农业行业：寻找政策扶持下的景气子行业
2009年03月23日 11:53 顶点财经


　　国信证券 张如

　　农业行业始终是政策高度支持的行业自08年下半年以来，政府频繁出台各类农业政策。具体可分为：粮食安全保障类、食品安全监管类、农村民生建设类。从“18亿亩耕地”和“食品安全”出发，最受政策扶持的子行业无疑为：上游种植产业和动物安全产业。

　　18亿亩耕地红线确保制种、种植行业景气

　　改善中央一号文件和“两会”政府工作报告均以“保粮”为首要重点。预计09年度春耕的粮食播种面积将会稳定发展。玉米、水稻的播种面积仍将维持稳定，玉米库存和种子库存水平趋降，行业景气复苏。同时，制糖行业因减产，行业拐点将提前显现。

　　食品安全监管、社会卫生保障催化动物疫苗行业高速发展

　　动植物疫病关系到下游食品安全和社会卫生安全。目前我国强制免疫的疫病仅四种，未来还有很大的发展空间。09年的《重大动物疫病免疫工作通知》新增猪蓝耳弱毒疫苗将给行业带来新的市场容量，具有生产能力的龙头公司将会受益。

　　重点关注产业上游子行业和公司——南宁糖业、中牧股份

　　动物疫苗行业景气程度持续向好，行业龙头中牧股份受益明显。制糖行业面临景气复苏的拐点，减产预期下的糖价反弹将支持制糖企业1季度业绩环比好转，行业龙头南宁糖业受益明显。

　　风险提示：政策真空期下的估值风险

　　在09年一号文件如期出台之后，两会中三农板块报告中的政策和措施并未超出市场预期。后期政策幅度将会减少，市场预期下降。相应的估值风险也将体现。

医药行业：静观医政进展动态
2009年03月23日 11:55 顶点财经


　　国信证券 贺平鸽

　　行业焦点：“两会”之后新医改将步入政策执行期

　　两会之后政府投入民生更明确，医改三年规划步入落实期。3年8500亿为总量or增量？若为增量，则卫生投入将翻番，政府投入比重有望从20%提升至30%，构成重大利好。若为总量，则乐观期待基础体系搭建后长期累计效果的逐步体现，冷静分析政策细则出台之后的短期具体影响。

　　医保覆盖“扩面+提高支付水平”；提效率、促消费

　　“全民医保”有望提前实现。根据2011医保覆盖率将提升至90%，城镇居民医保和新农合补助标准提高至120元/人/年目标，粗略测算2011年医保支出将达到3567亿元，较05年增长200%以上。同时，通过提高医保报销比率和管理水平，医保基金使用效率有加倍提升空间。最近5年医保年支出大约占医药行业销售额约33~38%左右，随着医保覆盖和支出水平的迅速提高，必将拉动药品消费。此外，2年内基层医疗机构基础设施有望完善，基层药品消费场所和消费人群同步提升，成为拉动医疗服务和药品消费不可忽视的力量。

　　公司焦点：靓丽财报值得期待，关注抗肿瘤和疫苗领域

　　20%公司08财报预喜，整体业绩持续向好；绝大部分公司获高新认证享税率优惠。

　　其中30多家公司所得税率由33%大幅降低为15%，近30%公司因此业绩显著增厚，并使09Q1、09H业绩可能超预期。09年行业仍有望取得效益型高增长，多数重点公司3年复合增长率有望超过25%。关注高速增长的抗肿瘤药领域和“全民防疫”概念下医改最先受益的疫苗行业龙头公司。

　　估值评价：整体尚属合理，关注业绩披露期的内部轮动和分化

　　长看趋势，短看政策/业绩/估值。目前整体09PE为19X，相对上证综指溢价38%；重点公司09、10PE平均26X、21X。相对历史而言，绝对和相对水平都并不算高。医改细则公布后或现阶段性政策“冷却期”，则有待平衡“长期趋势vs短期业绩/估值”。Q1一线股滞涨，活跃的二、三线股Q2将面临分化：基本面显著改善符合市场预期的公司有望“向上轮动”、否则“向下回归”。

