主题：上海汽车：08年放下包袱，09年轻装上阵

08年业绩低于预期，09年1季度业绩符合预期：08年公司实现销售收入1,058.92亿元，同比增长1.4%，公司实现净利润6.56亿元，同比下滑85.8％，对应每股盈利0.10元，低于我们预期的0.17元。4季度因为计提减值准备而亏损0.24元。09年1季度公司实现销售收入271.11亿元，同比下滑5.9%，公司实现净利润6.27亿元，同比下滑49.5％，对应每股盈利0.10元，基本符合我们预期的0.09元。

　　正面：08年计提双龙汽车大额资产减值准备，09年1季度开始不合并报表，减少09年亏损负担。08年合并报表中，计提双龙汽车存货跌价准备和固定资产减值准备合计31.26亿元；本部报表中，计提双龙汽车长期投资减值损失30.76亿元（该长期股权投资账面价值为36.18亿元）。08年双龙汽车亏损约13亿元，在合并报表中贡献约6.8亿元亏损，由于计提较为充分，09年再次大幅度计提可能性小。

　　合资公司08年4季度业绩见底，09年1季度有显著改善。预计08年上海通用实现净利润约38亿元，上海大众实现净利润约28亿元，但是08年4季度的净利润处于较低水平。09年1季度，上海通用和上海大众合并净利润约16亿元，相比08年4季度有明显改善。

　　自主品牌轿车渐入佳境。1季度，荣威和MG品牌合计销量17,742辆，同比增长423%，其中荣威550已连月维持在4,000辆以上。1季度本部毛利率回升至18.6%，环比和同比均大幅度提升。

　　上汽通用五菱成为“汽车下乡”的最大受益者。继08年以51.3%的市场份额高居微客市场榜首，上汽通用五菱09年3月份销量达到90,950辆，创造中国单一产生月度销量最高纪录。

　　负面：南汽集团并未出现明显好转。虽然MG品牌正在与荣威进行全面融合，轻卡销量也有所改观，但是毕竟南汽盈利基础薄弱，08年依然亏损约5.6亿元，09年将会有所改善，但是难以实质性提高。

　　09年新增合并上柴股份可能“增收不增利”。上柴股份的下游需求09年不确定性较大，可能带来亏损负担。

　　发展趋势：09年乘用车需求探底复苏，公司一方面在08年进行足够的资产清理，另一方面上海通用和上海大众的新车型也准备就绪，自主品牌车型也逐步得到市场认可，公司整体上将从09年行业复苏中受益较大。

　　盈利预测调整：上调公司09、10年EPS预期至0.42元和0.46元，幅度各为55%和46%。

　　估值与建议：目前股价对应09、10年P/E分别为25倍和23倍，处于汽车板块中端。鉴于公司领先的行业地位和持续改善的盈利能力，维持审慎推荐评级。


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