电力行业：发电增速超预期上升趋势确立
2009年04月14日 11:00 顶点财经


　　平安证券 王凡

　　事项

　　据有关消息，国家电网3月份发电量同比下降0.7%，其中上旬同比上升1.44%，中旬同比下降1.34%，下旬同比下降2%。一季度累计电量同比下降2.2%左右。

　　另据报道，同2月份相比，3月份上海、江苏、浙江、广东各省用电量分别环比增长13.8%、20%、30%、26%。

　　主要观点

　　从月度看，3月电量增速较1-2月继续缩窄，表明工业仍在强劲回升。而旬度数据则受库存因素影响出现反复。总体上我们仍以月度趋势为主来观察电量的走势。与库存震荡因素相比，我们认为需求回升可能起着主导作用。电量增速逐步回升的大趋势或许已经基本确立。

　　月度增速表明工业继续强劲回升：国网3月份发电量同比下降0.7%，较1-2月同比增速(-4.23%)继续大幅缩窄。这是去年12月份以来，连续3个期间发电量增速出现回升。

　　上月月报中，我们认为受(1)“2月雪灾导致去年基数过低”和(2)“去库存后的补库存”因素影响，3月增速可能出现反复。目前看3月数据大大好于我们预期，表明3月实际工业运行状况仍在强劲回升。

　　旬度数据背后的补库存因素：与月度数据的持续向好相比，旬度数据变动则显得犹豫不定。3月旬度电量同比增速分别为1.44%、-1.34%和-2%，呈逐步回落的态势。市场普遍认为这是由于下游需求仍显疲软，补库存后的去库存因素导致电量逐旬回落。但我们也注意到，旬度回落的幅度较小，且不排除由于统计口径问题造成的干扰因素影响。

　　因此，我们仍主张以月度趋势为主观察电量走势。

　　分区域来看，前2个月环比表现较差的省份，3月份电量回升的速度明显大于全国平均水平，如上海、江苏、浙江和广东等省。我们猜测这可能与各地区经济结构不同导致的库存变动周期差异有关。此外，进出口同比增速的大幅缩窄，也支持了这些外向型经济地区电量的好转。

钢铁行业：出口数据点评钢铁重现净进口
2009年04月14日 11:01 顶点财经


　　东方证券 杨宝峰

　　事件：2009年3月份我国钢材出口167万吨，环比增加11万吨；3月份我国钢材进口127万吨，环比增加18万吨；3月粗钢净进口6万吨，时隔三年又三月，我国再度成为钢材净进口国。(具体数据参考表1)：

　　我们的观点：

　　1、3月国内粗钢出口环比略有增长，同比下降60%；粗钢进口环比增加16.5%，同比下降15%，净进口的出现早在市场预期中，其主要原因仍在于国外需求的低迷和国内钢材价格优势的消失。

　　2、从4月1日起我国正式上调部分热轧不锈钢卷板、冷轧卷材、硅钢等产品的出口退税率由5%到13%，调整幅度略低于市场预期，且范围较小，对钢材出口刺激也十分有限，除非国际需求出现明显回暖。

　　3、根据最新的数据(见表2)，国内钢价已基本重新获得了对主要出口国家和地区——欧美和韩国(约占50%)

　　的小幅价格优势，但这不足以刺激出口；仍高出独联体钢价近100美元/吨，进口钢材的冲击压力短时间内难以缓解。

　　4、受制于疲弱的出口定单、低迷的国际制造业数据和已经接近的国内外钢材价格，4月份国内钢材出口难言乐观，钢铁小幅净进口仍将延续。基于未来6个月全球经济基本面，预计国内钢材出口仍将维持低位运行。

　　5、根据新闻披露的数据，3月份粗钢产量为4290万吨，日产量为138.4万吨，环比2月下降6万吨。一季度钢材净出口仅为101万吨，同比减少625万吨，以此测算因直接加间接出口减少而增加的国内供给超过1000万吨。在国内需求趋暖的背景下，低迷的出口和过剩的产能成为阻碍钢价回升的两大主因。

　　6、值得注意的是3月份铁矿石进口5208万吨，再创历史新高，同比增长达46%，这主要是1月行业乐观情绪高涨时订单的陆续到港，从港口6809万吨的矿石库存接近前期高点(08年9月7492万吨)也可以得到证实，矿石二次去库存化将负面国内钢价和企业盈利。

　　7、二季度是钢市的传统旺季，钢材社会库存的下降也一度使市场对钢价反弹充满期待，但2月份大中型钢企库存为833万吨，同比环比分别增长22%、15%，社会库存近期下降主要反映贸易商采购谨慎后钢厂订单下降和库存增加的压力，钢厂正在进行小幅去库存化过程，这导致减产、钢价和原材料价格回落。

