主题：中国神华：没有最强 只有更强

公司业绩：2009年上半年公司实现营业收入570183亿元、净利润159．76亿元，同比分别增长15．8％和12．9％，每股收益0．803元，同比增加0．09元／股，好于我们先前预期，原因是在行业需求疲软之际，公司在销售策略中提高盈利较强的自销煤比例(销量同比增加7％，外购同比减少32％)。

煤炭产量：外购比例减少，全年增长依旧可期。随着年内哈矿扩能和布矿扩产，我们预计自有产量增长2，000—2，500万吨，外购煤3400万吨，煤炭自产达到2．2亿吨，总销量2．54亿吨，同比增长18．73％、9．15％。

合同价上涨提升公司盈利。随着合同煤签订完成，我们预计09年公司销售结构如下：合同煤销售占比约。75％，其中合同下水煤价540元／吨(；争价同比增加近11％)，未来下水合同增多将提升公司盈利。随着神华获得第二批出口配额，我们预计公司动力煤出口离岸价签订在76~79美元。

资产注入渐入佳境。公司07年上市承诺要在3年内装入集团相关资产，初步预测其中煤炭资源2008公司业绩：2009年上半年公司实现营业收入570183亿元、净利润159．76亿元，同比分别增长15．8％和12．9％，每股收益0．803元，同比增加0．09元／股，好于我们先前预期，原因是在行业需求疲软之际，公司在销售策略中提高盈利较强的自销煤比例(销量同比增加7％，外购同比减少32％)。

煤炭产量：外购比例减少，全年增长依旧可期。随着年内哈矿扩能和布矿扩产，我们预计自有产量增长2，000—2，500万吨，外购煤3400万吨，煤炭自产达到2．2亿吨，总销量2．54亿吨，同比增长18．73％、9．15％。

　　合同价上涨提升公司盈利。随着合同煤签订完成，我们预计09年公司销售结构如下：合同煤销售占比约。75％，其中合同下水煤价540元／吨(；争价同比增加近11％)，未来下水合同增多将提升公司盈利。随着神华获得第二批出口配额，我们预计公司动力煤出口离岸价签订在76~79美元。

　　资产注入渐入佳境。公司07年上市承诺要在3年内装入集团相关资产，初步预测其中煤炭资源2008年产量9000万吨，其中焦煤2000万吨。公司全年业绩超预期及经济强劲复苏内外部有利环境，为资产注入提供有利时机，模拟D9全年测算：若煤炭资产全部注入，公司产量将较目前提高50％，预计业绩提升0．32元；若煤制油注入，预计业绩增厚O．13元。

　　未来股价催化剂。公司拟建内蒙新街和陕西榆神两个亿吨级矿区准备“再造神华”；海外资源收购，印尼南苏煤电项目开工建设，预计2011年投产。

　　风险因素。资源税改革或将增加政策性成本，出口合同煤价仍未确定。

　　我们暂维持判断：公司存量资产09／10年EPSl．48／1．70元，对应PE25x／22x；考虑煤炭业务和煤制油项目注入强预期(模拟测算，预计增厚公司09年EPSO．45元，结合25xP／E，股价溢价11．25元)，并结合当前产销增长预测，我们给予公司存量资产目标价48元(考虑购并，给予目标价60元)，维持“买入”评级。年产量9000万吨，其中焦煤2000万吨。公司全年业绩超预期及经济强劲复苏内外部有利环境，为资产注入提供有利时机，模拟D9全年测算：若煤炭资产全部注入，公司产量将较目前提高50％，预计业绩提升0．32元；若煤制油注入，预计业绩增厚O．13元。

未来股价催化剂。公司拟建内蒙新街和陕西榆神两个亿吨级矿区准备“再造神华”；海外资源收购，印尼南苏煤电项目开工建设，预计2011年投产。

风险因素。资源税改革或将增加政策性成本，出口合同煤价仍未确定。

我们暂维持判断：公司存量资产09／10年EPSl．48／1．70元，对应PE25x／22x；考虑煤炭业务和煤制油项目注入强预期(模拟测算，预计增厚公司09年EPSO．45元，结合25xP／E，股价溢价11．25元)，并结合当前产销增长预测，我们给予公司存量资产目标价48元(考虑购并，给予目标价60元)，维持“买入”评级。



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