主题：电力股三季度虽亮丽但仍存隐忧 短期内观望为上策

中国三季度电力需求上升,提振大多数电力股业绩同比扭亏为盈,环比亦大增.不过投资业人士仍不敢太过乐观,未来煤价上涨趋势及电价改革将给电力股的业绩复苏带来较大不确定性.

　　进入四季度,冬季储煤等因素将令煤价上升,而电价改革方案亦有可能在四季度实施,若是"东部降、西部升"结构性调整方案得以落实,电力公司股价将面临重新定位.

　　多位大陆和香港券商对电力股仍持谨慎态度,整体行业评级为"中性"或"谨慎增持";对于部分电力股则下调评级或维持较低评级.

　　招商证券香港投资银行业务董事总经理温天纳表示,"中国的经济增长继续维持,有助电力需求上升,但电力改革带来电价下调的风险,加上资源价格上升,煤价走高,是行业发展的两大不明朗的因素.".

　　华能国际(600011.SS)(0902.HK)、大唐发电(601991.SS)(0991.HK)、华电国际(600027.SS)(1071.HK)等大型电力公司三季报显示业绩环比大增,其中华能国际净利更胜市场预期.不过这些公司的H股股价在三季度仍落後香港大盘?生指数同期的14%升幅(见附表);A股电力板块近阶段表现亦落後于大盘.

　　"电力股的盈利是会继续改善,因为去年加了电费及需求回升,...但市盈率现不便宜,单靠需求上升带动,我们不认为(电力股)将会跑赢大市."建银国际研究部董事总经理苏国坚说,目前仍不是上调电力股投资前景的时机.

　　投行花旗的亚洲公用事业主管刘显达在大唐发电公布业绩後,即将其H股评级由"买入"降至"沽售",而业绩较预期理想的华能国际H股,其前景将受潜在的沿海电价下调因素所左右,维持"持有"评级.

　　方正证券分析师则认为,电价改革方案的实施将有助于推进电力行业市场化运行,尽管改革方案尚不明朗,投资者亦可挑选一些具相对竞争优势的公司,例如水电占比较大的国电电力(600795.SS)和长江电力(600900.SS),或是发电成本较低的公司.

　　行业复苏已令电力公司现金流大为好转,惠誉国际(Fitch Ratings)近日报告指出,中国独立发电商的获利与现金流可望回升,但资本支出方面的顾虑依然存在.

　　电价改革迷雾

　　理论上讲,决定电力公司业绩无外乎三个因素,包括成本,上网电价和上网电量.短期内除了发电量的增长比较确定,其馀两个因素都存在变化的可能.因中国经济复苏,社会用电需求上升,因此未来数月电厂的发电量同比将出现增长.

　　而电价较为复杂,自去年8月全国范围内上调上网电价後,饱受成本压力的电厂顿时松一口气,相当多电厂跨过盈亏平衡点.不过近期大多人士预期,国家近期将调整国内的电价水平.

　　国家发改委和电监会9月下旬就电价改革向各地徵求意见.华东一业内人士指出,本次改革的主要重点是电网公司的销售电价将上调;上网电价有升有降,东部沿海的部分电厂下调上网电价,而中西部的一些电厂则上调;大区域内逐步进行竞价上网试点.

　　中金公司最新研究报告指出,上半年两大电网累计亏损178亿元,销售电价上调将增大购销价格差,有助于缓解电网运营能力,但华北,华东部分区域上网电价存在下调可能.而国内火电行业整体承受风险能力仍弱,每千瓦时平均降低0.01元,将使火电行业再次面临亏损风险,普遍下调电价的可能性较小.

　　东部沿海地区的电价调降,将使华能、粤电力(000539.SZ)、深圳能源(000027.SZ)等受损.例如,华能国际在中国东、南部地区的机组占总机组比重达47%,而前九个月,沿海电厂对其利润的贡献更达94%.投行花旗估计,电价每下调1%,华能2010年的每股盈利便减少11%;美林证券估算的盈利减幅更达14%.

　　不过长江证券分析师虞亚新在其最新报告中指出,短期内毫无根据地去推测电价调整幅度是徒劳的,建议暂时观望,等待电价改革的进一步明朗.

　　煤价上涨成隐忧

　　煤价亦是近年来困扰火电厂的一大问题.年初煤电双方一度因合同煤价无法谈拢不欢而散,直到三季度才有一些电厂落实了合同煤价.三季报中,华能和大唐根据9月确定的合同煤价来追溯调整前三季业绩,不过有喜有忧,华能因原先高估煤价成本而调增利润,而大唐发电则调减.

　　10月以来,国内动力煤市场偏紧,价格明显上涨.业内人士透露,秦皇岛港6,000大卡动力煤上周报价655元/吨,较前周上涨20元或3.15%;国际煤价亦呈回升态势,澳洲动力煤上周五现货价为72.53美元/吨,较月初涨3.8%.而国内电厂的煤炭库存却是直线下降.

　　招商证券行业分析师彭全刚指出,从现有情况来看,煤价的主动权还是在煤炭公司手里.今年底洽谈明年的合同煤时,电厂的态度可能会有所弱化,明年煤价仍存上涨的可能性,这意味电厂的成本可能继续上升.

　　华能国际前三季合同煤价占比近六成,而大唐发电仅占比约四成.中金报告预测,若原煤价格提升30元/吨,国内大多电厂将陷入亏损.

　　不过方正证券分析师认为,五大电力集团及地方大型电力集团近年来都有参股煤矿的动作,这将有助于电厂部分消化煤价上涨的不利因素,在未来实行的竞价上网中体现出优势来.

　　股份　　　　　　　　 2009年市盈率(倍) 第三季度股价变幅% 今年以来股价变幅%(截至本周二)

　　华能国电(0902.HK)　　11.78　　　　　　 -5.7　　　　　　 -5.4

　　大唐国电(0991.HK)　　23.67　　　　　　 -14.2　　　　　　 -4.6

　　华电国际(1071.HK)　　10.43　　　　　　 +2.5　　　　　　 +28.7

　　华润电力(0836.HK)　　16.52　　　　　　 +4.5　　　　　　 +18.8

　　中国电力(2380.HK)　　13.53　　　　　　 -10.8　　　　　　 +42.5

　　国电电力(600795.SS) 28.76　　　　　　 -5.3　　　　　　 +29.0

　　长江电力(600900.SS) 25.72　　　　　　 -3.0　　　　　　 -7.5

　　国投电力(600886.SS) 38.84　　　　　　 -13.0　　　　　　 -5.0#

　　香港?生指数　　　　 18.4　　　　　　 +14　　　　　　　　+54

　　沪综指　　　　　　 23.2　　　　　　 -6.08　　　　　　 +65.9

　　资料来源:市盈率来自汤森路透I/E/B/S.

　　注: 长江电力自2008年5月至今年5月筹划重组方案而停牌,取复牌首日开盘价为基期价.

　　# 国投电力自去年12月9日至今年3月因筹划重组而停牌,取复牌首日开盘价为基期价.


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