　　8、除了过剩的供需基本面，原材料成本下降预期也是近期钢价回落的重要因素，在09年国际矿石谈判结束前，市场对现货矿石和钢价趋势仍保持谨慎，这也将抑制短期钢价的表现。

纺织服装：出口情况难以判断出口好转
2009年04月14日 11:06 顶点财经


　　国金证券(41.08,2.06,5.28%) 张斌

　　投资要点

　　根据最新海关统计，今年1-3月，我国纺织品服装累计出口340.62亿美元，与去年同比下降9.03%，与上月-14.54%相比降幅有所缓和。其中，纺织品累计出口120.17亿美元，服装累计出口220.45亿美元，增速分别为-15.6%和-5%，比上个月回升5-6个百分点，和去年同期相比增速下降幅度依然高出43.68%和19.69%百分点。3月当月，我国出口纺织品服装共121.64亿美元，较上个月增长54.89亿美元，环比增幅高达82.23%，较去年同期增长3.5亿美元，同比增速2.96%。其中纺织纱线、织物及制品单月出口47.32亿美元，同比下降6.35%；服装及衣着附件单月出口74.32亿美元，同比增长9.92%，与去年同期增速相比下跌34.85个百分点。

　　由于进入纺织服装出口传统旺季，3月出口情况好转、环比增长是意料中事，但好转情况略超过我们预期，特别是服装出口出现9.92%的正增长，尽管如此，我们仍维持09年全年纺织品服装下降10%的预期不变：

　　去年底以来，纺织品服装出口退税率累计提高5个百分点，相当于出口报价下调5%；此外，08年下半年以来，原料成本大幅降低，而人工成本稳定，09年生产成本下降幅度在10%左右，综合考虑，我国纺织品服装出口均价理论下降空间在15%左右，在一定程度上对出口产生作用，我们认为成本降低可能是目前出口略超过我们预期的最主要原因；

　　难以根据一个月的数据判断出口形势是否已经好转，从一季度统计结果来看，纺织品服装累计出口、服装累计出口和纺织品累计出口分别同比下降9.03%、5%和15.6%，仍符合我们预期；

　　从欧美服装消费市场来看，只有美国市场有所企稳，需求仍处于稳中有降的局面；

　　截至到目前的出口没有出现最悲观的情况，这与目前欧美经济危机主要打击金融行业，对实体经济打击尚未完全体现，而且改变美国的超前消费习惯绝非一日之功，因而刚性需求仍保持在一定水平有关；

　　我们仍认为，在欧美经济企稳前，或者欧美金融系统稳定前，纺织品服装出口难以真正复苏。

　　我们对09年3月后出口情况判断如下：

　　服装出口好于纺织品。印度、东南亚等国家经济受影响程度大于中国，而纺织品出口主要是这些国家；.。下半年，更可能是4季度出口情况好于上半年；.。单月数据仍可能出现剧烈波动；

　　从企业微观层面判断出口发展趋势的时间窗口在3季度，今年2-3月企业非常一般的订单情况预示着上半年出口低迷。

　　在纺织品服装上市公司中，只有鲁泰安全边际相对较高：

　　从08年11月开始的反弹中，大部分纺织行业出口型公司，由于绝对股价低，或者各种主题投资因素，股价大幅上涨，根据聚源统计，动态市盈率低于30倍的只有9家(图表2)，而且其中雅戈尔、常山股份都是因为非经常性损益较大才使得市盈率偏低；

　　鲁泰长期专注于色织布生产，技术水平高、产品品种丰富、价格竞争力强，具有一定投资安全边际，不过公司未来产能增长缓慢影响业绩增长是隐忧；

　　纺织行业集中度非常低，行业发展更多依赖企业数量增多，单个企业很难获得行业平均增长，因此可选投资标地不多；

　　纺织行业严重供过于求，未来即使面临出口反弹或复苏，企业业绩更可能出现一次性提高，持续增长难度较大。

元器件：09一季度的企业经营情况预测
2009年04月14日 11:07 顶点财经


　　国金证券 程兵

　　投资要点

　　我们对核心公司09年一季度的企业经营情况进行了预测，大部分企业经营情况依然未见好转；这些结果符合我们“08年Q4至09年Q1是行业景气加速衰退的”观点，但我们认为二季度将会出现大幅改善的情况。

　　从预测数据来分析，广州国光出现经营情况逐季向好的情况，莱宝高科经营情况依然平稳；但大部分企业经营依然未见好转，恶化幅度最深的企业为京东方A和长电科技，其次为生益科技与法拉电子；而歌尔声学受制于客户经营情况的恶化，未来企业业绩增速将显著下降；

