主题：中国联通：盈利在2010年会出现较大的改善

　　中国3G可能的自然进程：由于暂时缺乏“杀手级”应用，中国3G的进程落后于预期。我们认为，用户更换手机的自然过程将成为用户从2G转向3G的最初动力。中国用户更换手机的频率较高，平均大约为两年半。由于2G已经是一个过时的技术和网络，3G在未来几年必将完全取代2G；再加上WCDMA向下兼容GSM，3G手机的价格并不高于2G手机，3G资费也并不比2G贵；所以我们认为，未来两年半，至少三分之一的用户在更换手机时会选择3G网络； 也就是说，11年底中国会有约2亿3千万3G用户。
　　iphone将引爆WCDMA的市场需求：iphone作为一个“杀手级”终端，将改变中国3G市场因用户自然更换手机而缓慢、被动地启动这一过程。iphone和3G的完美结合，再加上国内众多的fans，使我们相信WCDMA商用后iphone的销售将会出现井喷。而最初的500万iphone用户会成为营销学上所说的“意见领袖”，他们通过iphone获得的良好的3G数据体验，将引领大众主动地转向3G。
　　最后的利空和迟到的利好：联通将在8月29日发布09年中报，预计EPS不到1毛钱，这将是联通WCDMA正式商用前最后的利空。10月初，联通将在全国范围正式推出其3G业务；其网络建设 、手机终端、销售渠道和iphone都已准备就绪，这与市场原本预期的5.17放号形成鲜明的对比。当时由于以上几个条件都还没有准备好，行情起来后市场却迟迟看不到联通基本面的具体变化，使得那波行情嘎然而止。10月全国放号后，在iphone的引领下，再加上强有力的全员营销，WCDMA市场将出现井喷；市场无论是从草根还是数据层面都将看到WCDMA给联通基本面带来的改善，看到联通从移动抢到中高端用户的趋势。这些基本面的改善跟前期对联通的推介逻辑结合在一起，将真正启动联通的价值发现之旅。未来几个月联通的持续利好已经让市场等了近5个月。
　　盈利预测：联通将凭借WCDMA终端和网络的优势从那2.3亿3G用户中至少分得1/3。这次我们对高端和中端用户进行了区分：我们假设联通将利用iphone抢到500万高端用户；同时假设联通将抢到5600万中端用户。考虑到可能加剧的竞争，我们下调了联通的EBITDA率。在不考虑营业外收入的情况下，得出09-11年联通的EPS分别为0.20、0.28和0.44元人民币。而可比的07-08年EPS为0.25和0.225元；可见，联通的盈利在10年会出现较大改善，11年会有质的飞跃。



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