主题：小天鹅A：规模增长确定性最强的白电品种 买入评级

　投资要点：

　　份额大幅提升，2015逆市实现高增长。2015年洗衣机行业销量同比基本持平（整体-0.4%，内销+3.8%，出口-8.8%）。但随着产品力的提升，公司洗衣机市场份额持续走高：据产业在线统计，2015年公司内外销市场份额分别提升3.9、3.1个百分点至25.0%和15.2%；据中怡康零售监测，公司份额同比提升4.6个百分点至25.4%。

　　2015年前三季度公司收入、利润分别逆市增长23.6%、33.4%；四季度由于主动加大渠道去库存力度，预计内销增速略有放缓，预计全年收入、利润分别增长21%和28%。

　　内销库存水平较健康，新产品系列将助力份额稳步提升。公司经过一年的渠道去库存，目前库存降至1个多月的历史最低水平。2016年公司将推出微信校园洗衣机项目，搭载线上预约、观测、支付等功能；另外带有迪士尼卡通形象的儿童洗衣机预计将受益上海迪士尼开园热销。

　　渠道效率提升，线下扁平化、线上高增长。公司线下渠道扁平，总部营销中心对接代理商，再由代理商对接终端，这样的渠道结构已经与线上非常接近。公司线上渠道通过几大电商平台与终端对接。15年公司网点数量没有太大变化，约4-4.5万左右。

　　出口市场仍有较大潜力可挖，小天鹅通用业务规模较小，影响不大。2015年出口业务表现亦可圈可点，从半年报看收入同比增长25%，毛利率提升2个百分点，主要是来自欧洲地区的增量较大。虽然欧洲增长前景不佳，但公司在该区域基数很低，因此增速不俗。目前，类似的空白区域还有俄罗斯、印度和美国，公司的海外业务仍有很大潜力可挖。

　　公司2014年报及2015半年报显示，负责GE代工业务的无锡小天鹅通用2014年、2015上半年收入规模分别为2.22亿元、1.19亿元，净利润规模1277.61万元、822.62万元，预计2015年全年收入、利润将略高于2014年，但占公司整体收入、利润比例不足2%。

　　在手现金充裕，高分红可期，低估值，稳增长，维持“买入”评级。公司为目前规模增长确定性最强的白电品种，今年以来股价已回调近40%。

　　在业绩披露季，公司的高增长、高股息率、低估值、低风险（货币资金+银行理财规模约80亿元，目前公司市值仅130亿元，若扣除现金及理财余额，公司16年PE估值仅5倍）将重新受到市场青睐。

　　根据我们的预测，预计公司15-17年业绩分别同比增长28%、21%、16%，对应EPS1.42、1.72、2.00元，目前股价对应15、16年PE分别为15.45、12.72倍。目前可比公司惠而浦(9.70,-0.200,-2.02%)16年动态估值16倍，给予公司2016年16倍PE，目标价27.56元，维持“买入”评级。


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