　　广州国光09年一季度依然保持增长，虽然增速不高。莱宝高科若不考虑空盒项目的费用压力，原有业务下滑态势已显著收窄。

　　长电科技一季度将亏损5200万，而京东方A更达3亿元，法拉电子一季度业绩仍将加速下滑，但盈利1400万，生益科技出现微利；

　　中环股份目前已成为光伏企业，因此，其投资逻辑也转变为太阳能行业的投资逻辑。

　　我们对广州国光、莱宝高科、法拉电子、生益科技、歌尔声学、长电科技和京东方A等7家公司的一季度经营情况进行了预测；详细请参见正文部分。

零售行业：增速降幅趋缓二季度尚处谷底
2009年04月14日 11:09 顶点财经


　　国泰君安 徐晓芳

　　投资要点：

　　行业数据尚未出现反转迹象：从09年1-2月的行业数据判断(如社会消费品零售总额名义和实际增速、限额以上零售额增速、CPI、消费者信心指数)，行业尚未出现反转迹象。

　　工资性收入和消费者信心是消费需求的决定因素：目前商贸零售属于需求驱动型行业，行业能否好转主要取决于需求能否恢复，我们认为工资性收入和消费者信心是消费需求的决定因素。尽管目前企业降薪，但国内尚未出现大规模裁员现象，从而09年人均工资性收入增速不会出现大幅度下降，行业消费不会大幅度波动。消费者信心指数领先社零2-5个月。09年2月份消费者信心指数环比下降幅度趋缓，第二季度可能是行业的阶段性谷底。

　　09年第二季度收入增速降幅趋缓：超市盈利水平取决于新开门店速度和可比门店收入增速，百货盈利提升取决于零售企业的溢价能力(与供应商和与物业出租方)。预计09年第二季度可比门店收入增速降幅趋缓，盈利情况取决于费用控制能力和进入成熟期的门店数量，目前尚未见转好迹象。我们09策略报告判断上半年行业销售情况和盈利不容乐观，目前看行业发展符合我们的预期。近期固定资产投资增速提升、房地产局部回暖等迹象表明宏观经济已见底反弹，根据商贸零售行业滞后宏观经济3-6个月的历史经验，预计行业最快于第三季度复苏。

　　消费是今后3-5年经济发展的中坚力量：消费对GDP的贡献度有望提升；城镇化步伐加快为行业发展提供广阔空间；人口红利期释放消费需求。基于此，我们看好零售行业的长期发展前景。

　　第二季度投资建议：09年第一季度，行业估值已到达历史较低水平，相对A股的估值溢价亦较低。目前区域零售龙头、重组预期明确、受益地方事件性驱动发展的三类公司有较高投资价值。我们给予百货行业“增持”评级，专业批发“增持”评级，金银饰品、超市、家电连锁“中性”评级。推荐组合小商品城、重庆百货、王府井。

基础化工：寻找能打破均衡状态的突破点
2009年04月14日 11:10 顶点财经


　　国泰君安 魏涛

　　投资要点：

　　2008年四季度到今年一季度，化工行业经历了“去库存”到“补库存”，下游需求从冰点中逐步缓和过来，产品价格从非理性超跌到反弹、趋于平稳；A股市场化工板块也经历了暴跌后的大幅上涨。经过实体经济和股市的超跌反弹后，目前化工行业和A股化工板块均处于阶段性均衡状态下。

　　打破均衡会带来新的投资方向，而打破均衡的变量一定存在于对预期的相对变化之中。预期变化必然伴随着基本面的改善或恶化，虽然行业扭转过程中股价弹性较大，但并非所有的扭转都能带来大的投资机会。子行业属性、盈利能力是必须考虑的因素，稀缺资源、技术壁垒、成本优势、服务优势等仍是选择投资标的基本条件。

　　2009年一季度，主题、政策、事件和趋势投资交替驱动化工板块上涨，目前行业驱动力的轮动还在继续，2季度策略我们将提供3条线索来探寻投资机会：1、油价上涨受益股；2、业绩存在超预期基础的公司；3、估值提升的机会。

　　经济危机的阴霾还没有散去，从稳健性角度出发，我们推荐业绩相对有保障和业绩可能存在超预期可能的公司，其中主要包括：受益产品结构调整的红宝丽，产品提价驱动的浙江龙盛，以及受益4万亿投资的民爆龙头久联发展。

　　除了给予业绩稳定、超预期品种估值溢价以外，我们还需要关注估值提升带来的投资机遇，其中江苏国泰、烟台万华、红宝丽、盐湖钾肥、冠农股份值得重点关注。

　　新能源板块备受市场瞩目，享受高估值，江苏国泰子公司华荣化工是世界电解液龙头企业，将受益于锂电池行业的发展。建筑节能的重要性丝毫不亚于发展新能源、替代能源，新能源和节能属“开源节流”的两个方面，如果政府能够有更多的新动作和新政策，则建筑节能相关受益公司烟台万华、红宝丽也将享受估值提升带来的投资机会。钾肥的估值提升逻辑在于：如果油价上涨，农产品价格跟随上涨，刺激钾肥需求，则钾肥价格得到支撑，业绩稳定性增加，相关公司估值水平应得到提升；如果油价持续低迷，则国内钾肥价格不排除会出现一定回落，但我们认为不会暴跌，虽然公司盈利会有所下调，但由于价格下跌风险释放，安全边际提高，也可提高其估值水平。

