主题：低迷是推股指期货良机

　　值2009年“两会”召开之际，人民政协网、人民政协报携手特约全国人大代表、吉林省证监局局长江连海，请他谈谈对本次两会的建议。江先生认为创业板推出有利保增长，对主板影响预计很小;同时当前是股指期货推出良机，可与融资融券试点同步出台。

　　江连海：大家好!

　　问：请江局长向网友介绍一下此次带来的建议吧。

　　创业板推出有利保增长，对主板影响预计很小

　　江连海：我作为证券监管系统在一线监管岗位上工作的人民代表，这次到北京来参加一年一度的“两会”。应该说，今年“两会”的形势背景特殊，任务艰巨，意义是重大的。今年在全球经济危机对我国实体经济和资本市场都有一定影响和冲击的情况下召开的，我最近一段时间重点思考和关注以下几个问题：

　　一个是创业板的问题，大家都知道，创业板两年前有开始考虑了。在当前保增长、扩内需、保就业、调结构的形势下，我国推出创业板更具有紧迫的现实意义。因为现在中小企业融资特别难，大企业容易从银行获得信贷的支持。而中小企业由于它本身规模小，实力弱，在取得信贷上很难，即使有担保公司给他担保，财务费用的成本太高，所以，现在中小企业是很难的。

　　现在就业压力越来越大，如果积极地推出创业板，使那些基本具备条件的中小企业到资本市场融资，非常有意义。它一方面能够促进我们经济的增长，第二，还能够吸纳就业人员，第三，对多层次资本市场体系建设也是非常有好处和有意义的。

　　至于大家担心的问题，创业板推出是不是对主板市场有冲击，对我们现在比较低迷的市场进一步下滑?我是这样看的，创业板的推出对主板市场不能说一点影响没有，肯定是有一定的影响，但这个影响应该说是很小的。为什么这么说呢?因为主板规模小，融资的额度也小，平均一个企业融资额度也就1—3亿，如果100个中小企业上创业板，也就200、300亿，所以对资本市场影响不大，而且它的好处、功能、作用要远远大于它的坏处。

　　这个事情已经提到日程了，我相信能够如期推出，国务院经济支持三十条里已经讲到，中国证监会以及有关部门一直在积极准备，我想今年能尽快推出，应该说这对资本市场是一个好事情。

　　当前是股指期货推出良机，可与融资融券试点同步出台

　　问：除了创业板以外，哪些创新产品今年有可能在资本市场推出?

　　江连海：去年证监会已经开始融资融券的试点，一些细则正在试点，我想这个事情在试点的基础上能够稳步推出，因为这对我们资本市场建设机制有好处。

　　这里我要说一说股指期货推出的问题。股指期货也已经准备了3、4年了，股指期货在今年特殊的背景下是无限期地往后推，还是在这个时候积极地推出来，这也是当前的一个分歧。

　　总结一下经验教训，我觉得股指期货，尤其结合我们中国的资本市场，是非常有必要推出的。因为首先从股指期货的功能来看，股指期货最主要的功能是能够鉴定和形成股票市场、资本市场的做空机制。我们国家的资本市场由于时间比较短，应该说真正的市场机制还没完全形成，我们现在是单边市场。

　　什么是单边市场呢?你如果想在这个市场上买股票，只能涨了才能赚钱，股票下行只能赔钱。股指期货如果推出，有做空的机制，机构投资者或者成熟的投资者根据他的预期和判断，做套保，在股指下行过程中也可以赚钱，两边做一对冲，有利于市场的稳定。这是从功能上看。

　　从国际经验来看比如美国市场在1982年推出标准普尔股票指数，他在推出之前，日均波幅达到1.872%，推出后，日均波幅下降了1.19%。

　　问：您觉得推出之后股市波动反而小了。

　　江连海：对，能抑制股市的波动。从新兴市场的印度来看，印度从2001年6月份推出股指期货，推出之前日均波幅2.2%，推出之后下降到1.75%。从海外市场(音)看，1987年—2007年期间统计，98年7月推出股指期货，推出之前日均波幅1.96%，大约2%，推出之后也下降了1.65%。总体上说，股指期货推出对股票市场的波动大约能降低30%左右，有的可能是40%多，有的可能是20%，实践经验上看是好的。所以，从这个意义上说，股指期货是抑制股票市场异动的“减震器”。

