然我国对核电充满热情，但以下三方面也制约着核电的发展：(1)线路之争。我国核电今后的发展到底以二代半技术为主，还是以三代技术为主？(2)国产化进程能否加速。(3)铀矿资源是否会成为我国发展核电的障碍。

　　公司方面，核电有关的电力设备上市公司主要有东方电气、上海电气、奥特迅、海陆重工、哈空调、华锐铸钢等。在这些公司中，东方电气的质地最优质。保守估计，未来10年东方电气平均每年的核电收入将超过50亿元。同时随着国产化率的不断提高，公司在核岛方面可能会获得更多的收益，毛利率也有望大幅提升。我们预计，2011年之后，核电设备平均每年可以为公司贡献EPS 0.46元。

重卡行业：重卡结构性销量反弹可期

联合证券　　报告作者：姚宏光、黄未樵



　　我们预期重卡的结构性销量反弹判断主要是基于基础设施建设投资的大幅扩张，一旦随着时间推移投资力度开始出现放缓，而出口或公路货运量、采掘业和房地产投资仍未出现好转，重卡的销量仍有出现回落的可能。

　　潍柴也将推出自己的EGR技术，据我们了解，潍柴的内置EGR技术较重汽EGR有较大的成本优势。陕汽和福田有望借此扭转重卡市场的格局，夺回被重汽之前抢占的市场份额。

　　由于我们预计重卡市场将呈现结构性变化，即完整和非完整车销量反弹，半挂牵引车销量仍将低迷。而重汽历来半挂牵引车的销量占比要低于福田和潍柴，因此我们认为重汽仍是基础设施投资大幅扩大带来的完整和非完整车销量反弹的最主要受益者之一。

　　上调潍柴动力和中国重汽至“增持”评级，维持福田汽车的“增持”评级。推荐排序为潍柴动力(低估值)、福田汽车(混合动力客车)、中国重汽。

造纸包装行业：市场恢复需求稳定

天相投顾 撰写日期：2009-02-06



　　行业基本度过最坏时期，各纸种不同的供需关系会在下一阶段成为影响利润的主要因素。由于需求的恢复以及毛利率的上升，造纸行业已基本度过了去年年底的最坏时期，未来将获得一段平稳发展的机会。各纸种不同的供需关系会在下一阶段成为影响利润的主要因素。文化纸受益于节能减排，淘汰落后产能，供给有所不足，且下游多用于日常消费，需求刚性较为明显，我们认为下一阶段文化纸依然会是最具优势的纸种；白卡纸由于主要用于工业包装，前期受到经济波动影响较大，且近期投产的产能集中，对供给的消化产生较大压力，但新增的白卡产能中部分将用于烟用、液包等替代进口的高档产品，与原有白卡纸冲突较小，且由于白卡纸的工业包装特性，使得在目前市场需求恢复时期，期表现可能更为强劲；铜版纸下游需求受到经济危机影响较大，房地产等企业广告印刷量的减少，以及国外对我国出口铜版纸的制裁将增大我国国内铜版纸的供需压力；新闻纸由于需求具明显刚性，需求大幅降低的可能性不大，但09年华泰股份将有近40万吨新闻纸产能投产，会加剧新闻纸本身供过于求的情况；箱板纸由于近期产能释放过于集中，严重供过于求，需较长时间消化；部分特种纸具较好需求刚性，如卷烟纸等。

机场行业：枢国际业务将高增速

　　东方证券 章琪



　　研究结论

　　2008年回顾：1、2008年民航总周量增长2.2%，旅客周转量同比增长2.6%，货邮周转量同比增长1.1%，同比增速大幅下滑，去年同期分别增长17.9%、17.1%、13%，增速呈现前高后低走势，特别是国际航线旅客运输量同比下降10.8%，去年同期为增长19%。2、民航收费改革降低了外国航空公司航空性收费水平，提升了国内航空公司国际及地区航班的收费水平。同时旅客服务费按实际旅客数计算，弱化了航空性收费的刚性特征(原来按65%)计算。

　　外部冲击下反应最为剧烈的交通运输方式。民航客运量在经济复苏及平稳发展时期的增长速度高于公路、铁路、水运，但其在外部受冲击时，其增长速度的下滑也远高于后者。纵观97亚洲金融风暴、2002年“9.11”恐怖事件及2003年非典疫情，民航客运量均直线下降，但随后也迅速反弹，增长一直领先于其他运输方式。2008年世界经济衰退漫延，又使得民航客运量出现了一个硬着陆，同比仅增长3.3%。基于历史经验及对2009年经济形势的判断，我们认为民航客运将能实现快速反弹。

　　枢纽建设大有可为。作为航空业发展的趋势，枢纽对枢纽这一增长模式将是国际航空运输中增长速度最快的模式，与点对点(point to point)模式相比较，枢纽对枢纽(hub to hub)有无可比拟的优势，特别是远程运输上。上海机场、首都机场、白云机场的国际业务一直在快速增长，我们相信这一趋势不会停止，枢纽建设是中国经济与世界经济联系紧密的必然结果，不但能带来业务量快速增长，且国际旅客较高的消费能力将促进非航业务的发展。我们判断接下来几年，枢纽机场国际业务将保持较高的增速。