有色金属：市场走强 铝进口量大幅增长
2009年04月14日 11:12 顶点财经


　　安信证券 衡昆

　　 受LME铜库存减少、注销仓单再次增加和全球股市上涨的推动，本周金属市场继续走强，LME金属价格指数累计一周上涨4.7%。其中铅和铜涨幅较大，一周分别上涨6.8%和6.0%，铝、锌和镍分别上涨3.9%、1.8%和1.0%，只有锡价下跌1.5%。国内金属价格走势更加强劲，当月期铜累计一周上涨15.1%，收于40,980元/吨。

　　海关4月10日公布的数据显示，3月份中国未锻轧铝及铝材进口量高达14.7万吨，同比增长91.6%。3月份铝进口量的大幅增长符合我们此前的预期，由于国储收储、国家电网采购以及铝制品需求上升，国内原铝市场供应偏紧。而相比之下，海外原铝市场仍然低迷，从而造成国内外铝价走势的显著分化。截止3月底，国内外3月期铝的价差已经扩大至1,433元/吨，套利机会明显。预计国内铝价的强势难以维持。

　　海关数据显示，中国3月份未锻轧铜及铜材进口量为37.5万吨，同比增长55.8%，再次创新高。而且，与2月份不同，3月份国内外铜价差不再明显，但是国内铜生产原料偏紧的局面依然存在，虽然国储收储的影响因素还在，但国内消费的季节性恢复也是重要原因。

　　全国首次直购电试行在河南省开始，省内十几家电解铝企业与省内电厂率先签订了直购电协议，新的购电协议将以电价随铝价同步浮动的方式计价。根据协议，国内现货铝价13,600元/吨时，发电企业供电解铝企业的上网电价在目前基础上每千瓦时下降2分，电价按每千瓦时0.295元结算，再加上0.1元的过网费及电网基金等，最后的购电价格为0.395元。而作为电价浮动基准的铝价则将以过去一个月内的国内现货铝的平均价格计算。这一电价比直购电前河南省内铝厂的电价约降低0.03元/千瓦时。

　　4月份，我们的有色金属行业投资组合为：神火股份(权重20%)、西部矿业(权重20%)、中金岭南(权重20%)、云南铜业(权重20%)和南山铝业(权重20%)。

石化行业：二季度是炼油盈利较丰厚区间
2009年04月14日 11:17 顶点财经


　　渤海证券 张延明

　　核心观点：

　　本周公布经济数据符合上周我们从资源品价格变动的解读

　　二季度仍然是炼油盈利较丰厚区间

　　上半年看中石化，下半年看中石油

　　一周视点：

　　本周公布的经济数据符合上周我们从原油价格、铜铝等有色金属价格和黄金价格解读的判断，市场对经济增长的预期出现积极信号；

　　美国2月份贸易赤字减少至260亿美元，实际出口商品数量增加了3.1%，自去年7月份以来首次上涨，工业产品进口额减少9%，但失业率依然创新高，达到8.5%，总体来说，美国经济处于恢复期；

　　3月份国内固定资产投资增速28%，M1和M2增速达到17.5%和25%，新增贷款1.89万亿，流动性依然充足，出口增速和进口增速分别为-17%和-25%，虽然没有根本改善，但较1-2月份已大有改观，所以我们认为在2季度以后经济基本面将会持续好转，从而对原油价格的上升提供实质性支撑。

　　从行业数据看，包括石脑油、PE、PP等一系列产品均出现上涨，PP、苯、PX等相对石脑油的价差出现扩大，但裂解价差出现了回落，我们认为受原油价格预期上涨因素影响，下游的化工产品已开始出现上涨，裂解价差的回落仍然是短期波动，预期裂解价差仍然会逐渐走高；

　　WTI原油库存仍然创新高，预计如果经济增长持续一定时间，可以关注库存量的下降；

　　国内汽柴油相对国际价格溢价相当，大约40%左右，航空煤油的溢价水平在28%的水平；

　　我们认为二季度原油价格将在50-65区间运行，而目前国内汽柴油价格大致相当于原油价格在70－75美元/桶的水平，所以二季度仍然是炼油盈利很好的区间，而对于下半年，我们认为可以关注经济增长和通货膨胀的共振对原油价格的提升，我们持乐观态度，四季度原油价格可能上涨到80美元/吨的水平；

　　投资建议：上半年看中石化，下半年看中石油。关注原油价格超预期上涨对投资者预期的改变，如果出现这种情况，更有利于中石油。