　　09Q2策略：坚守细分领域龙头股是攻守兼备的最佳选择

　　经过Q1上涨，显著低估公司已无；2Q估值趋于理性，则需要时间消化或者期待超预期因素出现。①基础配置：仍强调对一线股没有很好的理由不要抛掉，耐心以时间换空间：恒瑞医药、云南白药、东阿阿胶、国药股份、双鹭药业、科华生物；②继续增持：估值水平稍低，成长预期改善明确的公司，获取潜在的估值或业绩提升收益：天士力、天坛生物、一致药业、海正药业；③适时介入：估值相对偏低而09年增长明确、加速“向上轮动”的公司，获取“弹性”收益：中恒集团、海南海药、亚宝药业；④证券市场投资外部因素影响逐步消除，可关注低PE的“业绩回归”股：金陵药业、丽珠集团。

工程机械：行业复苏在即优势企业将领跑
2009年03月23日 11:58 顶点财经


　　国信证券 余爱斌

　　行业景气低谷已过

　　本轮行业景气在08年一季度见顶，在08年四季度到09年1、2月份，在行业内外需求骤减的情况下，行业销售已到历史新低，行业景气可能已言见底。

　　信贷超常规增长是行业复苏的前奏

　　行业景气与信贷增长高度相关，信贷高增长往往是行业需求回升的先行指标。分析表明，行业代表公司的收入、利润与中长期贷款增量高度相关，并滞后1个季度左右时间。因此，09年1季度新增贷款的急速增长将为工程机械需求复苏提供极为有利的资金支持，并最终刺激行业在2季度开始重回高增长通道。

　　基建投资需求2季度将明显体现

　　4万亿投资计划的实质是将未来5年的基建需求集中在09、10年两年释放，对工程机械需求推动力度空前。其中4万亿投资计划中能直接带动工程机械需求相关的投资占比达70%以上，预计09、2010年国家财政对基础建设投资的增速将达到69%、32%，基建投资成为行业复苏的主要推动力量，预计相关需求拉动2季度将开始明显体现，并在下半年持续推动行业需求回升。

　　地产投资需求也可能在下半年开始改善

　　地产投资的萎缩主要体现在09年上半年，随着房地产销售的逐步恢复，地产商存货压力的一定消化，再加上信贷放松后地产商资金压力的缓解，下半年地产投资情况将好于上半年。

　　出口下滑大，年内难改善

　　与过去几年高增长不同，09年行业出口可能出现20%-30%的下降；这对出口占比大的公司如山河智能、安徽合力、山推股份、徐工等09年增长将构成压力。

　　细分产品更看好：挖掘机、旋挖钻机、混凝土机械

　　旋挖钻机受高铁建设拉动，09年仍将保持50%以上高增长；挖掘机一方面受益基建投资，一方面受益外资厂商减产，进口替代加快，国内厂商09年全年仍能实现30%-50%的正增长(其中小型挖掘机以出口为主，仍将下降)；混凝土机械受基建拉动大，09年可能前高后低，全年增长并不悲观；汽车起重机受地产需求影响不大，且能受益基建拉动，09年增速相对乐观；推土机受基建拉动大，但出口占比高，整体略有增长；叉车、装载机等产品市场容量也已接近饱和，出口压力大，09年下降幅度仍较大。

　　优势企业仍是首选，推荐三一重工、徐工、山推股份

　　三一重工是行业领跑龙头，我们调高公司09-2010年业绩分别至1.33元(15.9X)、1.6元(13.2X)，调高评级至“推荐”；同时建议关注细分产品09年增长前景相对乐观、估值偏低的徐工、山推股份、中联重科等，维持以上公司“谨慎推荐”评级。

太阳能：冬天已经来临 春天还会远吗
2009年03月23日 13:24 顶点财经


　　海通证券 詹文辉

　　我们参加了3月17-19日第五届中国太阳能硅及光伏发电研讨会，听到了业界各方专家及学者的最新技术成果和行业发展展望，各种新技术的发展均将太阳能平价上网作为中短期的目标，而现实的数据也让我们看到了这些目标实现的可能性。在本届大会上我们强烈感受到了太阳能光伏产业即使目前还身处困境，但是还是那句老话，“冬天已经来临，春天还会远吗？”。