　　非航业务基于航空主业又超越航空主业发展。非航业务的经营是机场管理能力的重要体现，国内机场非航业务与国际先进机场相比，非航业务占比偏低。相较与香港机场56%，巴黎机场集团60%、亚特兰大机场集团68%的非航业务占比，国内机场均低于50%。目前国内机场也在尝试将非航业务进行外包(特许经营)，提升非航业务的盈利能力。鉴于各大机场对这一领域的重视及积极尝试，我们相信非航业务将会有较快发展。

　　我们看好2009年机场行业，原因如下：1、机场收费相对刚性且在经济复苏与平稳时期，民航运输增长速度高于其他运输方式。2、国际航空运输中枢纽对枢纽模式占主导将给三大机场带来快速发展机遇。3、国内机场对非航业务的开拓及对不同经营模式的积极尝试。我们给予上海机场买入评级，目标价20元，给予白云机场买入评级，目标价11.7元，给予深圳机场增持评级，目标价6.9元。

汽车行业：1月份乘用车产品销量超出预期

　　东方证券 秦绪文



　　研究结论

　　1月份乘用车市场产品销量超出预期。1月份国内制造的乘用车产品实现销售479270辆，按照日历日平均计算，同比下降13%，按照工作日平均计算，同比增长12%。其中，按照工作日平均计算，轿车同比分增长12%，MPV同比下降14%，SUV同比增长32%。1月份销量不仅超出资本市场预期，也超出乘用车生产企业和汽车经销商的普遍预期。

　　多重因素促成1月份乘用车产品旺销。我们认为，三个方面的因素促成了1月份乘用车产品销量的旺销。1)08年下半年经济低迷，消费者消费意愿低迷，国家密集出台刺激经济的政策，一定程度上缓解了消费者对经济及未来的悲观情绪，乘用车产品的刚性需求有所释放。2)08年11月份开始酝酿的汽车产业振兴计划中的减征购置税的政策造成了乘用车的延迟消费，政策落实，这部分需求在1月份得到集中释放；3)国内消费者在重卡节日前的大件耐用消费品的消费习惯。

　　1月份不同档次的车型的市场表现迥异。通过分析不同档次的车型的市场表现，我们发现：1)1.6L及1.6L以下车型汽车购置税减征的政策刺激主流乘用车合资企业的相关畅销车型销售异常火爆。如：明锐1.6L、朗逸1.6L、凯越1.6L，伊兰特悦动1.6L、骐达、颐达、思迪锋范1.6L等，2)豪华车型的市场表现低迷，除了宝马5系以外，奥迪、奔驰、皇冠、凯迪拉克等豪华车型的销量均出现不同程度的下滑。3)高档中级车型的市场表现差别较大，新天籁、新雅阁的市场表现出色，丰田凯美瑞的销量略有增长，而蒙迪欧致胜和丰田锐志的市场表现则不理想。4)大排量豪华SUV市场表现惨淡，紧凑型SUV车型中，本田CRV、日产奇骏、长城哈弗的市场表现出色，现代途胜、奇瑞瑞虎等车型的市场表现不佳。5)MPV产品销量全线下滑。

　　2月份乘用车产品销量有望维持同比增长。受1月份“火爆”的零售市场刺激，经销商进货的积极性会很高，减税的政策刺激作用有望在2月份得到延续，考虑去年的春节因素，2月份乘用车的批发量有望实现同比正的增长。

　　3月份乘用车市场实现增长比较困难。我们认为，支撑国内乘用车产品市场像07年、08年上半年那样高度景气的因素还没有形成，春节因素、减税的刺激作用将在3月份趋于消失，我们对3月份的乘用车市场的景气程度并不乐观，但是相对看好日系车型和有新车型的乘用车公司的市场表现。

　　投资评级。维持对一汽轿车(000800)的买入评级、一汽夏利(000927)的增持评级，并准备在适当的时机调升上海汽车(600104)的投资评级至买入。

石油石化行业：原油动态跟踪框架

招商证券 　　报告作者：裘孝锋撰写日期：2009-02-06



　　原油与去库存化：08年12月份还在库存积累区域，但目前逐步正在向库存消化区域迈进，速度取决于OPEC减产的执行力度。我们初步的判断是从二月份开始全球石油有可能去库存化。

　　需求指标：最新的IEA的报告中进一步下调了全球石油的增长率，对于08年的全球石油需求预期为85.8百万桶/天，09年全球石油需求预期为85.3百万桶/天。而从我们跟踪的数据来看，12月份的全球石油需求和1月份美国的需求数据均有一定的好转。

　　供给指标：IEA对于08和09年非OPEC国家的产量预测分别49.5和50百万桶/天。最新的12月份的数据表明非OPEC供应有所好转。OPEC在12月17日的会议当中决定自1月1日起继续削减2.2百万桶/天，如果这累计4.2百万桶的产量削减得以贯彻的话，则OPEC13国的供应量将位于28.2百万桶/天左右，这跟09年对OPEC必要供应在29.5-30百万桶/天产生了较大的距离。关键是这一减产幅度执行的可信度。一旦实现，则原油市场的供求将产生扭转。

　　库存指标：OECD的库存和美国的库存指标均在恶化。