主题：中国神华:25.20元 持有

　　内蒙自治区政府宣布将成立煤炭价格调节基金，并于7月1日起生效，以就当地的原煤产量征收每吨人民币8-20元的调节基金(收费按煤炭质素而定)。该基金旨在完善煤炭资源的补偿机制，加强政府于稳定现货煤价的角色，并解决有关煤炭生产及开发过程中的环境问题。

　　内蒙将是继贵州、陕西、宁夏、四川、重庆及湖南后，第七个成立该类基金的地区。在其煤产量于2000-08年按年复合增长率26%迅速增长下，内蒙于08年年底已成为内地第二大的产煤地区，仅次于陕西省。而内蒙今年的煤产量势将超越陕西，成为内地最大的产煤地区。于今年较早时，内蒙已考虑就当地的原煤生产收附加费，而陕西于2007年3月已开始征收与煤价调整计划相若的持续发展基金。

　　内蒙现时决定征收该附加费实在令人有点惊讶。由于国家经济放缓，现货煤价于08年年中的高峰期至年底期间已下滑逾40%。政府已推出一系列的刺激经济措施以助当地产煤商解困，例如重庆市已取消该基金而四川及贵州市下调了征收额度。虽然内地煤炭需求依然疲弱，但于09年第二季已较第一季出现轻微改善。在经济衰退下，看来产煤商难以将其成本增幅转嫁予客户。两家于内地上市的内蒙采矿商内蒙古伊泰煤炭及内蒙古霍林河露天煤业(25.10,-0.60,-2.33%)均宣布由于价格调整基金的征收将影响其于09的纯利人民币1.50亿元及人民币8,000万至1.40亿元。

　　在三大内地上市产煤商之中，中国神华(27.42,-0.42,-1.51%)于内蒙古的业务比重最大。其最大的矿区神东煤矿位于内蒙与陕西交界处，而该公司于内蒙亦拥有另外3个较小的矿场。我们估计神华约70%的煤产量乃来自其于内蒙的矿区，该等产量或需缴纳新征收的煤炭价格调节基金。按照平均煤价每吨人民币15元的征收标准计算，新征收的煤炭价格调节基金或影响神华的09年及10年纯利预测分别为人民币7.47亿元及人民币16.04亿元，减幅分别为3%及5%。我们基于贴现现金流模型计算的该股目标价亦由25.50元调低至23.85元，相当于我们对该公司09年经修订后每股盈利的14.6倍。



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