　　1元钱平价上网是各种太阳能光伏技术追求的终极目标。本届大会上无论是欧美国家的专家学者还是国内众多光伏厂商，都无一例外地把平价上网作为企业的终极追求。2008年德意志银行就已经提出2015年全球多数国家的太阳能光伏发电成本将达到平价上网的目标，2009年1月份德意志银行已经将该进程提前至2014年甚至是2013年。多晶硅价格的暴跌带动了晶体硅电池和薄膜电池的销售价格下跌，按照现有的转化效率计算，假如国内的初始投资能够控制在15000元/千瓦左右，即组件的价格下降到1美元左右，我们即可能看到平价上网的最终实现。事实上，美国的Firstsolar薄膜太阳能组件成本已经下降到1美元以下，而物理法提纯多晶硅也给我们看到了实现这一终极目标的可能。我们认为目前是一个太阳能产业群雄逐鹿的时代，各种新技术都在朝着这一终极目标前进，并且都存在实现的可能，也许在不远的将来，我们即可以看到一个以太阳能为主的辉煌的新能源时代，各种技术按照自身的特点蓬勃发展，并同时并存，细分的太阳能应用市场都潜力巨大，一个人类美好的新能源时代即将被开启。

　　物理法制多晶硅可能是晶体硅电池技术达到平价上网的雷霆救兵。本届大会上最闪光的议题之一无疑是物理法制造太阳能级多晶硅料的相关技术讨论。尽管多晶硅价格受市场需求萎缩和供应增加的影响，市场销售均价已经从2008年三季度的最高点400美元/公斤暴跌至2009年2月的126美元/公斤，甚至按照预计到本月止将达到100美元/公斤的水平，但相对于1元发电成本的目标来看，即使多晶硅料承受了短期的如此暴跌，但晶体硅电池成本下降的要求依然对多晶硅价格的继续大幅下降具有强烈的要求。现有80%以上晶体硅电池制造技术来源于改良西门子法，即使国外成熟技术水平也仅能达到25-30美元/公斤，考虑大部分太阳能新建产能均为2006年以后投建，这已几乎成了短期太阳能多晶硅料的极限售价。

　　对于太阳能光伏产业无限美好的前景来说，最大的困扰来自于发电成本太高，平价上网的终极目标一方面来自于电池成本的下降，另一方面来自于效率的提高。晶体硅电池作为最成熟的太阳能光伏技术，近年来的效率提高显然已经到达了一个天花板的位置，要成为未来主导光伏技术，无疑需要在成本上取得突破性的进展。

　　物理法制造多晶硅，与西门子法相比具有投资成本低(西门子法的1/10左右)、电力消耗少(西门子法的1/4以内)的优势，近两年来越来越多的厂商从实践上证明该技术可能是晶体硅电池产业的雷霆救兵。尽管我们还有众多的疑惑对该技术是否能够大批量产以及大批量产的产品质量是否稳定，但本届展会上，南安三晶、佳科太阳能、银星新能源和上海普罗新能源都对各自物理法多晶硅进行了详细的阐述，众多物理法制造多晶硅厂商在技术和实践上提出了自己令人惊叹的目标。佳科太阳能已经在2008年提供了1038吨转化效率14.5%的多晶硅，预计2009年将生产3000吨成本15美元/公斤的多晶硅料。上海普罗公司的cp技术预测提纯多晶硅，也同样可在2010年多晶硅制造的完全成本不会超过15美元/公斤，2011年更可达到10美元/公斤的制造成本和1500吨产量。而银星能源集团目前所生产的太阳能电池的转化效率检测值更高达15.25-17.91%，其中16%以上转化率的样品达到97%。

　　众多物理法生产多晶硅的厂商让我们深切感觉到，物理法制造多晶硅无论是在成本、效率还是在投资及会环境污染的程度上，都可能成为传统西门子法的替代技术，从而成为多晶硅电池成本下降的雷霆救兵。这也是我们对晶体硅电池未来仍然会成为太阳能光伏技术主流的判断更加确信。如果仅在硅料制造端使得成本快速大幅下降，我们相信依托原有的全球光伏产能，太阳能光伏市场需求和供应都将会爆炸式的增长。不过在享受新技术带给我们的惊喜的同时，太阳能硅料产业也会有巨大的产能将承受新技术的冲击，特别是那些规模庞大的在建改良西门子法产能，将不可避免地面临巨大投资风险，因为我们相信，即使光伏市场被打开，多晶硅料价格趋势也将保持平稳甚至继续下降。

　　薄膜电池技术的可持续研发是重中之重。在平价上网的终极目标前，如果说晶体硅电池的未来命运掌握在成本手中，那么薄膜电池的效率则成为未来的重中之重。2008年全球薄膜市场蓬勃发展，再次超过20%的新增市场份额。由于薄膜太阳能电池成本主要有生产规模、工艺和生产率来决定，因此未来各种薄膜电池的效率提升是该技术的生存之本。目前国内有32家厂商涉足薄膜产业，基本采用购买国外设备来进行加工制造，由于薄膜电池生产线的初始投资较大，尽管建设周期较短，但投资所需承担的技术风险依然不小，在各类薄膜技术日新月异的今天，薄膜电池技术的可持续研发能力是国内薄膜太阳能电池厂商急需加强和重视的关键。

