主题：张裕A:三季度数据实证研判


公司2009年第三季度报告显示,报告期内实现营业收入29.5亿元,同比增长23%;实现归属于母公司股东净利润7.3亿元,同比增长23.5%,稀释每股收益1.38元。
2.我们的分析与判断
第三季度业绩表现,符合我们8月8日《张裕(000869、200869):酒桌可选品有望随经济复苏展现高弹性》判断,即葡萄酒属于酒桌可选消费品,与宏观经济景气度相关度较高,未来随着经济“U”型走势出现而呈现高弹性。与高端白酒等酒桌必需品不同,葡萄酒属于酒桌可选品。虽然葡萄酒行业是2008年食品饮料各行业内表现最为顽强的,与其他行业产量同比增速早早弱于同期水平不同,当月产量增速直到7月份才开始低于2007年同期高增速水平,且换个角度来看,直到8-11月份,2008年同比增速仍然高于上年同期水平,但进入2009年后,增速大幅跳水,2009年前4个月份累计增速出现负值,这与白酒行业的表现大相径庭。我们认为,行业实际上的数据与宏观经济景气度相关度更高。
随着宏观经济的逐步好转,葡萄酒行业的表现呈现了较高的弹性。2009年当月增长逐月上升,5月份和6月份分别为19%和14%,运行趋势向好,一举扭转了负增长的困境;9月份增长创51%高点。展望未来,葡萄酒行业将继续随着经济“U”型走势出现而呈现高弹性,投资机会有望适时出现。
第三季度业绩环比继续明显回升,符合上述研判。公司第三季度销售收入增速32%,创2年来新高,不仅超过了去年同期和第二季度28%水平,更与第一季度的负增长形成鲜明对比。这得益于以酒庄酒和解百纳干红为主体的高价位产品增长较快,如解百纳两位数增长,使产品平均售价同比上升。我们注意到公司第三季度在营业费用率未下降的同时,营业利润率上升了1个百分点,这主要来源于毛利率的上升。上述有利条件促成了今年前三季度在所得税率同比持平的情况下,净利率上升了1个百分点多,净利润实现了较高增长。
领先于竞争对手的“高端战略”,未来随着策略完善而稳步推进。公司经营战略明显领先于竞争对手,近年来“高端战略”的实施打开了产品销售的上行空间,中高端产品的销售比重从22%提高到34%左右,对吨产品价格和毛利率增量的贡献度极大,与此同时带动2004-2008年葡萄酒和公司全部产品销售收入增长(196%,155%),在考虑到消费环境变化后,我们预计CAGR07-10达(15%,14%),随着公司“细分市场,分类营销”工作推进,敬请投资者进一步关注公司新产品的销售情况。
3.投资建议
调高2009、2010和2011年EPS分别为2.09、2.36和3元,虽然从2005年6月28日深度报告《葡萄酒行业:至少6倍增长空间》以来,公司股票市值已经增长了6倍,但我们仍然维持2008年8月29日深度报告《张裕(000869、200869):五年二倍行业空间高端战略长期胜出(更新)》观点,维持公司“推荐”的投资评级,基于对公司的估值假设及与同行业上市公司的对比,认为公司具备良好的相对投资价值。

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