主题：招商银行：中间业务优势显着，业绩超预期

07年末招行总资产、存、贷款余额分别为13106亿元、9435亿元和6732亿元，同比分别增长40.3％、21.94％和19.0％，增速快于行业平均。

　　
　　 07年招行实现净利润152.43亿元，同比增长124.36％，摊薄每股收益1.04元，年末每股净资产4.62元，超出预期。

　　
　　 利润增长驱动因素：1)生息资产规模、净利差扩大导致净利息收入快速增长；2)手续费及佣金净收入大幅增加；3)费用收入比下降；4)资产减值损失计提负增长；5)实际所得税率下降。阻滞因素：其他经营净收益下降较多，但影响甚微。

　　
　　 招行2007年非利息净收入占比升至17.23％，同业领先。

　　
　　 07年招行不良贷款余额比例大幅双降，信贷成本下降至0.45%；资本充足率短期无忧；拨备覆盖率大幅提高至180.39%。

　　
　　 净利差大幅提升；总资产和净资产收益率分别达到1.16％和22.42％，盈利能力大为增强。个人贷款增速和占比分别达到71.62%和26%；无次按相关投资；活期存款占比上升至57.41%。

　　
　　 根据公司的最新发展趋势，国泰君安预测，招行银行2008年贷款增长15%左右；净利差略有上升。同时公司将继续强化包括信用卡、理财等在内的中间业务领域优势，改进管理，提高营运效率。

　　
　　 由此国泰君安进一步预测招行2008年全年净利润为221 亿元，同比增长45%，摊薄每股净收益为1.51元；每股净资产为5.85元；2009年全年净利润为292.25亿元，同比增长31.93%，摊薄每股净收益为1.99元，每股净资产为7.39元。

　　
　　 目前招行2008年动态PE、PB分别为20.2倍、5.19倍；2009年动态PE、PB分别为15.28倍、4.11倍，相对于招行应享有的估值溢价偏低。

　　
　　 维持对招行的增持评级。不过考虑到整个市场氛围和估值体系的变化，国泰君安暂将其目标价下调至50元，对应的2008年动态PE、PB 分别为33.19倍、8.55倍；2009年动态PE、PB分别为25.16倍、6.77倍。


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