主题：安信证券:伊利股份 喜忧参半 增持

乳制品行业在2009年2月出现乳制品产量及液态奶产量首次正增长，预示行业已经逐渐摆脱三聚氰胺的影响。而行业内两家巨头伊利股份及蒙牛乳业除奶粉业务外，销量皆已经恢复到出事前的80％左右。

伊利股份作为乳制品行业的巨头，其液态奶及冷饮业务恢复的情况良好，我们预计公司该两项业务在未来2年依然会保持原有的增长态势。而奶粉相对而言，影响较大，我们预计公司奶粉业务在未来3年的销量，将远低于公司拥有的12万吨的产能。而原奶收购价格已经从最高点下降25％，因此公司几项业务的毛利率有望提高。

由于受股票期权费用以及三聚氰胺事件后公司存货减值及营销开支的增长(奥运以及三聚氰胺)的影响，公司在2008年的费用支出将大大超过以往年份。进入2009年，由于成本下降，公司有让利空间，为了乘机抢占市场，公司有可能加大促销力度，销售费用率可能进一步提高。

乳制品行业中，大型乳企逐步开始对奶源加强监控及检测，并逐步参股大型牧场以期从源头保障食品安全。我们预计在未来3－5年，大型乳企参股的大型牧场将提供40－50％之间的奶源。城镇乳制品消费自2003年起出现停滞，且行业竞争激烈，提价空间有限，此些现象不得不使人对乳制品行业持较为谨慎的态度。

我们对公司的盈利预测，预计公司2008、2009、2010年每股收益分别为-2.34、0.55、0.77元，动态市盈率分别为-4.91倍，20.89倍，及14.92倍。首次对公司评级为“增持－A”，12个月目标价为13.86元。



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