主题：工商银行:收入结构改善,拨备继续承压

事项:工商银行公布2016年一季度报告。公司一季度总资产达到22.88万亿元,较年初增长3.03%;实现营业收入1938.89亿元,同比增长7.02%;实现净利润749亿元,同比增长0.60%;不良率1.66%,较年初增加16BP;拨备覆盖率141.21%,较年初下降15pc。

息差拖累利息净收入,非息收入快速增长。公司一季度受到贷款重定价影响,净息差同比下降28BP,占营业收入比例60.73%,同比下降10pc。预计随着二季度以后重定价因素影响逐步消退,净利息收入表现将会有所改善。公司一季度非利息收入同比增长34.36%,其中手续费及佣金净收入同比增长16.9%,手续费及佣金净收入占比达到22.43%。预计公司加快综合化、互联网化经营转型,非息收入占比将进一步提高,收入结构持续改善。

资产结构持续优化,同业压缩投资上升。公司资产结构持续优化,压缩了同业资产,贷款投资双轮驱动生息资产增长。公司一季度贷款环比增长3.5%,同业资产环比下降14.8%,投资类资产环比增长5.3%。

考虑到合意资产荒的状况短期内难以改善,预计2016年公司仍会加大配置投资类资产。

不良率继续上升,拨备持续承压。公司一季度不良率为1.66%,环比上升16BP。受不良率上升的影响,公司拨贷比下降1BP至2.34%,拨备覆盖率下降15pc至141.21%。公司作为继中国银行之后又一家大行拨备覆盖率跌破监管红线。预计银监会下调部分银行的拨备监管指标的可能性较大,大行可能选择适当释放拨备来维持利润增长。

投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价4.45元。我们预计公司2016年--2018年的收入增速分别为5.5%、6.1%、7.4%,净利润增速分别为0.1%、0.8%、1.2%;首次给予增持-A的投资评级,6个月目标价为4.45元,相当于2016年5.71倍的动态市盈率。

风险提示:宏观经济下滑风险;资产质量恶化风险。


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