主题：伊利股份:龙头地位日益显著,将率先受益行业恢复



研报中信建投证券2016-07-19 11:41


供给收缩需求恢复,乳业迎来新拐点,步入新周期

国际原奶供应下滑叠加我国80%散养奶农退出市场,原奶供给压力减小;经济温和通胀+乳企产品升级+二胎政策落地,需求未来增量显著。供需改善将使乳业下半年迎来业绩拐点,进入行业高速复苏回弹阶段,预计明年1季度达行业业绩高峰。

液态奶高端产品发力,全年销售增长可期。

公司液态奶龙头地位明显,15年公司液态奶营收471.51亿元,同比增长11.19%,毛利率34.08%。按收入统计,15年液态奶市占率为29.6%,位居行业第一。近年伊利产品升级效果显著,高端产品销售额占比超过50%,常温酸奶安慕希16Q1销售额20亿,预计16年增幅100%,达到70亿规模。高端白奶势头不减,金典高端白奶市占率达25%以上,16Q1营收增长10%,增速全年有望保持15%-20%。公司液态奶销售额全年增长预计可达5%-10%。

注册制叠加二胎政策,奶粉业务将迎来爆发式需求增长

1)奶粉注册制利好龙头企业,约80%中小奶粉企业退出市场,将空出200亿的市场份额由龙头企业填补,今年前半年市场低价甩货压力大,长期对公司奶粉业务充分利好;2)我国全面二胎政策实施,预计平均每年为我国带来200-300万新生儿增加,带来新的需求增长点;3)近年消费者对国产品牌认可度回升,公司市占率会进一步提高。公司奶粉15年营收64.47亿元,同比增长7.21%,毛利率55.97%,金领冠珍护市占率提升0.3%。16Q1奶粉营收受抛压影响略有下滑,预计下半年随着奶粉供给收缩需求增长,业绩显著提升。

全球奶源布局+奶粉库存高水平,成本红利支持高毛利率持续

公司前几年大力实行“全球织网计划”,提前布局全球奶源,避免受到奶价大幅波动的影响,熨平公司长期成本曲线,该计划取得初步成效。公司已同位于美洲、欧洲、澳洲的乳企开展深度合作,生产基地淡旺季互补,产供销协同运营作用突显。另一方面,公司牧场实现100%规模养殖,公司成本控制能力得到提升。并且公司自15年下半年开始增加原料奶粉库存,16Q1存货额达到50.96亿,处历史次高水平。在未来国际奶价步入上行轨道时,成本红利突显支持高毛利率持续。

公司精耕销售渠道,织网计划全球布局效益凸显

公司拥有全国最好的销售网络,88.5%的高市场渗透率使得公司产品全线发展,渠道下沉、三四线城市和农村渠道布局可以使公司继续享有液态奶下线城市和农村市场快速扩容的益处。近年来公司更是在“互联网+”背景下大力发展电商渠道、母婴渠道,15年两大渠道销售额同比上涨370%、50%,公司未来电商、母婴渠道发展潜力巨大。

盈利预测及估值:我们认为乳业下半年将迎来业绩拐点,公司作为乳企龙头,在品牌宣传、产品研发、渠道建设方面的优势,将率先受益于行业恢复。预计公司16-18年收入增速分别为7.8%、9.2%和9.0%,净利润增速分别为13.3%、13.8%和15.1%的预测,对应EPS分别为0.87、0.98和1.13元,目标价23.00元,维持买入评级


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