主题：招商证券:浙江医药 VH明年相对垄断 强烈推荐

浙江医药是民营控股的综合性创新药企，公司绝大部分产品都是国内首家研发成功上市，具备强大的研发优势、工艺成本优势和产品质量优势。高利润率VE是公司盈利核心，08年VE占其销售收入54%和毛利68%，预计09年将占其销售收入59%和毛利78%，其价格和销量齐升是公司09年主要利润增长点。全球VE生产由4家寡头垄断，供求基本平衡且进入壁垒较高，四大厂家竞争格局稳定，一致的利益诉求构成了VE长暴利周期。第4季度是VE消费旺季，浙江医药和DSM第4季度都将常规停产检修，VE价格有望继续上涨10%或以上，将有利支撑明年价格预期和利润增长。公司VH产量占据市场需求量50%，具备强大市场定价能力，公司09年对VH采取微利的低价竞争策略，旨在扩大市场份额达到相对垄断。我们预测公司VH2010年将提价87%，贡献新增毛利1.56亿元和新增EPS0.23元，将是2010年较大利润增长点。
　　
　　09年3种业绩情景预测：我们分别按照谨慎预测价115元/公斤、中性预测价125元/公斤和乐观预测价135元/公斤，分别对应全年销售收入同比增长8.1%、13.2%和18.3%，相应净利润分别同比增长12.5%、27.4%和39.3%，对应EPS分别为2.43元、2.76元和3.01元。VE今年单季毛利贡献依次为第3、4、2、1季度，因此公司第3季度单季业绩最好，1季度最差。公司今年下半年业绩将明显好于上半年。
　　
　　公司08~2011年平均毛利率、ROE和净利润率都远超行业平均，我们认为浙江医药合理估值区间应为当年预测PE15~20倍。08年毛利率、净利率及ROE分别高达45%、26%和54%，预计09~2011年其毛利率和净利率仍保持增长，而当前中性预测09年PE仅为11倍，远低于行业平均29.8。我们按照09年中性业绩预测EPS2.76元给予对应价值区间41~55元，3个月目标价41元，相对目前股价仍至少有31%上涨空间，给予“强烈推荐—A”评级。公司第3季度业绩最好，优良3季报公布将刺激股价上涨。


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