　　我看了一些资料，从本轮经济危机，从2007年开始，真正对全世界产生影响是2008年，本轮危机中是否能推出股指期货，市场的表现是不一样的。美国次贷危机开始出现，是在2007年8月份，到2008年1月份和3月份，对美国的影响开始显现。在次贷危机对美国开始影响严重的时候，而股指期货的交易量放大了2—3倍。

　　什么原因呢?股指期货交易量的放大反映了投资者在两个市场(现货、期货市场)做避险套保，避险套保机制一形成，就在相当程度上抑制股票市场的波动。美英等22个推出股指期货的国家，这算是比较成熟的。股票市场现货指数跌幅46%，新兴国家像巴西、印度、墨西哥、马来西亚国家跌幅是47%，这都是推出股指期货的。没有推出股指期货的(国家)跌幅高达65.39%，我们国家大约70%。所有这些都说明，股指期货对抑制市场的波动是有好处的。从这个意义上讲，也可以说股指期货是一个不需要资金的平准基金。

　　另外一点，我们股指期货准备工作是很充分的，因为过去我国资本市场时间短，人们对这些衍生工具不熟，隔行如隔山，一听到股指期货感觉似乎很神秘，其实股指期货在衍生产品当中是最简单的工具，并不复杂。全世界一共推出股指期货的国家有37个，GDP排名前20的国家之中都有股指期货，唯有中国这一个国家还没有。

　　问：江局长，您认为一直没有推出股指期货的原因是什么呢?

　　江连海：原因是，第一，这两年市场的波动性大。第二，大家在认识上也不完全统一，现在还在进一步讨论。第三，大家在认识和理论上有一个疑点，认为股指期货深不可测或者非常玄妙，究竟推出股指期货是福还是祸一直争论很大。

　　这里有一个时机的选择问题，可以肯定地说，创业板推出对股票市场或多或少有一定影响，股指期货它对股票市场也肯定有影响，不能说没有影响，因为这个产品还是一个挺大的。

　　一般来说股指期货的推出对期货市场、现货市场、股票市场的影响，根据经验判断和我个人的理解，因为毕竟它一推出会转移投资者的注意力，甚至分流一部分资金，有的从买股票市场上资金撤回来做股指期货，这种情况肯定有。所以，在当时可能有一定影响，但这种影响是暂时的，长期来说，它对股票市场的稳定是能有好处的。

　　还有一点要说明，在股票指数高位运行的时候，股指期货推出往往是起往下拉动的作用，如果股票指数在低位运行，你推出股指期货还有利于把指数往上拉。

　　现在由于各种原因，包括实体经济受到金融危机的影响，我们的股票指数还比较低，市盈率也比较低。所以，我建议，这个时候，是推出股指期货的好时机。如果等到将来经济复苏了，股票市场涨得很高了，如果在那时候推出对市场的影响或打击肯定会很大。所以，这个事情不要无限期地推下去，要进行宣传，形成共识。

　　在操作上可以先推出创业板，因为这更急，再积极推出融资融券试点，因为股指期货和融资融券都有利于形成做空机制，形成完善的资本市场。融资融券推出之时就积极考虑或者同时推出都是可以的，关键是准备工作。

　　证监会一直是按照高起点，高标准的要求做准备工作的。投资者教育、各种配套文件现在都准备好了，就是等着一声令下就可以推出了。我认为今年这个时机特别好，在股市低迷的时候推出是好的。

　　问：市场中还有一种担心，认为股指期货推出以后，会加剧投机，您觉得股指期货这个产品推出会不会带来投机的加剧呢?

