主题：保险行业：投资收益率超预期打开上涨空间

权益类资产和固定收益类金融资产收益率上行推动投资收益率逐步提升


评论：

　　权益类金融资产快速上涨超出我们此前预期

近期权益类金融资产的快速上涨超出了我们此前预期，由于保险公司前期权益类资产仓位增加较多，因此伴随着权益类资产仓位的上升和近期该类资产价格的上涨，行业上市公司投资收益率将会有较大的涨幅。

　　固定收益类资产收益率趋于上行

近期债券及央票等固定收益类金融资产收益率逐渐上行，反映出市场对经济数据的持续乐观，同时IPO重启对固定收益市场也有一定冲击。进入下半年后，受通胀预期的制约，央行货币政策的放松程度不太可能超过上半年，同时，债券市场的供给有望大幅增加，因此央行的货币政策宽松程度不太可能超过上半年，固定收益类资产收益率面临上行的动力。

股价上涨催化剂依然较多延续我们中期策略报告的观点，我们认为未来推动股价上涨的股价催化剂将体现在以下几点：1、保险公司权益类金融资产持续加仓2、保险行业政策刺激3、债券及央票收益率开始出现明显上升4、央行上调存款基准利率5、股市的上涨将贯穿于板块股价上涨的始终6、养老险的快速增长也值得重点关注。因此从以上来看保险股目前存在的推动因素仍然较多，股价仍有较大上涨空间。

　　维持行业“推荐”评级，上调各公司每股评估价值，上调中国人寿评级至“推荐”

鉴于近期权益类资产的持续上涨以及固定收益类资产收益率的上行，我们上调行业各公司评估价值，同时上调中国人寿评级至“推荐”。具体如下：

　　维持中国平安“推荐”评级，上调09年公司每股评估价值至71.62元

中国平安的优势主要在于1、公司业绩弹性三家公司中最大，主要原因在于公司交易类金融资产占比最大，交易类金融资产变动直接计入利润表，因此对利润表贡献很大。同时从财务结构来看保险行业的负债成本类似于制造行业的财务杠杆，公司较高的负债成本虽然在熊市下使公司业绩负向变动很大，但在牛市背景下也会使公司业绩有很大提升。

　　2、个险渠道占比最高，从而新单利润率业内领先。

　　3、个险代理人产能显著高于同行，促使09年公司新业务价值有较大的增加，从而当前新业务乘数相对较低4、公司费用管控能力很强，除利差外能够通过费差和死差为公司贡献利润。

　　5、公司收购深发展意义非常重大，通过收购深发展将完善平安集团作为金融控股集团的战略构架，弥补集团银行业务的不足，对增加保险业务的销售网络、银保客户资源共享以及降低保险产品销售成本等方面均有较为明显的作用。因此收购深发展将成为公司发展的一个非常重要的战略举措！

　　计算其评估价值时我们在此暂不考虑收购深发展所带来的影响，在此种情况下我们平行上调公司公布的投资收益率50BP，下调贴现率至10.5%（之前为11.5%），得出在此情况下公司评估价值71.62元，隐含集团P/EV3.33倍，隐含寿险P/EV2.98倍，隐含新业务乘数27.09倍。

维持中国太保“推荐”评级，上调09年公司每股评估价值至34.61元

公司的主要优势在于：

　　1、P/EV较低，相对于平安和人寿，截至09年6月19日公司P/EV仅为1.86倍。

　　2、受益于上海两个中心建设、个税递延型养老险产品的试点以及最近公司以较低价格收购长江养老险之后，公司预计在养老险方面将有较快发展，发展潜力巨大。

　　3、由于太保产险是中国第二大产险公司，机构客户资源较为丰富，由此使得长江养老险公司的企业年金能够通过产险渠道进行销售，从而实现渠道整合。

　　4、公司09年中期业绩存在超预期可能在计算其评估价值时由于公司在投资方面相对保守，因此我们平行上调公司公布的投资收益率30BP，下调贴现率至11%（之前为11.5%），得出在此情况下公司评估价值34.61元，隐含集团P/EV3.07倍，隐含寿险P/EV2.80倍，隐含新业务乘数34.78倍。

上调中国人寿评级至“推荐”，上调09年公司每股评估价值至34.61元

公司的主要优势在于：

　　1、经营风格稳健规范且极具政府背景2、由于上市公司为单纯寿险公司，所以能够充分享受到保险行业增长的益处。

　　3、公司和平安、太保的相对估值已基本合理，虽略有溢价但考虑到公司经营风格稳健且极具政府背景，此溢价范围我们认为尚可接受。基于以上理由我们上调公司评级至“推荐”。

　　在计算其评估价值时我们平行上调公司公布的投资收益率50BP，下调贴现率至10.5%（之前为11.5%），得出在此情况下公司评估价值35.05元，隐含寿险P/EV3.45倍，隐含新业务乘数36.48倍。


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