主题：东北制药困境反转可期

1）维生素行业结构


维生素C四大寡头企业分别为：江山制药、东北制药、石家庄制药以及华北制药（600812）。安信证券对2016年、2017年各大厂商VC产量情况总结如下：

全球VC需求量在15万吨左右，全球产能超过20万吨，其中8成以上产能来自中国，产能严重过剩导致VC价格一直低迷。国内VC厂商长期亏损。

2）VC价格上涨

3）VC价格的上涨是不是可持续？


作为一个高度寡头垄断的行业，环保压力会导致一些小厂退出或大厂暂时停产，VC价格会脉冲状上升，但一旦产量回升，价格又会回落，大家再次陷入零和博弈。我觉的真正改变VC产业格局的是华北制药的退出，它14年产量1.6万吨，15年骤降到4000吨，16年、17年完全停产。

“华北制药子公司维尔康是国内四大维生素C生产商之一，一直都是华北制药的“利润奶牛”。华北制药维生素业务在2000年至2005年发展较好，尤其是2003年，维生素类占收入比重25.13% 毛利率高达50.53%，而当年维尔康的利润也达到27126万元。 然而，从2005年6月1日维尔康收到美国纽约东区联邦法院送达的反垄断集团诉讼传票及诉状等相关诉讼文件开始，维尔康进入了长达11年的“司法长跑”模式。 虽然，最终官司以美国联邦巡回法院撤销了地区法院对中国企业开出的10亿罚单收尾，但此时已物是人非，维生素C行业的市场格局已经发生了巨大改变。 由于国内产能严重过剩，2010年，VC价格开始不断下滑，维尔康的利润也随之下滑。2010年11月，每公斤维生素C的价格为12美元，2年后下跌至不到3美元。 2013年—2016年上半年，维尔康净利润分别为-1.12亿、-6418万、-1967万、-168万。 不断亏损的维尔康公司按照政府要求进入搬迁流程，已于2015年停产。”

http://www.cn-healthcare.com/articlewm/20170322/content-1012526.html


自16年开始，国内VC产能持续收缩，供求状况才有所改善。2017年5月19日东北制药投资者关系活动记录表提到“目前几个主要VC厂家都面临搬迁，因此近两年市场价格应该保持一个相对的稳定。”VC价格上涨持续预计不会快速反转。

4）对东北制药的影响

安信研报有做相关测算：“我们了解到行业内多数厂商维生素 C 生产成本约 20-25元/公斤，由于公司在 15 年底细河原料药新生产基地一次性转固 18 亿在建工程，因新增折旧等因素影响，我们预计公司 16 年维生素 C 完全生产成本已提升至 35 元/公斤左右，相比前期已显著提升。考虑到公司 16 年 2 万吨左右实际产量以及行业全年 25-27 元/公斤成交均价，我们预计公司 16 年维生素 C 总体亏损在 2 亿元左右。”

“目前维生素 C 国内报价已达 80 元/公斤（食品级）、出口报价已达 9 美元/公斤，但是公司VC价格分为长单价格及市场价格两种，长单期限分半年单、一年单和多年单。2017年第一季度长单比例约40%，二季度长单比例下降为30%左右。三季度长单比例继续下降。新签订的长单6美元以上（含税）。第二季度VC比第一季度能增加1—2美金。全年不含税价格在45元左右（投资者关系活动记录表里董秘也有提到）。17 年保守按 45 元/公斤全年实际成交均价计，公司维生素 C 业务 17 年全年有望贡献 2 亿元毛利（（45-35）*2万吨）、约 1.3 亿左右净利润，成功实现扭亏为盈。”

公司16年销售收入48亿，其中医药制造占比60%，医药商业40%。16年VC收入大约5个亿（全年均价25元/kg*2万吨），占总收入10%左右。2016年公司净利润~2400万，扣非后亏损~1100万，其中VC的亏损约2个亿。17年假设制剂板块和医药商业板块继续没有起色，VC板块超大概率会盈利，至于具体盈利多少，券商估算1.3亿，考虑到VC涨价，原料可能也会有一定涨幅，但相对于去年的净利润增幅会在2~3个亿+。

困境反转大概率可期。


16年11月以来，VC价格大幅上涨，触发点应该是16年11月石家庄政府发布 《石家庄市人民政府关于开展利剑斩污行动实施方案》，要求市内所有制药企业停产。石家庄制药以及华北制药 都在石家庄。




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