主题： 地产板块盈利能力大降

　　上周房地产板块领涨沪深两市。然而，该板块一季度报表并不乐观，半数企业盈利能力下降，一改往日数据齐增的概况，在近3年报表中罕见。其中，行业领头羊万科A一季度净利润仅仅上涨了7%。金地集团一季度净利润减少了43%，为5478万元；泛海建设一季度业绩大幅度减少了87%，为1038万元。

　　文 本报记者井楠

　　数据显示，多数地产公司的实际盈利能力整体下降，经营净利率多有　　减少，且减少幅度巨大。其中，万科A的经营净利率由2008年一季度的11.6%减少到了目前的10.9%；泛海建设的该数据由去年一季度的15%减少到了目前的5.9%；栖霞建设的一季度净利率低至7.42%，较去年同期18%的数值减少超过一半；金地集团的该数据由去年同期的12.3%减少到了今年一季度的6.1%。

　　主业外经营并不景气

　　从利润表来看，多数地产公司的主业收入仍在增长，盈利能力之所以下降，主要来源于两个方面，一是成本增长速度过快。如金地集团，其一季度主业增长了60%，但其主业利润却减少了13%，表示主业成本增长速度远大于主业收入增长速度，导致盈利能力下降。又如万科A，其一季度主业收入本来大幅度增长了27%，但由于成本增长迅速，其当期主业利润只增长了4.26%。

　　二是公司2009年的主业外经营并不景气，投资收益与营业外收入大幅度减少，使得利润相对减少，利润与收入的比值也因此降低。其中，保利地产的2009年一季度营业外收入由去年的1.8亿元锐减到了目前的229万元。又如泛海建设，其一季度营业外收入同比减少了80%，低至53万元，远低于383万元的营业外支出。

　　而与之对比鲜明的是，众多地产公司的三大费用并无明显增长，节流方面的工作显然做得比较到位，颇有忧患意识，盈利能力的降低与费用变化没有关系。其中，金地集团的一季度管理费用大减8%，减少到了6387万元，财务费用变化不大。万科A的管理费用大幅度减少了24%，至2.8亿元。保利地产的一季度管理费用变化不大，财务费用却仍是负数。

　　万联证券黄晓坤认为，如果地产公司盈利能力下降源自主业方面的“硬伤”，则未来半年中的经营并不被看好，股价表现也不太可能强于大市，即使费用减少的优势也难以挽救大局。但如果公司盈利能力下降仅仅因为主业外经营的变化，则在未来半年里及时调整的可能性比较大，股价发展更具有优势。从这一点上来看，保利地产的中线发展应比其余地产龙头更强。




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　多家房地产上市公司2009年一季报显示,毛利均受到不同程度的下挫。此前种下的“高价地”恶果仍然在释放,而2008年以来萎靡的房价更是雪上加霜。

　　阻击这场净利吞噬,房地产公司的救赎之路并不轻松。

　　几个核心数据的变化

　　年初以来,楼市反弹的迹象十分明显,全国各大城市一手和二手房的成交数据看,无论是成交套数和交易面积均出现了大幅上升,尤其是2、3月份,这种迹象在深圳也极为明显,其间深圳二手市场的成交量是去年的4倍,一手房的成交量相比去年上涨100%。

　楼市的回暖反映在房地产上市公司层面也极为明显,据wind数据统计,2009年一季度,上市公司销售额同比增长23%。而销售情况的改善也一定程度上改善了上市公司的现金流情况,wind数据统计显示,其行业经营性现金同比增长19%,平均负债率同比去年高点下降0.8%。

　　值得注意的是,2009年一季度,房地产上市公司投资支出同比减少39%,而去年同期的数据是增长89%。不过,有一个积极的信号值得关注,据申银万国统计,投资额同比增速在2009年1月份下挫到谷底后,2月份之后已出现减速收窄的迹象。