　　江连海：任何市场或者任何情况下都是有投机的，我们不能说因为市场有投机就不去做这件事情。投机过度了肯定不好，影响中小投资者的利益，甚至有的还是害群之马，当然，害群之马要严格惩罚他。

　　但市场没有一定的投机因素可能还不活跃，事情都是有两方面的，当然我不是纵容和鼓励投机。就是说，对过度投机、违纪违规的要严厉打击，但不能因为有投机就不敢创新。只要我们监管到位，有配套文件，区别不同的投资者，不成熟的投资者可以暂时不让他做了，要对投资者分类，要提高他们对风险的认知能力和抗风险的能力，才能把这个工作做好。

　　问：这对监管层是不是增加了一个新的监管工作量?

　　江连海：这是肯定的。因为市场不断发展，监管部门的工作量肯定要不断发展，甚至要不断更新，这个问题不大，从证监会来说都有充分的思想准备。美国市场那么发达，美国金融市场创新产品那么多，也可以监管。但它是自由市场经济理论做指导，所以出了这么多的问题。对美国的经验教训我们要认真吸取，我们既不能照搬，也不能完全回避，要从中国股票市场的实际情况出发进行监管。

　　“大小非”影响有限，可考虑完善大宗交易制度

　　问：现在困扰股市还有一点大家非常关心就是限售股解禁，江局长怎么看2009年“大小非”解禁问题，它对市场到底有什么样的影响?

　　江连海：关于“大小非”解禁的问题是市场非常关心的问题，我也有些思考。我想说那么三句话：

　　第一，“大小非”的问题是我国资本市场向前发展和前进的问题，虽然它和股改有关，但不是股改本身的问题。是市场向前发展和前进的问题。有人提出，是不是在当初股改设计过程中，没有想到这个问题，或者忽略这个问题?我认为不是这样。因为我们在05、06年推进股权分置改革这项工作的时候，是考虑到这部分流入到股市，否则不会给它锁定期，不会让它马上出来，让他分期分批下去，但不能无限期推下去，推十年、二十年的话，股东不会支付对价，这些工作没法进行。所以，股改功不可没，这是个问题。如果说没有股权分置改革，就不会有2007年的大丰收。如果不让这部分股权释放出来，非流通股东凭什么给你支付对价?如果股改工作进行不了，不让它流通，那么我们整个市场还是残缺不全，两类股东，两种股权，利益不一致，整体不利于提高上市公司质量。所以，“大小非”问题是属于我们市场发展前进中的新问题。出现新问题，我们就按新问题处理。

　　第二，“大小非”没那么可怕，不能谈“非”色变，它对市场有影响，影响不是很大。现在市场把“大小非”的问题看的过重或者炒作得有些过了。比如说2008年，解禁的限售股是1300多亿，但实际上真正流通(减持)的才200多亿，也就是五分之一左右，量很小。另外，还有上市公司增持的股份，包括国家汇金公司也增持一部分，这又抵消一部分，你不能说它对市场一点影响也没有，那也不对，但这个影响很小，10%左右，最多不超过20%，无非就这点影响，这不是我们市场低迷的主要原因。

　　再从09年看，现在很多报刊和资料显示说09年集中释放，简直像老虎一样，老虎要下山了，狼又来了，2009年“大小非”解禁6800亿，相当于去年的4、5倍，从统计数字上看是这样，但具体情况分析，从09年解禁的这些三分之二是由IPO形成的，真正是股改形成的也就2000多亿。

　　问：比08年多一倍?

　　江连海：是比08年多一部分。这里边应该说70%、80%，甚至80%以上都是由IPO协调的，国家那几个超大型企业，像工商银行(601398)、中国工行、中国联通(600050)，我看一些资料上讲，这些占80%以上，而且其中90%又是第一大股东持股。它又是国有的，又是第一大股东持有，这个肯定不会减持，减持的可能性几乎是零。从去年看，小非已经解禁得差不多了，我看09年小非的解禁数字大约3%。从数字上看，似乎很厉害，很吓人，但实际上具体分析，客观分析，没那么严重，不那么可怕。对这个问题必须要宣传，让市场和投资者理解这个事。

