主题：平安银行(000001)不良逾期缺口补齐超预期

事件：平安银行披露2018 年业绩快报，2018 年实现营业收入1167 亿元，同比增长10.3%；实现归母净利润248 亿元，同比增长7.0%；4Q18 不良率季度环比提升7bps 至1.75%，逾期90 天以上/不良季度环比下降22 个百分点至97%，不良偏离度修复超出市场预期。
不良偏离度压降至97%为最大亮点，风险因素对其估值的压制预计将明显缓解。平安银行不良逾期缺口18 年底修复完毕超出市场预期，18 年以来平安银行逾期90 天以上贷款/不良逐季收窄，截至4Q18 该指标季度环比大幅下降22 个百分点至97%，压至100%以下，不良认定标准达标，证明了平安银行管理层在清理存量包袱上极强的执行力。由于加大不良确认，平安银行4Q18 不良率季度环比提升7bps 至1.75%，但预计不良边际生成情况与拨备覆盖率趋稳。据我们测算，4Q18 加回核销不良生成率预计季度环比下降4bps 至238bps，综合全年来看则同比下降41bps 至212bps，预计4Q18 拨备覆盖率季度环比小幅提升2.8 个百分点至172%。从不良先行指标来看，平安银行逾期90 天以上贷款规模较1H18 减少11.9%，占比较1H18 下降38bps 至1.70%。我们认为，平安银行成功卸下存量不良包袱，新增资产以质量较优的零售贷款为主，2019 年轻装上阵、业绩释放空间可期。
零售转型资产端先行，期待可转债发行完毕且转股后对公贷款重新投放提振存款夯实负债基础。截至4Q18，平安银行零售贷款占比季度环比继续提升2 个百分点至58%，贷款端零售对公六四开的长期最优投放比例再进一步，零售突破的战略持续精进。而负债端，4Q18 平安银行对公存款季度环比下降2.7%，占比季度环比降低2 个百分点至78%，全年新增零售存款占比达到94%。我们认为，市场一直诟病的对公存款增长乏力的问题主要系资本压力下持续压降对公贷款导致，预计将随着可转债落地并转股、对公信贷重新投放后解决。2018 年12 月底，平安银行可转债已获证监会批准，2019 年存款沉淀有望修复。
核心盈利逐季向好，2019 年业绩拐点确定性再加码。2018 年平安银行营业收入、归母净利润同比增速达10.3%和7.0%，较9M18 的8.6%和6.8%再提速。在宽货币的负债格局下，平安银行资产负债结构优化叠加负债成本缓解共振利好息差，我们预计4Q18 平安银行净息差季度环比持平于2.29%。我们预计，在2019 年信用成本压力下降的前提下，平安银行逐渐改善的盈利水平为2019 年业绩释放增添确定性。
公司观点：预计核心盈利能力改善与信用成本压力减轻双轮驱动平安银行2019 年业绩再上台阶，维持"买入"评级，重申拐点组合首推。基于审慎保守的原则，预计2018-2020年归母净利润增速分别为7.0%/12.3%/14.9%（调高信用成本，小幅下调盈利预测，原预测为：7.3%/14.2%/14.9%），当前股价对应19 年0.64X PB，目标价14.45 元对应1X 19年PB，向上空间56%。
风险提示：经济大幅下行引发行业不良风险；宽货币环境长期持续使得息差承压。

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