　　毛利率下降3.7个百分点

　　尽管在销售数据上,房地产上市公司仍然得益于楼市的反弹,但此前种下的“高价地”恶果已在逐步释放。申银万国的统计数据显示,2009年一季度,行业的结算毛利水平下降35.7%,较高点下降1.8个百分点。

　　此外,由于销售市场的低迷以及资金成本的提高,2008年三项费用率整体有所上升,由此导致净利率的下滑幅度大于毛利和主营业务利润率的下滑幅度。房地产上市公司的销售毛利率为12.8%,较2008年中期16.6%下降3.7个百分点。

　　如万科A（000002.SZ）,其净利润同比虽然仍然增长7.05%,但销售毛利率却同比下降0.3037%,环比下降0.3383%。这也难怪万科今年在董事会报告上提出,2009年万科的行政费用、营销费用占营业收入的比例要比2008年下降20%。不过,在这场净利吞噬中,泛海建设( 000246.SZ）、滨江集团( 002244.SZ）无疑是最大的苦主之一,wind数据显示,一季度泛海建设销售净利率同比下降23.34%,环比下降27.35%。滨江集团销售净利率同比下降76.87%,环比下降31.16%。

　　高价地和低房价

　　引爆这场净利吞噬之祸的仍然是“高价地”以及不断下滑的房价。申银万国在研究报告中提出,对于不同的上市公司,毛利率下滑和净利率下滑的速度将有所不同,取决于高价地在公司土地储备所占的比重和公司平均的周转速度,高价地占比越高,土地平均获取时间越晚的公司,其毛利下滑的压力越大。

　　在上述报告统计的22家房地产上市公司土地数据中,福星股份( 000926.SZ）和阳光股份( 000608.SZ）2007年购置的土地占其土地总储备的比例达近80%,南京地产龙头栖霞建设( 600533.SH）这一数据也接近70%。中航地产( 000043.SZ）超过40%的土地为2007年所得,其余皆为2007年以前配置的土地储备。

　　值得注意的是,包括新湖中宝（600208.SH）、冠城大通( 600067.SH）、泛海建设、华业地产( 600240.SH）和苏宁环球( 000718.SZ）等公司其土地储备基本为2007年前所购置,这些公司不受高价地的困扰。

　　按照近年来土地价格的走势,可以判断,2007年显然是高价地最为集中的一个年份,2007年购置土地储备比例越高的上市公司,其风险无疑越大。

　　按照这样的简单逻辑,未来的两三年,一线地产公司中,金地集团( 600383.SH）和招商地产( 000024.SZ）是最为受高价地困扰的房地产公司,其中金地集团2007年购置土地储备占其土地总储备的比例达到47%,招商地产这一比例也在40%左右。

　　高价地的风险不言而喻,这对于毛利率是杀伤力颇大的重拳。尽快消化这些高价地,是迫在眉睫的事情,当然对于万科这样的快公司,消化这些高价地费时并不需要太长。

　　万科2007年购置的土地储备占其总土地储备的比例不过20%左右,相对于万科的开发速度,这样的比例并不高。而对于一些周转速度不畅的慢公司,这样的风险显然不能在短时间内消化。慢公司招商地产2009年1季度其销售净利率同比增长0.58%,环比却下降11.34%。

　　可以预计的是,一季度毛利下滑只是开始,按照大部分房地产上市公司的周转速度,高价地的风险仍然未释放完毕。

　　实际上,面临高价地风险的房地产上市公司要保持利润增长和修复毛利,只能仰赖于销售情况变好和房价的上涨。上述申银万国研报测算, 2009、2010年两年上市公司平均销售额和2008年相比增长50%,基本能抵消33%的净利率下滑对利润增速的影响。此外,毛利修复则依靠于两方面:一是房价的上涨,二是低成本土地获取对现有高价土地成本的摊薄。

　　但申万测算的前提是建立在房地产市场持续反弹的基础上,在目前市场敏感的时刻,这一趋势仍然无法看清。