主题：中国国航国内航空客运业务回暖，但国际航线前景依旧悲观

　　结论与建议：
　　09年以来，国内航空客运业务明显回暖，但由于国内线燃油附加费停征、票价水平和客座率下降，公司一季度营收不升反降。预计全年国内航线客运将依旧保持较好的回暖势头，不过国际客运以及整体货运业务由于金融危机的影响而预期悲观。考虑到油价大幅下降带来的成本下降，我们认为公司09年能顺利实现扭亏，净利润约为23.2亿元，EPS0.190元，38倍左右的P/E仍相对偏高，维持中性投资建议。
　　中国国航08年完成营业收入529.7亿元，同比增长7.03%，营业成本486亿元，同比增长20.6%，主营业务因地震、奥运、金融危机以及高油价的影响而产生亏损。全年净亏损91.49亿元，EPS为-0.747元，其中82%来自公允价值浮亏和投资亏损。
　　国航08年ASK（可用座公里）同比增长3.3%，RPK（收入客公里）同比下降1.5%，客座率同比下降3.6个百分点至74.9%；AFTK（可用货邮吨公里）同比下降6.5%，RFTK（收入货邮吨公里）同比下降5.5%。08年综合载运率66.5%，同比下降1.2个百分点。
　　09年一季度营收112.44亿元，同比下降11.82%，实现净利润9.81亿元，同比下降5.67%，EPS0.079元。虽然客座率、票价水平下降导致公司营收下滑，但由于油价下跌和民航建设基金返还、减免，公司一季度仍旧实现盈利。
　　一季度国内航空客运业务回暖明显，预计国航该项子业务09年增速将超过20%，但由于国际航线低迷依旧且占公司业务量比例较高，公司09年整体RPK预期增长8.8%左右；不过由于票价下跌和国内线燃油附加费停征，公司每客公里收入水平将有较大下滑。另预计公司09年RFTK同比下降超过20%。
　　成本控制将是09年公司重要工作，考虑到公司计划引进27架飞机，运力增幅约10%左右，以及燃油价格大幅下跌的影响，我们预计公司09年营业成本同比下降20%左右。另公司计划09年资本开支95亿元。
　　燃油套保方面，由于因08年计提75亿元，若WTI原油维持在50美元/桶左右，则产生的投资亏损对09年损益表的影响较小，仅影响公司现金流。此外人民币兑美元升值速度放缓，09年公司财务费用将明显上升。
　　预计公司2009、2010年营业收入将分别达到509.63亿元和556.99亿元，同比分别下降3.79%和增长9.29%；实现净利润分别为23.22亿元和23.89亿元，同比分别实现扭亏和增长2.90%；EPS分别为0.190元和0.195元，对应目前P/E分别为38倍和37倍。维持中性投资建议。


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