主题：电力行业：关注“区域优势”+“事件驱动”

自7 月以来，A 股电力股指数改变了持续跑输市场的状况，表现与市场基本同步。自年初以来，A 股、H 股市场电力股均严重跑输大盘，电力股平均估值低于市场平均；尽管近两周电力股有所表现，但仍落后于大盘。在市场整体估值水平提升的情形下，电力股具备补涨需求。

电力行业二、三季度业绩将持续环比上升。主要源自：点火价差稳定，电量增速超预期。(1)华北、华东部分省份点火价差已经好于去年同期水平。值得一提的是，我们预计火电发电商的实际业绩恢复将好于我们观测到的数据。因为，观测数据全部以市场煤为基准，且没有考虑煤炭热值的改善。若考虑发电商仍有部分合同煤，及热值因素，其实际点火价差、业绩将好于观测值。(2)09 年3 季度，电量将止跌回升。一方面，08 年3 季度电量低基数因素不可忽视；另一方面，前期旺盛的固定资产投资增速为工业品需求量提升奠定基础，从而为09 年下半年电力消费量增加奠定潜力。若下半年工业用电需求持续强劲，我们预计全年电量增速有望提升至4%以上。根据上市公司机组分布，我们看好华电国际[5.70 -1.72%](600027.CH，1071.HK)、华能国际[8.34 -0.60%](600011.CH，902.HK)及华东地区地方性发电商申能股份[12.62 7.31%](600642.CH)、上海电力[5.75 0.88%](600021.CH)的利润反弹。

电力股跑赢市场需要依赖事件性驱动因素。我们认为可能的事件性因素包括2 方面：(1)三季度业绩环比增速超预期；主要源自电量加速回升。分地区看，我们看好山东及华东地区火电机组的利用小时；广东地区电力需求较快，但水电占比较高，来水波动对火电机组的利用小时产生一定影响。(2)资产注入、定向增发事项出现新进展，带给市场更多业绩增长预期。今年上半年，多家发电商公布了收购集团资产及定向增发融资事项，大部分有望在年内完成，公司运营规模及盈利能力将随之发生显著变化。这类事件的驱动，有望对电力板块带来交易性的机会。对于电价调整，我们仍持谨慎态度，认为年内上网电价上调的可能性低。

目前电力股对应09 年平均市净率分别为：A 股2.4x，H 股1.6x，估值与历史平均水平相当。 A 股：审慎推荐拥有规模增长优势的国电电力[7.56 -0.79%](600795.CH)；审慎推荐业绩恢复稳定，拥有相对估值优势的华电国际(600027.CH)和申能股份(600642.CH)。建议关注华能国际(600011.CH)：行业龙头，二、三季度业绩有望超预期。 H 股：推荐华电国际(1071.HK)，估值便宜，下半年业绩有望超预期。审慎推荐华能国际(902.HK)，公司所辖机组主要分布在华东地区，获益于煤价稳定及运费下降，公司点火价差平稳回升，预计二、三季度业绩有望超预期。



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