主题：工商银行：拨备反哺利润 资产质量优良

　　事件： 公司发布09年半年报，公司上半年实现营业收入1483.52亿元，同比下降4.29％，实现归属于上市公司股东的净利润663.13亿元，同比增加2.76％，每股收益0.20元，每过股净资产1.85元，全面摊薄ROE为21.52％。

　　点评：

　　半年报净利润同比上升2.67％，主要受益于生息资产规模和拨备支出 我们对09年半年报数据进行因素分解，发现净息差下降是制约净利润的主要原因，贡献度[分别为-30.22％；而对净利润产生积极贡献的主要因素为生息资产规模扩张和拨备减少，相 为17.94％和9.59％。公司年化净息差2.26％，同比下降76个BP，二季度NIM（年化）2.14％，环比下降16个BP。我们预计公司NIM在三季度环比回升。

　　二季度净利润环比增长-11.2％，受制于费用收入比、NIM和拨备支出 从单季度看，二季度的净利润环比一季度增长-11.23％，为313.24亿元，对净利润环比增 长有积极贡献的因素主要是生息资产规模，贡献度7.16％；导致对净利润产生消极贡献的因素是费用收入比上升、NIM和拨备支出增加，分别为-13.17％、-6.34％和-3.96％（具体见图2）。

　　不良“双降”，组合拨备继续上升 报告期末，公司不良率 1.81％，比年初下降 0.48个百分点，不良贷款余额986.65亿元，减少58.17亿元。拨备覆盖率达到138.2％，比年初增加8.05个百分点，组合拨备占比提高至65.85％，比年初提高5.6个百分点。

　　存、贷款分别比年初增长15.93％和18.91％ 截至6月30日，公司存款总额9.53万亿，比年初增长15.93％，上半年新增存款1.31万亿。从期限结构上看，活期存款增加 7,270.39 亿元，增长 18.2％，占比提高 1.0 个百分点；定期存款增加6,013.28亿元，增长15.2％，占比下降0.4个百分点。 2009年6月末，各项贷款5.44万亿，比上年末增加8644.75亿元，增长18.9％。票据贴现占比比年初提高1.5个百分点，中长期贷款上升0.6个百分点。

　　投资建议 我们预计公司09年净利润将实现4.5％的增长，净利润1162亿元，EPS0.35元/股，对应的PE为13.57X，PB为2.36X，2010年每股收益0.43元，对应的PE为11.05X，PB为2.08X，维持买入评级。

　　风险提示 央行货币政策和银监会监管政策调整打压银行板块



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