主题：招商蛇口:权益比例确定,经营性地产整装待发

前海土地权益比例确定、园区开发运营提速:6月18日公司发布公告,公司实际控制人招商局集团与前海管理局签署协议,以前海湾物流园区扣除现状保留用地后的2.9平方公里土地为基础,双方组建合资公司共同开发建设,股权比例为50:50,由招商局集团实现财务并表。具体而言,由公司控股的平台公司和前海管理局下属某公司组建合资公司,后期合资公司在其开发经营用地中向前海管理局配建移交一定规模总部和产业用房。公司在前海蛇口自贸开发区的主导地位得以明确,园区开发运营有望提速。

销售增速喜人、全年超预期可能性大:公司2015年销售额575.8亿(+12.8%),销售单价16,572元每平米(+18.3%);2016年前五月实现销售额243.9亿(+57.6%),增长强劲。今年公司可售货值1300亿左右(含去年留存350亿),按55%的去化率保守预计公司今年销售额能超700 亿(+21.6%),这将为公司持续的业绩增长打下基础。

太子湾获准设立中国邮轮旅游发展实验区:国家旅游局已批准公司在太子湾设立中国邮轮旅游发展实验区,占地面积9.4平方公里。公司在太子湾片区的53.3万方土储(约170万方建面)溢价优势开始显现。公司大力提倡的“前港-中区-后城”空间发展模式将加速落地,公司可以邮轮母港建设为核心,打造集旅游运营、餐饮购物等为一体的邮轮产业链。去年公司邮轮产业建设与运营贡献收入3.3亿元(毛利率56%),未来增长空间巨大。

定增优化财务结构、股价折让显著:2015年,公司向8个特定对象以锁定价格方式发行股份以募集配套资金118亿元,引入战略投资者,优化了公司的负债结构。募集资金拟投向太子湾片区、前海片区和武汉、珠海的开发项目,此外还投向招商局互联网创新业务平台。我们假定前海等区域未确定建面的地块按1.8的容积率计算,前海片区约10%的土地后期会移交前海管理局,估算出公司每股RNAV25.8元,当前股价折让43%。

投资建议

我们预计公司2016年实现EPS1.17元,对应当前股价仅12.5PE,考虑到公司未来在园区开发运营和邮轮母港建设的协同优势,当前显著折让的股价存在向上修复的基础,首次覆盖给予买入评级。

风险提示

地产结算毛利率波动,邮轮产业发展低于预期。


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