主题：张裕A:苦练内功,攘外安内

投资建议:维持增持。维持2016-17年EPS预测为1.66、1.91元,参与可比公司给予2017PS6.1倍,维持目标价51元。继续看好中低档国产酒发展潜力及张裕自有进口酒长期逻辑,维持增持。

消费者普及路仍漫漫,国产酒、进口酒空间皆广阔。1)2015年我国葡萄酒人均消费量仅1.2升,为全球1/3,行业收入为白酒、啤酒12%、32%,增长空间广阔。2)2015年瓶装进口酒数量月均增速36%、进口占比26%,预计占比提升将为大趋势。3)中西部存较大消费空白,预计品牌国产酒将为普及初期首选品种(海外品牌繁杂且假酒多)。

争品牌、提品质、拓渠道,公司持续提升国产酒竞争力。1)公司明确表示不放弃高端酒,坚持品牌投放、并提升酒质;现有葡萄基地30万亩、平均树龄3年以上,足以支撑中低档餐酒生产,各大酒庄靠自有及周边葡萄亦能满足10年以上生产条件,预计随着时间推移,酒质将再上一层。2)公司在原有渠道扁平化基础上,对某一产品划分经销商地盘,进一步优化网络,避免内耗;先锋停止原有扩张战略,312家存量店将集中力量转型,发展3公里内团购,以提升单店收入。

进口酒业务稳步推进,定位国际化葡萄酒供应商。公司自有进口酒运营机制已基本理顺(包括管理、订发货、销售、费用投入等),一季度销售约0.2亿元,带动进口酒整体增91%,优于公司预期。公司制定五年内自有进口酒收入占比将达20%的目标,我们估算每年至少翻倍增长,预计公司将继续稳步推进并购以实现目标。

核心风险:行业竞争加剧、海外并购及进口酒品牌推广不达预期。


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