主题：中国石油 业绩符合市场预期 中性

2008年报显示，公司全年实现营业收入10711亿元，同比增长28.1％；利润总额1611亿元，同比下降21.1％；归属上市公司股东净利润1138亿元，同比下降22.0％；基本EPS约0.62元；每股经营性现金流0.97元；08年下半年分配预案为每股派0.13元(含税)。

四季度公司实现营业收入2175亿元，同比下降8.0%，环比下降28.5%；公司四季度实现归属上市公司股东净利润272亿元，同比下降8.4%，环比下降28.9%。四季度公司计提资产减值损失117亿元。

08年业务回顾：

1.勘探与开发：08年公司上产原油8.71亿桶，同比增长2.9%；原油平均实现价格87.6美元/桶，同比提高34%；因特别收益金同比大幅增长406亿元，该业务毛利率仅为45.1%，同比下降5.6个百分点；08年公司该项业务实现分部利润2480亿元；

2.炼油与销售：08年公司生产汽油2347万吨(同比增长6.6%)，柴油4829万吨(同比增长9.5%)，煤油221万吨(同比增长2.0%)；前三季度因原油成本过高，公司成品油销售业务大幅亏损；四季度受宏观经济影响，能源品需求下降，公司成品油产销量显著下滑(见表1)；08年公司该项业务经营性亏损808亿元；另外，公司炼油业务08年获得财政补贴169亿元；

3.化工与销售：08年公司生产化工产品共1627万吨；下半年特别是四季度国内化工产品价格随原油价格大幅下挫，受此影响公司化工业务毛利率由上半年的18.6%大幅下滑至下半年的-2.9%；08年公司该项业务经营性亏损6.3亿元；

4.天然气与管道运输：08年公司生产天然气约528亿立方米；对外销售510亿立方米，同比增长17.2；平均实现价格为813元/千方，同比提高17.3%；08年公司该项业务实现分部利润160亿元；

5.其他：公司本部年内亏损109亿元；

09年主营业务分析：

1.勘探与开采：预计09年公司原油产量仍可保持微量增长；综合考虑国际原油的供需变化情况、美元贬值等因素，我们预计09年WTI原油期货均价在50-60美元之间；随着原材料、能源价格下降，预计09年公司油气现金操作成本将恢复至07年水平；预计公司该项业务毛利率可保持在30%以上；

2.炼油与销售：在新的成品油定价机制下，预计公司炼油与销售业务将持续盈利；不过考虑到国内成品油需求下降，预计09年公司炼油产能负荷将有所下降，炼油环节的单位折旧、现金操作成本将有所增加，预计公司炼油业务毛利在5-10美元/桶，毛利受政策和油价影响存在较高不确定性，09年全年毛利可能呈现前高后低的变化趋势；销售环节吨油品的盈利状况也将受“价格战”影响而打折扣；

3.化工：石油化工产品价格近期随原油价格反弹，但受需求低迷、供给过剩影响，预计继续上涨空间有限；预计09年公司化工业务将恢复盈利，但基本处于微利状态；

4.天然气与管道运输：预计公司天然气产量仍可保持两位数的增长，相应的盈利也可稳定增长；天然气价格改革存在较多不确定因素；

盈利预测：假设2009-2010年原油均价分别为55美元/桶和70美元/桶，炼油毛利在8美元/桶，我们预计2009-2010年公司实现归属上市公司股东净利润分别为1050亿元和1329亿元，折合EPS分别为0.57元和0.73元；以公司3月25日收盘价11.57元计算，对应动态PE分别为20倍和16倍。考虑到公司目前估值相对合理，且公司在A股市场权重较大，股价走势战胜指数的概率较低，我们给予公司“中性”投资评级。同时我们提示投资这关注原油价格反弹、石化产业振兴规划、天然气价格改革等因素对公司股价的阶段性刺激作用。

风险提示：公司一季度经营状况并不理想，预计一季报公布期公司股价或将面临回调风险。



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