　　敦煌招标项目意味着国内大规模太阳能市场破冰在即。敦煌此次招标太阳能电站项目规模达到10MW，是继我国政府批准的255千瓦的内蒙古鄂尔多斯(11.16,-0.01,-0.09%)项目和1兆瓦的上海市崇明岛项目之后的第三个太阳能电站示范项目。该项目有可能是为下一步国家制定光伏发电政策时提供依据，这让许多光伏企业趋之若鹜，因为一旦中标将意味着未来获得很好的政策和经验优势。此次招标，发电设备划分上晶硅发电系统占70%，剩余30%为薄膜和聚光系统，投标价格不得高于每千瓦时4元，考虑到中标对企业未来发展的意义以及敦煌地区年均日照3000小时以上的优良条件，我们认为最终的投标价可能很低，很有可能低于2块钱。我们认为国内已经开始为大规模发展太阳能终端市场做准备。

　　行业前景远大，企业短期面临考验。在各类新技术新工艺不断被开发的今天，我们已经真真切切的感受到太阳能光伏产业的广泛应用就在眼前。且不必说美国奥巴马政府强制执行的到2012年可再生能源发电必须达到10%的要求，使得美国成为全球最大的需求市场，也不必说国内光伏市场的启动将拉动全球太阳能产业的发展，仅仅站在平价上网的角度考虑，倘若2012年人们即能够享受到1元钱左右取之不尽用之不竭且安全无污染的太阳能发电，人们有什么理由去怀疑这一产业的伟大前景？

　　不过，还处于全球金融风暴中的人们也必须清醒地认识到，尽管太阳能产业前景伟大，但现实也是残酷的。我们在享受新技术带来的成果的同时，要应该意识到高科技行业同时还承担着巨大的技术风险。短期内由于硅料价格暴跌，以西门子法生产多晶硅的硅料厂还根据各自不同的投产期盈亏各异，但是根据本届大会业者的一致预期，到2009年末至2010年，市场贵料价格将跌至50美元/公斤，如果物理法制造多晶硅技术能够在近期获得突破，长期的多晶硅销售价格可能下降至30美元/公斤以下。目前50美元/公斤的销售价格基本上低于国内多晶硅行业的平均成本水平，大量新投建的国内多晶硅厂无疑压力巨大。

　　相反，随着多晶硅价格下跌，组件价格下跌，美国、日本市场乃至中国市场的潜在需求被大量激发，那些没有长期多晶硅长单压制而品质良好，具有长期品牌优势、规模优势和渠道优势的光伏下游企业可望在销量剧增的情况下，享受到光伏市场爆发带来的巨大增长。另外，具有规模优势和可持续研发能力的薄膜电池厂商，也可望在未来的市场需求爆发中获益。

　　投资建议及投资评级：虽然短期市场外部环境较为恶劣，大量企业面临行业洗牌的困境，我们依然看好太阳能产业的长期发展前景，维持行业“增持”的投资评级。A股市场上，我们认为短期内仍需仔细观察各类新技术的发展给各太阳能公司带来的风险和机遇，暂时不给予投资建议。

水运行业：前景没有改观投资以波段为主
2009年03月23日 13:31 顶点财经


　　华泰证券 余建军

　　投资要点：

　　一季度，在金融危机影响下，世界经济不但没有向好，反而继续恶化，中国的出口和集装箱吞吐量均出现了负增长，至少从目前的数据看，没有看到经济形势在短期内会明显向好，水运行业仍然面临需求方面的强大压力。

　　一季度，在中国铁矿石进口的带动下，干散货市场运价出现了大幅的反弹，但由于运力的过剩，这种反弹难以持续。仍维持BDI波动区间在1500-2500的判断。

　　一季度，油品运价仍在低位徘徊，难以看到回升迹象，同样由于运输需求不足，以及运力的过剩，油品运输市场压力依旧。

　　集装箱运输市场形势在一季度继续恶化，运价指数创出新低，金融危机导致中国出口降低以及国际贸易需求萎缩，运输需求不振，短期市场有反弹的要求，但基本不改低迷趋势。

　　建议重点关注业绩可预见强的中海发展以及业绩较为稳定的中远航运，关注集装箱运价反弹带来的交易性投资机会。