主题：浙江医药08年报点评：VE推动业绩大涨




　　投资要点事件：公司公布 2008 年年报显示实现主营收入37.61 亿元,营业利润11.32 亿元,净利润9.77 亿元;分别同比增长70.27％、1243％、1678％；实现每股收益2.16 元，符合预期。

　　分配方案为 10 派7 元(含税)。

　　点评：

　　业绩剧增源于VE 价格大涨。公司是全球主要的四家合成VE 供应商之一，产量为全球第三。经过了多年的竞争，形成了相对稳定的高进入壁垒生产格局。在需求旺盛的推动下，VE 价格自2007 年下半年开始了长达2 年的涨价周期。受益于价格高涨，在销量同比基本持平的情况下，VE 业务的销售收入大幅剧增了11.19 亿元，贡献的营业利润增量高达10 亿元，是营业利润增长的主要原因。

　　“去库存化”导致四季度业绩增速下降。2008 年四季度单季实现了销售收入6.26 亿元环比下降了约4 亿元。主要是受到了金融风暴的冲击，全球经销商和饲料生产企业的去库存货化导致了采购量的快速下降。

　　在价格基本保持不变的情况下，公司的销售收入不但环比大幅下降42.87％，甚至同比下降了约8.13％。

　　实现的单季净利润1.94 亿元，环比下降44％。

　　税率优惠导致净利润增长大于主营利润。2008 年公司获得了高新技术企业认定，导致所得税率降低到15％。实际的有效税率仅为12.83％，同比大幅下降25 个百分点。

　　制剂销售稳步增长，新产品开发逐步推进。制剂药品销售实现了7.84 亿元，同比增长了27.93％。由于这部分业务包含了医药商业的销售，导致整体毛利率偏低。实际上公司的制剂产品主要集中在来立信、万古霉素、替考拉宁等抗感染药品。其中高端的万古霉素和替考拉宁均为国内少数厂家生产的药品，2008销量分别增长达到54％和219％；这两个品种今年销售有望过亿元。此外公司将新产品研发集中在高难度半合成创新药物上，目前创新药物甲磺酸普喹替尼已经进入了II 期临床，2 个创新的抗感染药物已经提交了临床申请。完善的创新药物产品线推动公司未来转型为高端的专利制剂生产企业。

　　盈利预测：由于下游需求处于逐步回暖过程中，VE 的价格尚未完全稳定，因此公司09～11 年的盈利具有较大的变化。假设2009～2011 年VE 全年均价均为120 元，预计09～11 年EPS 分别为1.87、1.96、2.15。我们认为在现有生产格局难以打破的背景下，VE 的价格将在相对高位波动。未来的专利制剂转型将推动企业快速发展，因此给予长期“推荐”的评级。


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