　　第三，我们下一步要进一步完善大宗交易制度，大宗交易制度在减少“大小非”对市场的影响起到重要的作用，因为它最重要的功能是提高透明度，给市场重新的思想准备、心理准备;

　　“大小非”减持的欲望和减持的冲动往往在于它的成本低，怎么卖它都赚钱，原来市场低迷的时候他减持也能赚钱，因为成本才2、3元，有了大宗交易平台之后，把原始投资价格和交易价格，垫高了他的成本，价差缩小了，于是他的减持欲望也降低了。如果正常减持，通过大宗交易，第一天6元买的，第二天不会6元卖，你买它是看到它的成长性，将来赚钱了才会卖。所以，大宗交易平台可以进一步完善。比如大宗交易平台入市的门槛，选择什么样的投资者?什么样的投资者可以接，只要投资者不弄虚作假，市场需要完善。

　　专家也提出各种各样的方案，采用组合拳的方式对大宗交易平台进行完善也不是不可以的，比如社保基金等等，这些都可以进一步研究。

　　非上市公众公司监管应高度重视

　　问：除了股指期货之外，您还带来了什么样的建议呢?

　　江连海：我带来了关于高度重视非上市公司的监管和法制建设。

　　问：这是基于怎样的考虑?

　　江连海：原来我一直在体改委工作，从上世纪80年代企业改革，进行股份制试点，90年代我国进入股份制改革的热潮，后来有很多发起设立的公司，现在新的公司法和证券法了，非上市公司分为公众公司和非公众公司，股东人数超过200人的是非上市公众公司，其它是公众公司。现在据统计，超过200人(股东)的也有万把千家。这些公司是股份制的，股份制公司就有股份制公司的功能，但这些股份公司不可能都上市，目前上市的才1600家，也就是说，再过若干年，也就做上个几百家或者上千家，不可能都上市。

　　这些企业有一个发展的问题和监管的问题。现在上市公司由证券监管部门监管，不是非上市公司的公司，也包括非上市公众公司在内没有人监管，证监会不可能管，也不可能有精力管。以后可能要正规点，地方政府也不可能管，没有相应的部门。原来有体改部门的时候，体改部门可以管一管，现在体改部门撤了，股份公司光靠登记制，光靠工商部门他也管不了。现在这部分企业数量众多，但问题也挺多，这部分企业由于缺乏监管，运作很不规范，会议召开不规范，决策不规范，不进行股东分红，信息也不透明，甚至有些公司都不存在的还没人知道。

　　现在应该对这部分企业高度重视，明确一个部门或者由现有的哪个部门，或者综合地以一家牵头进行管理，进行清理，但政府不能过多干预，对他们的情况要掌握，要规范。在规范的基础上，也可以拿出一部分企业，结合代办股份转让的试点，逐步开展场外交易(柜台交易)。

　　问：促进他们的投资渠道。

　　江连海：对，柜台交易的好处是它的股权可以流通，但企业不能什么都不是，去烂流通，那是坑害投资者，那是不负责任的，这里边是具有一定成长性的，质量不错的，可以进行股权转让。这样的话，企业搞股份制就好搞了，股东买股权就是为了能流通，股权不能流通，谁也不买这个股票。国外只要是股份制企业，都能从流通市场上通过不同的形式找到自己的位置。这个事要不断地向前推进。这部分企业可以向员工发行股票，进行融资，也可以在一定的区域内经过批准、规范和监督发一部分股票，企业就有资金了，有资金就可以办企业，可以解决就业和生产等一系列问题。这也是迫在眉睫的事，也是我们保增长，促就业的重要措施。

　　问：江局长您来到“两会”，在驻地以后有没有什么感受?您认为今年什么问题会成为“两会”的重点呢?

　　江连海：今年在怎么保增长，怎么促就业，怎么解决民生问题，怎么利用危机调整结构，因为要化危机为机遇。

　　问：由于时间原因，我们的访谈到此结束，感谢江局长为我们带来他的精彩观点，谢谢您！

　　江连海：谢谢！




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