主题：中国联通：估值并不具优势 “增持”评级

中国证券网消息 中原证券9月7日发布投资报告，针对中国联通（600050.SH）和西班牙电信相互投资10亿美元，调高“增持”评级。

为加强联通红筹公司和西班牙电信之间的合作，双方已于2009年9月6日订立：（1）认购协议，据此，每一方有条件地同意通过购买另一方的股份向另一方作出相当于10亿美元的投资；及（2）战略联盟协议，据此，双方同意建立 战略联盟，以基于相互的网络、业务模式和经验进行合作，借以加强彼此的业务。

根据认购协议，交易将按西班牙电信的选择实施，即通过：（a）西班牙电信按每股11.17港元的价格认购6.93亿股新联通股份，以及联通红筹公司按每股17.24欧元的价格认购4073万股新的西班牙电信普通股；或（b）西班牙电信以每股17.24欧元的价格（可进行调整）向联通红筹公司转让4073万股西班牙电信库存股作，西班牙电信以每股11.17港元的价格认购6.93股新联通股份（联通红筹周五收盘价为10.74港元，西班牙电信上周收盘价为17.38欧元）。

西班牙电信创立于1924年，是西班牙的大型跨国电信公司，主要在西班牙本国和拉丁美洲运营，西班牙电信是一个典型的全业务运营商，其业务领域包括固定电话、互联网业务、宽带业务、手机业务、IPTV等。是世界上最大的固定线路和移动电信公司之一，用户部量居第4，总市场价值居第6。

中原证券指出，从西班牙电信和中国联通的合作历程来看，原来西班牙电信的主要合作方是中国网通，西班牙电信在08年9月15日增持网通的股份6.63亿股，占网通集团股份的9.9%，并成为战略合作伙伴（联通和网通合并后，西班牙电信持有新联通130649万股股份，占中国联通全部已发行股本的5.5%）。而在08年10月份，由于金融危机的爆发，西班牙电信在期间减持了2809万股，所占份额也下降到5.38%。而至09年2月5日，中国联通和西班牙电信重新签署了业务合作框架协议，温家宝总理和西班牙首相萨帕特罗出席了协议的签署仪式。

从双方合作意愿来看，由于国内政策局限，目前仅有西班牙电信和韩国SK电信（SK电讯原持有中国联通6.6%的股份，重组后被稀释至4%左右）持有联通的股份，而SK原来想通过联通的CDMA网络进行深度合作，但在重组后中国联通已出售CDMA网络，因此合作的基础已发生了变化。此次中国联通和西班牙电信相互投资及建立战略联盟，可以说是延续了原来网通和新联通引进海外投资者，促进国内电信市场尽快缩小和海外发达国家运营商差距的一种方式之一。同时，在联通3G推出之际，和海外发达运营商合作有望避免海外3G发展初期所走的弯路，同时在业务采购、移动通信服务平台、向跨国客户提供服务、技术和研发等方面进行合作。分享其在全业务电信服务、3G 移动通信业务运营以及跨国运营方面的经验。

西班牙电信通过和联通的相互投资和签订战略联盟协议，获得了进入国内电信运营商的权利。而国内庞大的电信用户及市场，也一直是海外运营商较为垂青的，通过此次投资西班牙电信可以分享未来中国电信市场的长期增长红利，同时通过和联通的合作西班牙电信有望推广及分享中国3G市场的蛋糕。

三大运营商未来都有可能会引入海外战略投资者（联通+西班牙电信、SK电信可能会转投中国电信、中国移动+沃达丰），但从引进的效果来看联通可能最为明显，首先中国移动运营的TD在海外并未部署过，因此海外运营商也无经营可分享。SK和中国电信合作虽然可以提高CDMA的运营成效，但由于SK的影响力和全球运营经营不及西班牙电信。而联通公司的WCDMA网络在全球市场占有率接近80%，特别是在发达国家，因此西班牙电信如真诚开展合作，将对公司未来3G运营带来实质性提升。

中原证券预计2009-2010年的每股收益为0.21、0.28元，市盈率分别为31和23倍，估值并不具优势，调高公司至“增持”评级。



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