主题：中信证券： 减持压力暂缓，合资贡献有限


投资要点：中信证券国际与Evercore Partners 成立合资公司标志着中信证券的国际化步伐迈出新的一步。中信证券国际是中信证券着力打造的国际化业务平台，在多次增资之后，资本金增至19.2亿港元，并拥有融资、经纪、期货等多家子公司，但其竞争力和业绩贡献距离中信证券国际化的要求尚远。

　与专长于跨国并购咨询与投资管理的Evercore Partners 合资将有助于快速提升中信证券国际在私募股权和跨国并购咨询上的竞争力，完善中信证券国际的业务线、进而完善中信证券集团的并购和投资管理业务链条。

　对业绩将产生积极影响，但短期贡献有限、且难以估量。由于合资公司的规模、股权结构都未披露，我们尚难以对短期的业绩影响做出量化评估。

　我们认为，合作方实力并不十分突出且受损于金融危机、股权投资本身的长周期特征，都决定了合资公司短期内可能贡献的业绩将微乎其微。

　减持的压力将暂时有所缓解。近期雅戈尔和中国人寿继续减持公司股权，其中，两者近半年来的减持数量分别达到0.97亿股和1.29亿股、占比1.47%、1.95%，两者目前仍持有1.47亿股和8.17亿股。我们认为，股东自身的业绩和经营压力、对金融股权投资的战略定位、以及对证券业发展前景的判断都有可能会影响到股东的减持决策，尤其是业绩压力应是减持时机的决定性因素。从这些因素来判断，尽管减持的短期压力短期已暂时减缓，但中期来看，中国人寿等股东都有继续减持的空间。

　季度业绩好于预期。1季度， IPO 暂停使得投行业务陷入最低谷，但市场回暖、交易额快速放大，使得交易额超出我们早先的预期。受益于此，我们判断，1季度公司经纪业务佣金收入将达到22亿元、环比增长45%左右，在经纪业务的推动下，1季度公司净利润可达20亿元左右，环比增长30%左右；但由于基数较高，同比仍下降30%。

　维持对公司的增持评级和25元的目标价。我们维持对市场日均交易额900-1000亿元的预期，由此，公司2009年EPS 为1.10元、同比基本持平，对应动态PE 20倍、PB2.6倍。市场活跃推动交易额继续攀升、创新预期逐步升温都将带来较大的交易性投资机会。国泰君安证券股份有限公司


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